Πώς αποκρυπτογραφείται η κατάσταση στις αγορές

Oι κεντρικές τράπεζες συνεχίζουν να επιδρούν καταλυτικά στις κινήσεις όλων των περιουσιακών στοιχείων, και ειδικά των ομολόγων, αφού η βαρύτητα των αποφάσεών τους έχει αυξηθεί υπέρμετρα τα τελευταία 10 χρόνια.

Ταυτόχρονα, η διαφορετική πορεία των αποφάσεων των κεντρικών τραπεζών σε ΗΠΑ και Ευρώπη προκαλεί αυξανόμενη μεταβλητότητα στους τίτλους των ομολόγων, καθιστώντας τις αγορές τους ολοένα και πιο ευμετάβλητες σε συνδυασμό με τους κινδύνους που μπορεί να προκαλέσει ανά πάσα στιγμή η διακυβέρνηση Trump. Ο λόγος είναι ότι σημαντικοί κίνδυνοι παραμένουν λόγω των πολιτικών που μπορεί να ακολουθήσει ο Trump στους όρους του παγκόσμιου εμπορίου, αλλά και των τιμών των εμπορευμάτων.

Οι προσδοκίες των επενδυτών για αύξηση των επιτοκίων από τη Fed τρεις ή ακόμα και τέσσερις φορές φέτος, αυξήθηκαν απότομα το τελευταίο χρονικό διάστημα, ενώ ακόμη και οι αποδόσεις στους 10ετείς τίτλους ομολόγων των ΗΠΑ έδειξαν τις ανησυχίες τους με κίνηση πάνω από το ψυχολογικό όριο του 3%. Το μήνυμα από τις αγορές υποδηλώνει ότι οι επενδυτές όλο και περισσότερο πιστεύουν ότι η αμερικανική κεντρική τράπεζα θα κινηθεί πιο επιθετικά για να ρίξει τις πληθωριστικές πιέσεις, αλλά ανησυχούν για τις μακροπρόθεσμες επιπτώσεις που θα έχει κάτι τέτοιο στην αγορά των μετοχών.

Αλλαγή στάσης

Η διάθεση ανάληψης κινδύνου των επενδυτών άλλαξε δραματικά μετά τον Ιανουάριο φέτος. Καθώς ολοκληρώνεται ο δεύτερος μήνας από το δεύτερο τρίμηνο, οι περισσότεροι διαχειριστές αντιμετωπίζουν τους πρώτους τρεις μήνες του 2018 όχι ως μια προσωρινή κατάσταση, αλλά ως μια μετάβαση σε νέες συνθήκες. Οι μεγάλες διακυμάνσεις στις τιμές των στοιχείων ενεργητικού, μετά την ασυνήθιστη ηρεμία του 2017, ήρθαν για να μείνουν. Για παράδειγμα, το πρώτο τρίμηνο του έτους χαρακτηρίστηκε από τους φόβους που δημιούργησε το απότομο sell-off με αφορμή την άνοδο του VIX, γεγονός που βοήθησε πρόσκαιρα στην άνοδο των τιμών των ομολόγων και την πτώση στις αποδόσεις τους.

Ωστόσο, ο Απρίλιος με την τιμή του αργού πετρελαίου να βρίσκεται συνεχώς σε υψηλότερα επίπεδα, τα υψηλότερα της τελευταίας διετίας, ακολουθώντας τις πληθωριστικές προσδοκίες, οι επενδυτές υιοθέτησαν μια πολύ πιο επιφυλακτική διάθεση για τα ομόλογα. Πλέον, οι αποδόσεις του διετούς Treasury των ΗΠΑ, που συνδέονται ευθέως με τα επιτόκια της Fed, αυξήθηκαν στο υψηλότερο επίπεδο από την εποχή πριν από την χρεοκοπία της Lehman Brothers το 2008 και βρίσκονται στο 2,43% από 1,26% τον περασμένο Σεπτέμβριο.

Αυτό που αναγνωρίζουν οι επενδυτές φέτος και σε αντίθεση με το 2017 είναι ότι τώρα υφίσταται μια διαφορετική δυναμική στην οικονομία. Οι πιθανότητες πληθωρισμού λόγων μισθών είναι υψηλότερες φέτος απ’ ό,τι τα προηγούμενα έτη, οι τιμές του πετρελαίου συνεχίζουν να αυξάνονται, το δολάριο κινείται σε χαμηλά επίπεδα, οπότε παρατηρούμε ότι πληθωριστικές πιέσεις είναι στο peak.

Η Ευρώπη

Για την Ευρώπη, η κατάσταση είναι λίγο διαφορετική. Με το παγκόσμιο οικονομικό σκηνικό να βελτιώνεται συνεχώς, καθώς η ανεργία στις μεγάλες οικονομίες συνεχίζει να μειώνεται και η ανάκαμψη στην Ευρωζώνη να γίνεται ολοένα και ευρύτερη, ο ισολογισμός της ΕΚΤ συνεχίζει να επεκτείνεται, ενώ της Fed συρρικνώνεται. Το ερώτημα είναι αν μπορούν τα ευρωπαϊκά ομόλογα να κινηθούν διαφορετικά απ’ ό,τι των ΗΠΑ. Για την Ευρωζώνη, η ανάπτυξη αναμένεται να κυμανθεί φέτος μεταξύ 2,25% και 2,75% περίπου, όπως το 2017.

Ωστόσο, ο βασικός πληθωρισμός παραμένει ιδιαίτερα χαμηλός λόγω των χαμηλών μισθολογικών πιέσεων και της ανατίμησης του ευρώ. Δεν προβλέπεται η πρώτη αύξηση των τιμών μέχρι τα μέσα του 2019.

Οι επενδυτές παρακολουθούν στενά τις ενδείξεις για το πότε η ΕΚΤ θα μπορούσε να μειώσει τις αγορές στοιχείων ενεργητικού από τα 30 δισ. ευρώ τον μήνα, κάτι που αναμένεται να το πράξει κατά τη διάρκεια του τέταρτου τριμήνου του τρέχοντος έτους, ωστόσο πριν από τα μέσα του 2019, δεν υπάρχουν ενδείξεις για αύξηση των επιτοκίων.

Αυτή η αλλαγή στην πολιτική της ΕΚΤ θα έχει σημαντικές επιδράσεις στις αγορές των κρατικών ομολόγων στη ζώνη του ευρώ, αν και οι αποδόσεις συνεχίζουν να κινούνται πλάγια μέχρι τώρα. Οι αποδόσεις τους ωστόσο θα μπορούσαν να κινηθούν υψηλότερα αν τα αμερικανικά ομόλογα συνεχίσουν την ανοδική τάση, σε κινήσεις που θυμίζουν εκείνες που παρατηρήθηκαν κατά το δεύτερο εξάμηνο του 2016. Η διαφορά μεταξύ των αποδόσεων των αμερικανικών κρατικών ομολόγων και των γερμανικών είναι ήδη σχετικά μεγάλη ιστορικά και ελάχιστοι επενδυτές εκτιμούν ότι τα γερμανικά ομόλογα θα συνεχίσουν να υπεραποδίδουν τα αμερικανικά κρατικά ομόλογα.

Επιπλέον, δεδομένου ότι η ΕΚΤ θα αποσύρει μέχρι τέλος του έτους μερικά από τα μέτρα τόνωσης, το «κυνήγι απόδοσης» από τους διαχειριστές θα συνεχιστεί, με αποτέλεσμα οι τοποθετήσεις σε εταιρικά ομόλογα, ομόλογα υψηλής απόδοσης και ομόλογα των χωρών της Νότιας Ευρώπης να παραμένουν πιο ελκυστικά.

Η τάση

Τα αυξανόμενα επιτόκια πάντοτε βλάπτουν τις επενδύσεις σταθερού εισοδήματος, με εξαίρεση τους τίτλους κυμαινόμενου επιτοκίου. Καθώς αυξάνονται τα επιτόκια, οι τιμές των ομολόγων μειώνονται προκειμένου να καταστεί η απόδοση των σταθερών κουπονιών ανταγωνιστική στην αγορά. Έπειτα από δεκαετίες μειούμενων επιτοκίων και κεφαλαιακών κερδών στους τίτλους σταθερής απόδοσης, οι επενδυτές ενδέχεται να υποστούν κεφαλαιακές ζημίες το 2018. Παραδοσιακά, τα κρατικά ομόλογα είχαν τον χαρακτήρα της ασφαλούς τοποθέτησης για τους επενδυτές, αλλά η παγκόσμια οικονομική κρίση πλέον έχει αναγκάσει τους επενδυτές να συνειδητοποιήσουν τους κινδύνους που μπορεί να περιέχουν. Όπως και οι μετοχές, τα ομόλογα χαρακτηρίζονται υπερτιμημένα ή υποτιμημένα.

Βάσει των σημερινών συνθηκών αποτίμησης, οι παγκόσμιες αγορές ομολόγων θα μπορούσαν να θεωρηθούν υπερτιμημένες βλέποντας τις αποδόσεις που προσφέρουν σε σχέση πάντοτε με τις εκτιμήσεις για την οικονομία, τον προσδοκώμενο πληθωρισμό και τις προσδοκώμενες αποδόσεις των μετοχικών αγορών.