Την 1η Ιανουαρίου 2011 η Εσθονία έγινε η πρώτη πρώην σοβιετική χώρα που εισήλθε στην ευρωζώνη και την κοινή ισοτιμία. Ακόμη και με τα προβλήματα της περιφέρειας της ευρωζώνης γνωστά, οι επικεφαλής της μικρής αυτής βαλτικής χώρας του 1,3 εκατ. κατοίκων δεν μπορούσαν να διανοηθούν σε τι κυκεώνα έμπαιναν.

Τρεις μήνες μετά την ένταξη της Εσθονίας, η Πορτογαλία παραδέχθηκε ότι δεν μπορούσε να τα βγάλει πέρα μόνη της και ζητούσε βοήθεια από την Ε.Ε. Μέσα σε τέσσερις μήνες, οι υπουργοί Οικονομικών αναγκάστηκαν να συμφωνήσουν στη δημιουργία ενός ταμείου διάσωσης, και η κατάσταση εξακολούθησε να επιδεινώνεται. Δύο δημοκρατικές κυβερνήσεις έχουν ήδη αντικατασταθεί από Ευρωπαίους τεχνοκράτες, με την ελπίδα ότι θα μπορέσουν να προωθήσουν δημοσιονομικές μεταρρυθμίσεις που ζητά η ηγεσία της ευρωζώνης και οι αγορές.

Ευρωτραύμα

Η κρίση της ευρωζώνης περιλαμβάνει τρία βασικά συστατικά που έδωσαν τον τόνο το 2011: πολιτικές έριδες, πληγές που σχετίζονται με το εθνικό χρέος και νέους σκληρούς ρυθμιστικούς κανόνες για τον χρηματοοικονομικό κλάδο. Αν και η άμεση επίδραση αυτών των τριών έγινε περισσότερο αισθητή στην Ευρώπη και στις ΗΠΑ -χαρακτηριστικό είναι ότι τα spreads στην Ανατολική Ευρώπη βρέθηκαν σε τέτοια επίπεδα ώστε η Ουγγαρία ανακοίνωσε ότι θα καταφύγει εκ νέου στο ΔΝΤ για βοήθεια-, επεκτάθηκε σε ολόκληρο τον κόσμο. Στις 16 Νοεμβρίου το spread του 10ετούς μεξικάνικου ομολόγου διευρύνθηκε κατά 30 μονάδες βάσης μέσα σε πέντε μέρες, ενώ η διαφορά των αποδόσεων στα βραζιλιάνικα ομόλογα που ωριμάζουν τον Ιανουάριο του 2013 και τον Ιανουάριο του 2017 αυξήθηκε κατά 20 μονάδες βάσης σε δύο εβδομάδες.

Επίπτωση στις αγορές

Λίγοι τομείς της οικονομικής δραστηριότητας κατάφεραν να μείνουν ανεπηρέαστοι. Οι μετοχικές αγορές υπήρξαν ευμετάβλητες και όλο και περισσότερο δέσμιες των νέων που έρχονταν από την Ευρώπη. Οι ασιατικές μετοχές υποχώρησαν σημαντικά τον Νοέμβριο, καθώς αρκετοί τίτλοι εξαγωγέων έχαναν έδαφος εν μέσω ανησυχιών για κλονισμένες προοπτικές ανάπτυξης.

Ο συσχετισμός ανάμεσα στις πολιτικές διαμάχες, την πενιχρή ανάπτυξη και τους φόβους για τους τίτλους κρατικού χρέους αποδείχθηκε καταστροφικός στο τρίτο τρίμηνο του έτους, λέει ο Nick Williams, επικεφαλής του τμήματος μετοχικών αγορών για την Αφρική, τη Μέση Ανατολή και την Ευρώπη για λογαριασμό της Credit Suisse. «Κατά το τρίτο τρίμηνο, τα απογοητευτικά οικονομικά στοιχεία στις ΗΠΑ, το σοκ της υποβάθμισης και οι διενέξεις γύρω από το μέγιστο όριο δανεισμού της αμερικανικής οικονομίας συνδυάστηκαν με προβλήματα της ευρωζώνης. Αυτά μετέστρεψαν την πεποίθηση της κοινής γνώμης, που άρχισε να βλέπει πια το ποτήρι μισοάδειο αντί για μισογεμάτο, αλλά και των αγορών, οι οποίες πιάστηκαν στον ύπνο».

Κακές μετοχές

Για όσους λειτουργούν επιλέγοντας μετοχές, ήταν μια απαίσια χρονιά. Οι επιχειρήσεις απορρόφησαν όλο το δυσάρεστο κλίμα που διατρέχει την παγκόσμια οικονομία. Αν και πολλές από τις επιχειρήσεις αυτές έχουν υγιείς ισολογισμούς και φαίνονται έτοιμες να επενδύσουν ή να κάνουν εξαγορές, ο Giuseppe Monarchi, επικεφαλής στο τμήμα εξαγορών και συγχωνεύσεων για αναδυόμενες αγορές στην Credit Suisse, λέει ότι δεν πρέπει να αναμένονται κινήσεις εξαγορών.

Ο σημαντικότερος παράγοντας για να γίνει μια εξαγορά, εξηγεί ο ίδιος, είναι η εμπιστοσύνη που νιώθει ο CEO. Αυτή η εμπιστοσύνη σήμερα έχει εξανεμιστεί. Ο τζίρος της δραστηριότητας σε εξαγορές και συγχωνεύσεις έχει στο τρίτο τρίμηνο μειωθεί κατά 19% σε σύγκριση με την αντίστοιχη περσινή περίοδο.

«Οι εξαγορές και οι συγχωνεύσεις σχετίζονται πολύ με την ψυχολογία», λέει ο ίδιος. «Υπάρχει πολλή αβεβαιότητα για το τι συμβαίνει στην ευρωζώνη και για το πώς αυτό τυχόν θα διαχυθεί και σε άλλες οικονομίες. Λόγω αυτής, οι αποτιμήσεις είναι χαμηλές και είναι όλο και πιο δύσκολο να κλείσει η ψαλίδα ανάμεσα σε πιθανούς αγοραστές και πωλητές. Οι επιχειρήσεις αναρωτιούνται αν είναι καλύτερο να κρατήσουν ρευστότητα ή να τη χρησιμοποιήσουν για εξαγορές. Για όσες στρέφονται στις αγορές χρέους, η χρηματοδότηση είναι τουλάχιστον πιο ακριβή.

Όλα αυτά κρατούν πίσω τη δραστηριότητα. Η κατάσταση δεν αναμένεται να αλλάξει έως ότου οι αγορές πιστέψουν ότι ένα σχέδιο επίλυσης έχει βρεθεί και ήδη λειτουργεί».

Κρατικό χρέος και χρηματοδότηση τραπεζών

Σε κανέναν κλάδο δραστηριότητας δεν είχε η κρίση μεγαλύτερη επίπτωση από ό,τι στον χρηματοοικονομικό. Αρκετοί πιστεύουν πως οι πολιτικοί στην ευρωζώνη άργησαν να αναλάβουν δράση και όταν το έκαναν ήταν πολύ αργά, ενώ θρηνούν και για το ότι ακόμη και αυτά που αποφασίστηκαν δεν έχουν έως τώρα εφαρμοστεί. Στα μέσα Νοεμβρίου, ο Mario Draghi, ο νέος επικεφαλής της ΕΚΤ, υπογράμμισε την αποτυχία των κυβερνήσεων να κάνουν λειτουργικό το EFSF, του οποίου η λειτουργία ξεκίνησε προ 18 μηνών. Ακόμη χειρότερα, αρκετοί πιστεύουν ότι τα μέτρα καταπολεμούν το πρόβλημα από λάθος οπτική. «Άσχετα από το πόσο τραπεζικό κεφάλαιο συγκεντρωθεί, οι ευρωπαϊκές τράπεζες δεν θα σωθούν αν οι αγορές συνεχίσουν να ανησυχούν για την αξιοπιστία της Ιταλίας, της Ισπανίας και άλλων», λέει τραπεζικό στέλεχος.

Μια μελέτη της Barclays Capital, που δημοσιεύθηκε τον Νοέμβριο, αναφέρει ότι η συνεχιζόμενη πολιτική στην κόψη του ξυραφιού εκ μέρους των Ευρωπαίων πολιτικών οδηγεί σε περαιτέρω σφίξιμο των οικονομικών συνθηκών για τις ευρωπαϊκές τράπεζες, οι οποίες βρίσκονται ήδη υπό πίεση. Ορισμένες πρακτικά ήδη δεν έχουν πρόσβαση στην αγορά δολαρίου. Τα funds των χρηματαγορών, επί παραδείγματι, καθώς βαθαίνει η κρίση, αποφεύγουν όλο και περισσότερο τα ευρωπαϊκά τραπεζικά assets. Μόνο τον Σεπτέμβριο μείωσαν την έκθεσή τους σε χρέος της ευρωζώνης -μεγάλο μέρος του οποίου ήταν τραπεζικό- κατά 54 δισ. δολ.

«Η τραπεζική χρηματοδότηση έχει μειωθεί σημαντικά και οι αγορές έχουν στεγνώσει», λέει ο Carl Bauer, υψηλόβαθμο στέλεχος στην Credit Suisse. «Επιπλέον, οι επενδυτές δεν έχουν ξεκάθαρη ιδέα πώς θα φαίνονται τα διάφορα write offs στους ισολογισμούς, σε περίπτωση όπου το χειρότερο συμβεί, και άρα ποια θα είναι η επίπτωση στα κεφάλαια».
 
Η επίπτωση των όλο και σφιχτότερων τραπεζικών συνθηκών χρηματοδότησης θα εξαπλωθεί πολύ πέρα από τα ευρωπαϊκά σύνορα. Στις αρχές Νοεμβρίου, ο chief executive της HSBC, ο Stuart Gulliver, προειδοποίησε για την πιθανότητα οι ευρωπαϊκές τράπεζες να αποτραβηχτούν από την Ασία, όπου η τραπεζική πίστωση έπαιξε σπουδαίο ρόλο στην ανάπτυξη. Η επίπτωση θα είναι σημαντική. Σύμφωνα με τη Διεθνή Τράπεζα Διακανονισμών, οι τράπεζες της ηπειρωτικής Ευρώπης έχουν στο χαρτοφυλάκιό τους το 21% των ασιατικών δανείων, η αξία των οποίων φτάνει τα 2,5 τρισ. δολ. - εξαιρουμένης της Ιαπωνίας.

Ρυθμιστική ώθηση και αβέβαιοι κανόνες

Η επίπτωση της μείωσης του κρατικού χρέους στα κεφάλαια των τραπεζών αντισταθμίζεται από τις ρυθμιστικές αλλαγές που είναι καθ' οδόν. Προς το παρόν, οι τράπεζες βρίσκονται υπό τεράστια πίεση να αυξήσουν τα κεφάλαια. Το να συγκεντρώσουν κεφάλαια σε μια εποχή όπου η τιμή διαπραγμάτευσης των μετοχών τους αποτελεί κλάσμα της ονομαστικής αξίας είναι αναμφισβήτητα απευκταία εξέλιξη για όσες μπορούν να αποφύγουν κάτι τέτοιο.

Ως αποτέλεσμα, ο όγκος των κεφαλαίων που συγκέντρωσαν οι τράπεζες στο εννεάμηνο του έτους ήταν 22% χαμηλότερος έναντι της αντίστοιχης περιόδου το 2010, ενώ στο τρίτο τρίμηνο υποχώρησε κατά 53% έναντι του αντίστοιχου προηγούμενου διαστήματος. 

Επιπλέον, υπάρχει πολλή αβεβαιότητα γύρω από το πώς θα δείχνουν οι ρυθμιστικοί κανόνες όταν θα έχουν ολοκληρωθεί οι αλλαγές. Ένα κείμενο εργασίας που κυκλοφόρησε η πολωνική προεδρία τον Νοέμβριο δείχνει ότι ορισμένα ευρωπαϊκά κράτη θέλουν να εφαρμόζουν τη δική τους κρίση στις αποφάσεις για το πώς υπολογίζονται τα ρυθμιστικά υπόλοιπα - γεγονός που αποτελεί τη βάση για να καθοριστεί εάν ένας τύπος αμυντικού κυκλικού μαξιλαριού (countercyclical buffer) θα εφαρμοστεί στις εγχώριες τράπεζες.

Ο Demetrio Salorio, επικεφαλής του τμήματος παγκόσμιας αγοράς δανειακών κεφαλαίων για λογαριασμό της Societe Generale Corporate & Investment Bank, λέει ότι χρειάζεται περισσότερη βεβαιότητα. «Οι τράπεζες έως τώρα προσαρμόστηκαν καλά στο νέο περιβάλλον. Το μόνο που χρειάζονται αυτήν τη στιγμή είναι ένα συνεπές σετ ρυθμιστικών κανόνων».

Δεν είναι όλα μαύρα

Αν και η χρονιά ήταν από κάθε άποψη δύσκολη, υπήρχαν και αρκετά φωτεινά σημεία σε αυτήν. Όπως και όλες οι άλλες αγορές, οι αγορές δανειακών κεφαλαίων βίωσαν ένα δύσκολο τρίτο τρίμηνο, όπου ο αριθμός των εκδόσεων του Σεπτεμβρίου υποχώρησε σε επίπεδα του 2008 και ο όγκος ήταν χαμηλότερος κατά 4% από πριν. Στην Ευρώπη, ο όγκος των εκδόσεων βρέθηκε στο 1,85 τρισ. δολ., λίγο υψηλότερα από το επίπεδο που καταγράφηκε το εννεάμηνο του 2010.

Οι εκδόσεις εταιρικών τίτλων καλής ποιότητας αυξήθηκαν κατά 9% στο εννεάμηνο του 2010, παρά την κατά 17% πτώση που καταγράφηκε στο τρίτο τρίμηνο. Ο κ. Salorio της Societe Generale λέει πως τα εταιρικά ομόλογα έχουν καταστεί επενδυτικός παράδεισος, καθώς το κρατικό χρέος γίνεται όλο και περισσότερο ριψοκίνδυνο. «Υπάρχουν πολύ λίγες εκδόσεις για να ικανοποιήσουν τη ζήτηση», λέει ο ίδιος.

Παρομοίως, ο όγκος εκδόσεων ομολόγων υψηλής απόδοσης έφτασε σε επίπεδο-ρεκόρ στα 261,9 δισ. δολ. τους πρώτους μήνες του 2011, παρά την υποχώρηση του όγκου που σημειώθηκε στο τρίτο τρίμηνο σε λίγο παραπάνω από το ? αυτών των πρώτων δύο τριμήνων.

Οι ευρωπαϊκές εκδόσεις στο εννεάμηνο έφτασαν επίσης σε επίπεδα-ρεκόρ, σχεδόν στα 59,9 δισ. δολ. μέσω 108 πράξεων, ξεπερνώντας το προηγούμενο ρεκόρ του 2010 των 44,5 δισ. δολ.

Όπως σχολιάζει ο κ. Salorio, η ευρωπαϊκή αγορά τίτλων υψηλής απόδοσης ωρίμασε φέτος.«Δεν είναι μόνο το θέμα οι ισχυροί όγκοι, αλλά και η ποιότητα της αγοράς. Βλέπουμε έναν αυξανόμενο αριθμό συμμετεχόντων σε όρους εκδοτών και επενδυτών. Οι επιχειρήσεις που ανησυχούν για τυχόν άρση της στήριξή τους εκ μέρους των δανειστών έχουν την τάση να εκδίδουν ομόλογα και είναι πιο πρόθυμοι να πληρώσουν μεγαλύτερα κουπόνια ώστε να εξασφαλίσουν μακροχρόνια χρηματοδότηση. Θα δούμε τους όγκους να μεγαλώνουν διαρκώς», λέει.

Για πολλούς, ένα από τα βασικότερα στοιχεία της χρονιάς που έφυγε ήταν η άνοδος της αγοράς offshore σε ρεμνίμπι, την οποία οι traders αποκαλούν CNH. Οι παρόμοιες εκδόσεις εκτοξεύθηκαν σε διάστημα μόλις δύο ετών. Το 2009 η αγορά είχε να επιδείξει οκτώ εκδόσεις συνολικού ύψους 16 δισ. ρεμνίμπι (2,5 δισ. δολ.).

Έως τις αρχές Δεκεμβρίου, είχαν ήδη καταγραφεί 250 εκδόσεις, που αποτιμώνται στα 140 δισ. ρεμνίμπι, σύμφωνα με την HSBC, η οποία έως τώρα φέτος έχει ασχοληθεί με 69 από αυτές τις εκδόσεις. Η αγορά απογειώθηκε τον Ιούλιο του 2010, όταν το Πεκίνο απελευθέρωσε τους διακανονισμούς εμπορίου δίνοντας στους πεινασμένους για ρεμνίμπι επενδυτές την ευκαιρία να μετάσχουν στην ανατίμηση του κινεζικού νομίσματος.

Περιμένοντας το Uptick

Κάποιοι προβάλλουν το επιχείρημα ότι δεν θα είναι δύσκολο να δημιουργηθεί το κατάλληλο περιβάλλον ώστε να αυξηθεί η δραστηριότητα σε άλλους τομείς. Ο κ. Monarchi της Credit Suisse λέει ότι οι προοπτικές είναι ξεκάθαρες. Στην Ευρώπη, δεν υπάρχει αμφιβολία ότι τα προβλήματα με το κρατικό χρέος και την ανάπτυξη δεν θα λυθούν σε μία νύχτα - αλλά υπάρχει η δυνατότητα να σημειωθεί μεγαλύτερη σταθερότητα και αυτό θα βοηθήσει τις κεφαλαιαγορές, οι οποίες με τη σειρά τους θα βοηθήσουν τις αποτιμήσεις και θα δημιουργήσουν θετική ώθηση στην επιχειρηματική δραστηριότητα των εξαγορών και των συγχωνεύσεων.

Αρκετοί παίζουν ένα παιχνίδι υπομονής και μένουν σε εγρήγορση ώστε να δράσουν μόλις δοθεί η ευκαιρία. «Στις κεφαλαιαγορές», λέει ο κ. Williams, «υπάρχουν συναλλαγές που περιμένουν να εκτελεστούν μόλις η εικόνα στις αγορές βελτιωθεί».

Ζήτημα είμαι εάν και πότε οι πολιτικοί στην Ευρώπη θα είναι ικανοί να δώσουν μια αποφασιστική λύση για την ευρωζώνη. «Λογικά θα έπρεπε να μπορούν, γιατί ο κίνδυνος είναι πολύ μεγάλος. Αν το κάνουν και η όρεξη για κίνδυνο επιστρέψει, οι διαθέσεις των επενδυτών θα οδηγήσουν σε φθηνότερες μετοχές και η δραστηριότητα θα αυξηθεί», προσθέτει.