Κρίσιμα διδάγματα από το παρελθόν για τους κεντρικούς τραπεζίτες

Τα στοιχεία για την προμήθεια χρήματος από καιρό ήταν παραπεταμένα στην εργαλειοθήκη των μεγάλων κεντρικών τραπεζών. Αυτό είναι ατυχές, επειδή τα στοιχεία έστελναν σημαντικά σήματα πριν και κατά τη διάρκεια της πανδημίας.

Οι οικονομολόγοι στην Τράπεζα Διεθνών Διακανονισμών βρήκαν μια στατιστικά και οικονομικά σημαντική συσχέτιση σε μια σειρά χωρών μεταξύ της ανάπτυξης του πλεονάζοντος χρήματος το 2020 και του μέσου πληθωρισμού το 2021 και 2020. Και δεν χρειάζεται να είσαι βαμμένος οπαδός της ποσοτικής θεωρίας του χρήματος για να δεις πως οι αντοχές στις τιμές κατοικιών των ΗΠΑ και στις μετοχές πέρυσι είχαν ουσιαστικά να κάνουν με το ότι υπήρχε υπερβολικά πολύ χρήμα που κυνηγούσε υπερβολικά λίγα περιουσιακά στοιχεία.

Υπάρχει, φυσικά, λόγος για αυτή την αμέλεια από τις κεντρικές τράπεζες. Στο ζενίθ της νομισματικής στόχευσης της δεκαετίας του 1980 οι κεντρικοί τραπεζίτες –κυρίως ο Πωλ Βόλκερ στην Federal Reserve των ΗΠΑ- ήταν αξιοσημείωτα επιτυχημένοι στο να κατεβάσουν τον πληθωρισμό από τα ιστορικά υψηλά μεταπολεμικά επίπεδα μετά από διαδοχικά σοκ στις πετρελαϊκές τιμές, αν και το τίμημα για αυτό ήταν οι άγριες υφέσεις. Ακολούθως, η σχέση μεταξύ της προμήθειας χρήματος και του πληθωρισμού αποδυναμώθηκε.

Αυτό είχε να κάνει με την ταχύτητα, το μέτρο του πόσο συχνά αλλάζει χέρια το χρήμα. Όταν αυτό συνέβαινε με προβλέψιμο ρυθμό, το χρήμα και η οικονομική παραγωγή αυξάνονταν μαζί. Την ίδια ώρα υπήρχε ξεκάθαρη σχέση μεταξύ του πληθωρισμού και της αύξησης του πλεονάζοντος χρήματος –η διαφορά μεταξύ της αύξησης του χρήματος και της ανάπτυξης του πραγματικού ΑΕΠ.

Αλλά καθώς ο πληθωρισμός μειώθηκε τις δεκαετίες του 1980 και 1990, η ταχύτητα έγινε εξαιρετικά ασταθής, εν μέρει λόγω της χρηματοοικονομικής καινοτομίας και των αλλαγών στους τραπεζικούς κανονισμούς. Άρα η σχέση μεταξύ της προμήθειας χρήματος και του ονομαστικού ΑΕΠ έσπασε και η πληροφορία που περιείχαν τα στοιχεία για την προμήθεια χρήματος κατέστη λιγότερο βοηθητικός οδηγός για την πολιτική των κεντρικών τραπεζών. Καθώς η προσπάθεια κατανόησης των αριθμών γινόταν όλο και πιο περίπλοκη, ο μονεταρισμός βγήκε εκτός μόδας. Η εξαίρεση ήταν όταν οι κεντρικοί τραπεζίτες αντιμετώπιζαν χρηματοπιστωτικές κρίσεις, όπου επιφυλάσσονταν του δικαιώματος να ενεργοποιήσουν τη νομισματική «μάνικα».

Η ερμηνεία των αριθμών του χρήματος έγινε και πάλι εξαιρετικά δύσκολη μετά τη χρηματοπιστωτική κρίση του 2007-2009. Οι μονεταριστές προειδοποίησαν πως η τόνωση που πρόσφερε η αγορά τίτλων από την Fed θα οδηγούσε σε ταχύ πληθωρισμό. Ωστόσο, η ταχύτητα μειώθηκε απότομα και το αποτέλεσμα ήταν ένας περίεργος συνδυασμός πληθωρισμού των τιμών των περιουσιακών στοιχείων και απειλής αποπληθωρισμού στις τιμές αγαθών και υπηρεσιών. Γιατί, λοιπόν, τα στοιχεία αυτά λένε μια πιο ξεκάθαρη ιστορία;

Στην πρόσφατη μελέτη της BIS, οι Claudio Borio, Boris Hofmann και Egon Zakrajšek διαπίστωσαν ότι η ισχύς της σχέσης μεταξύ της αύξησης του χρήματος και του πληθωρισμού σε ένα μεγάλο δείγμα προηγμένων χωρών και χωρών με αναδυόμενες αγορές εξαρτάται από το αν υπάρχει καθεστώς υψηλού ή χαμηλού πληθωρισμού. Σε καθεστώς υψηλού πληθωρισμού η σχέση ήταν ένα προς ένα -σε καθεστώς χαμηλού πληθωρισμού ήταν σχεδόν ανύπαρκτη.

Οι συγγραφείς της BIS επισημαίνουν ότι της πρόσφατης έξαρσης του πληθωρισμού προηγήθηκε έξαρση της αύξησης του χρήματος. Οι χώρες με εντονότερη αύξηση του χρήματος είδαν αισθητά υψηλότερο πληθωρισμό. Ωστόσο, προειδοποιούν να μην υποθέσουν αιτιώδη συνάφεια, υποστηρίζοντας ότι η σχετική συζήτηση δεν έχει διευθετηθεί πλήρως. Αλλά, προσθέτουν, τα στοιχεία για την αύξηση του χρήματος μπορούν ακόμη να έχουν χρήσιμο πληροφοριακό περιεχόμενο για τον πληθωρισμό.

Υπάρχουν πολλοί άλλοι λόγοι για τους οποίους οι κεντρικές τράπεζες απέτυχαν να προβλέψουν την έξαρση του πληθωρισμού. Τα οικονομικά τους υποδείγματα συχνά βασίζονταν σε μεγάλο βαθμό σε προεκτάσεις του πρόσφατου παρελθόντος και σε υποθέσεις σχετικά με τον οικονομικό κύκλο. Είναι σαφές ότι η πανδημία και ο πόλεμος στην Ουκρανία ήταν έκτακτα γεγονότα που δεν είχαν καμία σχέση με οποιονδήποτε κύκλο.

Ταυτόχρονα, τα προγράμματα αγοράς περιουσιακών στοιχείων των κεντρικών τραπεζών στρέβλωσαν τις προσδοκίες της αγοράς. Ο Otmar Issing, πρώην επικεφαλής οικονομολόγος και μέλος του διοικητικού συμβουλίου της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας, που τώρα εργάζεται στο Πανεπιστήμιο Goethe στη Φρανκφούρτη, υποστηρίζει ότι οι επενδυτές με υψηλότερες προσδοκίες για τον πληθωρισμό είχαν την τάση να πωλούν τα ομόλογά τους στις κεντρικές τράπεζες σε τιμές που θεωρούσαν υψηλές. Ως αποτέλεσμα, αυτοί οι απαισιόδοξοι για τον πληθωρισμό απουσίαζαν από τις χρηματοπιστωτικές αγορές, με αποτέλεσμα το θερμόμετρο των προσδοκιών για τον πληθωρισμό να δείχνει χαμηλότερη από την πραγματική θερμοκρασία. Ένα πιο προφανές σημείο είναι ότι οι κεντρικοί τραπεζίτες υποτίμησαν σε μεγάλο βαθμό τις δευτερογενείς επιπτώσεις των αυξήσεων των τιμών του πετρελαίου και των τροφίμων στην αγορά εργασίας και σε άλλες αγορές.

Ο κίνδυνος από τη μη εξέταση του χρήματος τώρα έγκειται στην άλλη κατεύθυνση. Η Fed έχει προχωρήσει σε σύσφιξη, όπως και άλλοι. Οι Steve Hanke και Caleb Hofmann του Πανεπιστημίου Johns Hopkins λένε ότι μέχρι τον Δεκέμβριο του περασμένου έτους ο τριμηνιαίος ετήσιος ρυθμός αύξησης του ευρύτερου χρήματος (Μ2) στις ΗΠΑ είχε βυθιστεί στο εντυπωσιακό μείον 5,4% ωθώντας τον ετήσιο ρυθμό αύξησης σε αρνητικό έδαφος.

Ένα συμπέρασμα: η αγορά μετοχών είναι προς το παρόν υπερβολικά αισιόδοξη για την αποφυγή της ύφεσης. Ένα άλλο συμπέρασμα: είναι καιρός να επανεξετάσουμε το χρήμα.

© The Financial Times Limited 2023. All rights reserved.
FT and Financial Times are trademarks of the Financial Times Ltd.
Not to be redistributed, copied or modified in any way.
Euro2day.gr is solely responsible for providing this translation and the Financial Times Limited does not accept any liability for the accuracy or quality of the translation