Ελ Εριάν: Ερχεται «βουτιά» σε ευρωπαϊκές μετοχές και ομόλογα

Oι μακροπρόθεσμοι επενδυτές στα ευρωπαϊκά στοιχεία ενεργητικού έχουν πάρει υπερβολική δόση από το σωστό φάρμακο.

Αυτό δεν ισχύει μόνο γιατί οι αποτιμήσεις των μετοχών και ομολόγων κινούνται πολύ πιο γρήγορα από ό,τι θα δικαιολογούσαν τα θεμελιώδη οικονομικά μεγέθη. Ο τρόπος με τον οποίο κινούνται οι τιμές ορισμένων στοιχείων ενεργητικού θα μπορούσε, από μόνος του, να υπονομεύσει τη βιωσιμότητα των αποδόσεων των επενδυτών και τη σταθερότητα του χρηματοπιστωτικού συστήματος συνολικά.

Την περασμένη εβδομάδα, οι ευρωπαϊκές μετοχές και τα ευρωπαϊκά ομόλογα διεύρυναν τα κέρδη του πρώτου εξαμήνου. O δείκτης Εuro Stoxx 50 ενισχύθηκε 2%, επεκτείνοντας την άνοδο 16% που σημείωσε από τον Ιανουάριο έως τον Ιούνιο. Στο σταθερό εισόδημα, κινήθηκε υψηλότερα και η απόδοση του 10ετούς γερμανικού ομολόγου, φέρνοντας τα κέρδη από την αρχή της χρονιάς στο 6,5%, ενώ η απόδοση του αντίστοιχου ιταλικού τίτλου κατέγραψε εβδομαδιαία άνοδο 3%.

Κατά ειρωνικό τρόπο, αυτό συνέβη σε μια εβδομάδα που τα οικονομικά στοιχεία που δημοσιεύτηκαν έδειξαν περαιτέρω αποδυνάμωση της ευρωπαϊκής οικονομικής δραστηριότητας. Ο PMI του Ιουνίου, για παράδειγμα, αποκάλυψε ότι η μεταποιητική δραστηριότητα επιβραδύνθηκε στο μεγαλύτερο μέρος της ευρωζώνης. H ιδιαίτερα αδύναμη μέτρηση για τη Γερμανία διογκώθηκε από την πτώση των βιομηχανικών παραγγελιών κατά 9%. Νέα πτώση σημείωσαν και οι μετρήσεις για τις προσδοκίες για τον πληθωρισμό.

Εν τω μεταξύ, η απειλή της αμερικανικής κυβέρνησης να επιβάλει δασμούς σε ευρωπαϊκές εξαγωγές αξίας $25 δισ. λειτούργησε ως υπενθύμιση ότι η οικονομία δεν είναι απρόσβλητη από τις εμπορικές εντάσεις. Το «τιτίβισμα» του προέδρου Ντόναλντ Τραμπ που κατηγορούσε την Ευρώπη και την Κίνα ότι «παίζουν ένα μεγάλο παιχνίδι νομισματικής χειραγώγησης» αποτέλεσε μια ακόμα ένδειξη του πόσο ευάλωτη είναι η ανάπτυξη.

Αυτή η απόκλιση ανάμεσα στις τιμές των στοιχείων ενεργητικού με υψηλότερο ρίσκο και τις φτωχές οικονομικές προοπτικές αντανακλά τις προσδοκίες ότι η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα θα προσφέρει περαιτέρω ρευστότητα στο σύστημα.

Σε φυσιολογικούς καιρούς, οι φορείς άσκησης πολιτικής και οι αναλυτές θα αντιδρούσαν θετικά, αν οι αγορές σήκωναν ένα μέρος του φορτιού για τις κεντρικές τράπεζες, αν δηλαδή ακύρωναν την ανάγκη για νέα μέτρα λόγω των χαμηλών επιτοκίων και της επακόλουθης τόνωσης στις επενδύσεις, την ανάπτυξη και την κατανάλωση. Αλλά οι σημερινοί καιροί απέχουν πολύ από το να είναι φυσιολογικοί.

Τα ευρωπαϊκά επιτόκια δεν είναι απλά σε ιστορικά χαμηλά επίπεδα αλλά έχουν κινηθεί σε πολλές αγορές ομολόγων της ευρωζώνης σε αρνητικά επίπεδα. Μόλις την περασμένη εβδομάδα, η απόδοση του γερμανικού 10ετούς ομολόγου υποχώρησε στο ιστορικό χαμηλό επίπεδο του 0,4%, παρασέρνοντας μαζί του και άλλους τίτλους, διαφορετικής διάρκειας.

Το θετικό κλίμα εξαπλώθηκε ακόμα και σε χώρες όπου υπάρχουν ανησυχίες για τη χρηματοπιστωτική τους σταθερότητα, λόγω ενός συνδυασμού χαμηλής ανάπτυξης, υψηλού δημόσιου χρέους και μεγάλης έκθεσης των εγχώριων τραπεζικών στα κρατικά ομόλογα (γνωστό και ως «doom loop» ή θανάσιμος εναγκαλισμός).

Στην Ιταλία για παράδειγμα, η απόδοση του 10ετούς ομολόγου έχει βουτήξει πάνω από 50 μονάδες βάσης στο 1,59%, προτού κινηθεί ελαφρώς υψηλότερα, μετά την αναπάντεχα θετική έκθεση για την αμερικανική αγορά εργασίας τον Ιούνιο. Αν και λίγοι οικονομολόγοι αναμένουν πως η πτώση των επιτοκίων θα δώσει τόνωση στην ανάπτυξη, το ενδιαφέρον των χρηματιστηριακών αγορών είναι στραμμένο αλλού.

Με τα επιτόκια να βρίσκονται χαμηλά, τα παραδοσιακά μοντέλα αποτίμησης των μετοχών εκπέμπουν ένα «πράσινο» σήμα, ή τουλάχιστον λιγότερο «κίτρινο» ή «κόκκινο». Οι επενδυτές νιώθουν πιο άνετα να αναλάβουν ρίσκα όταν στηρίζονται από κεντρικές τράπεζες που παρέχουν ευρεία ρευστότητα. Αυτό οξύνει το φαινόμενο «της αναζήτησης αποδόσεων» καθώς οι χαμηλότερες αποδόσεις από ομόλογα υψηλής πιστοληπτικής αξιολόγησης οδηγεί τους επενδυτές να βουτήξουν πιο βαθιά σε πιο ριψοκίνδυνα, λιγότερο γνώριμα και πιο δύσκολο να πουληθούν στοιχεία ενεργητικού.

Αλλά ό,τι είναι καλό για την απόδοση μιας επένδυσης βραχυπρόθεσμα αυξάνει τον κίνδυνο μελλοντικής οικονομικής και χρηματοπιστωτικής αδυναμίας. Πράγματι, η Ευρώπη πλησιάζει ολοένα και περισσότερο στο σημείο όπου τα οφέλη από τα πολύ χαμηλά επιτόκια αντισταθμίζονται από το κόστος και τα ρίσκα.

Αντί να βλέπουμε μια άνοδο της οικονομικής δραστηριότητας, η ήπειρος απειλείται από αυτό που είναι γνωστό ως «ιαπωνοποίηση»: ένα μείγμα χαμηλών αποδόσεων, υποτονικής ανάπτυξης, χαμηλών προσδοκιών για τον πληθωρισμό και φόβων για την αναποτελεσματικότητα της νομισματικής πολιτικής.

Την ίδια στιγμή, οι κίνδυνοι για τη μεσοπρόθεσμη χρηματοπιστωτική σταθερότητα πολλαπλασιάζονται, λόγω του χάσματος μεταξύ των φουσκωμένων τιμών και των αδύναμων οικονομικών μεγεθών και της υπερβολικής ανάληψης ρίσκου τόσο από τους επενδυτές όσο και από τους εκδότες χρέους.

Όσο περισσότερο συνεχίζεται αυτό, τόσο μεγαλύτερη είναι η πιθανότητα να δημιουργηθεί ένας φαύλος κύκλος από έλλειψη ρευστότητας, υποχώρηση τιμών, περιορισμένη προσφορά πίστωσης και εμποδίων στην αναπροσαρμογή των επενδυτικών χαρτοφυλακίων, που μπορεί να προκαλέσει ακόμα πιο αδύναμη ανάπτυξη.

Οι μακροπρόθεσμοι επενδυτές στην Ευρώπη θα έπρεπε συνεπώς να εκμεταλλευτούν τις αυξήσεις στις τιμές των στοιχείων ενεργητικού για να ενισχύσουν τη χαμηλή ρευστότητα, όχι μόνο για να μειώσουν το συνολικό ρίσκο αλλά να αποκτήσουν όπλα για να εκμεταλλευτούν αναταράξεις που τείνουν να πλήττουν τις αγορές αδιακρίτως.

Θα έπρεπε επίσης να ανεβάσουν την ποιότητα των κρατικών και εταιρικών τους ομολόγων εστιάζοντας σε εκδότες με πιο ισχυρούς ισολογισμούς και πιο διαφοροποιημένα επιχειρηματικά μοντέλα, μετακινούμενοι παράλληλα από παθητικές σε ενεργητικές επενδυτικές στρατηγικές για ανοίγματα σε στοιχεία ενεργητικού που είναι πιο δύσκολο να ρευστοποιηθούν.

Τέλος, θα έπρεπε να περιορίσουν κάποιες από τις ευρωπαϊκές τους επενδύσεις και να αυξήσουν την τοποθέτησή τους σε άλλες περιοχές με πιο ισχυρά θεμελιώδη μεγέθη, οι οποίες είναι παράλληλα λιγότερο εκτεθειμένες στην αποδυνάμωση του διεθνούς εμπορίου.

© The Financial Times Limited 2019. All rights reserved.
FT and Financial Times are trademarks of the Financial Times Ltd.
Not to be redistributed, copied or modified in any way.
Euro2day.gr is solely responsible for providing this translation and the Financial Times Limited does not accept any liability for the accuracy or quality of the translation