**Oι αναλυτικοί πίνακες με τα κέρδη, τους ρυθμούς ανάπτυξης και τις αποτιμήσεις, όπως επίσης με τις τιμές στόχους και τις συστάσεις, δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη ”Συνοδευτικό Υλικό”

Mε ισχυρή πτώση τιμών ξεκίνησε το 2008 για τις ελληνικές τράπεζες που επηρεάστηκαν από τις αρνητικές εξελίξεις στον παγκόσμιο τραπεζικό κλάδο.

Με αφορμή όσα συμβαίνουν στα subprimes, οι ελληνικές μετοχές των τραπεζικών ομίλων δέχτηκαν ισχυρό ”χαστούκι” στις αποτιμήσεις τους, καταγράφοντας απώλειες της τάξεως του 15% κατά μέσο όρο.

Σε ένα τέτοιο εύθραυστο επενδυτικό κλίμα τα αποτελέσματα του 2007 αποκτούν ακόμα μεγαλύτερη σημασία, αφού και οι αναλυτές θα είναι πλέον σε καλύτερη θέση να εκτιμήσουν τι μέλλει γενέσθαι για το 2008 αλλά και για το 2009.

Δύο είναι τα στοιχεία τα οποία μπορούν να επηρεάσουν δυναμικά την τρέχουσα εικόνα: το πρώτο αφορά στις κερδοφορίες και στους μελλοντικούς ρυθμούς ανάπτυξής τους και το δεύτερο στις αποτιμήσεις των μετοχών.

Από τη μία πλευρά οι ελληνικές τράπεζες διαπραγματεύονται με πολλαπλασιαστές αποτίμησης κοντά στα ιστορικά χαμηλά τους, με το premium σε σχέση με τις ευρωπαϊκές τράπεζες να έχει μειωθεί σημαντικά, και από την άλλη πλευρά οι υπέρμετροι φόβοι για απομειώσεις δανείων αλλά και η μείωση της κερδοφορίας δεν φαίνεται να αποδεικνύονται.

Τα μοναδικά σημεία στα οποία εντοπίζονται κίνδυνοι για τις ελληνικές μετοχές είναι οι συμμετοχές τους στην ευρύτερη περιοχή των Βαλκανίων αλλά και οι προοπτικές αυτών των περιοχών.

Η Goldman Sachs, η οποία πρόσφατα προχώρησε σε μείωση των τιμών-στόχων για τις ελληνικές τράπεζες, στην ανάλυσή της και βάσει ενός ακραίου σεναρίου που αναπτύσσει για μηδενική ανάπτυξη στις αγορές της νοτιοανατολικής Ευρώπης, συμπεραίνει ότι τελικά η κερδοφορία των ελληνικών τίτλων θα συνεχίσει να κινείται με διψήφιο θετικό ρυθμό τόσο για το 2008 όσο και για το 2009.

Η κερδοφορία

Το πρώτο στοιχείο το οποίο μπορεί να κρίνει την πορεία των μετοχών των τραπεζών στο ταμπλό είναι η κερδοφορία. Εξετάζοντας τις προβλέψεις των αναλυτών για τα κέρδη ανά μετοχή των ελληνικών και των κυπριακών τραπεζών για την περίοδο 2007 - 2009, ανακαλύπτουμε ότι τα μεγέθη τους δεν έχουν υποστεί καμία ισχυρή πτωτική αναθεώρηση.

Όσον αφορά στο 2007 και εξαιρώντας την ειδική περίπτωση του Ταχυδρομικού Ταμιευτηρίου και εκείνη της Εμπορικής Τράπεζας, οι εκτιμήσεις για τα κέρδη ανά μετοχή έχουν κινηθεί στα ίδια επίπεδα με την περίοδο του Οκτωβρίου του 2007, όταν ο τραπεζικός δείκτης αλλά και ο Γενικός Δείκτης κινούνταν στα υψηλά πενταετίας.

Εξετάζοντας τις προβλέψεις των αναλυτών για τα κέρδη ανά μετοχή σε σχέση με τον Οκτώβριο του 2007, όταν η ψυχολογία ”χτυπούσε κόκκινο”, παρατηρούμε ότι από τις 9 περιπτώσεις που ελέγχονται οι 4 έχουν έστω και οριακά αυξηθεί, οι 3 έχουν μειωθεί, ενώ 2 έχουν μείνει αμετάβλητες.

Σχετικά με την Alpha Bank, η εκτίμηση των αναλυτών για τη χρήση του 2007 βρίσκεται πλέον στο 1,91 ευρώ ανά μετοχή, ενώ τον Οκτώβριο του 2007 αυτή ήταν 1,92 ευρώ (μείωση 0,39%).

Για την EFG Eurobank, η μετοχή της οποίας έχει πιεστεί περισσότερο από τον μέσο όρο, τα προβλεπόμενα κέρδη ανά μετοχή για το 2007 έχουν παραμείνει αμετάβλητα.

Όσον αφορά στην Εθνική Τράπεζα, το μέγεθος των κερδών ανά μετοχή (EPS) του 2007 από τον Οκτώβριο του 2007 έχει κινηθεί ανοδικά, από τα 3,27 ευρώ ανά μετοχή στα 3,35 ευρώ.

Για τη Marfin Popular Bank και την Τράπεζα Κύπρου τα μεγέθη έχουν αναθεωρηθεί ανοδικά κατά 3,52% και κατά 6,95%.

Η μόνη τράπεζα της οποίας το μέγεθος του 2007 έχει κινηθεί πτωτικά από τον Οκτώβριο του 2007 (7,75%), από 1,89 ευρώ ανά μετοχή σε 1,75 ευρώ, είναι η Τράπεζα Πειραιώς.

Ταυτόχρονα, επειδή ίσως μεγαλύτερη σημασία έχει η κερδοφορία του 2008, οι προβλέψεις των αναλυτών σε σχέση με ένα τρίμηνο νωρίτερα (τον Οκτώβριο του 2007) έχουν κινηθεί πτωτικά σε 6 από τις 9 περιπτώσεις, ωστόσο οι μειώσεις είναι οριακές και σε καμία περίπτωση δεν δικαιολογούν πτώση στις αποτιμήσεις της τάξεως του 15%.

Για την Alpha Bank, την Τράπεζα Πειραιώς και την Εθνική Τράπεζα τα EPS του 2008 έχουν κινηθεί ανοδικά, ενώ για τις EFG Eurobank, Εμπορική, Τράπεζα Κύπρου και Marfin Popular Bank έχουν κινηθεί οριακά χαμηλότερα από 1% έως 4%.

Για την ATEbank και για το Ταχυδρομικό Ταμιευτήριο οι μειώσεις στα EPS διαμορφώνονται σε 6% και σε 24% αντίστοιχα. Σε επίπεδο κλάδου, ωστόσο, το γενικό σύνολο έχει μειωθεί από τους αναλυτές μόνο κατά 1,36%. Συνεχίζοντας για τις εκτιμήσεις του 2009, το συνολικό μέγεθος των EPS του ελληνικού τραπεζικού κλάδου έχει μειωθεί κατά το ισχνό 0,59%.

Για να γίνει πλήρως κατανοητό το πόσο οριακές και τελικά μη ουσιαστικές είναι οι μειώσεις στα κέρδη ανά μετοχή των ελληνικών τραπεζικών μετοχών το τελευταίο τρίμηνο, αξίζει να αναφερθεί ότι για τον δείκτη DJ Euro Stoxx Banks τα κέρδη ανά μετοχή του 2007 έχουν μειωθεί ήδη κατά 8% σε σχέση με τον Οκτώβριο του προηγούμενου έτους.

Για το 2008 και το 2009 σε σχέση με τον Οκτώβριο έχουν μειωθεί 5% και 6% αντίστοιχα.

Οι αποτιμήσεις

Το δεύτερο στοιχείο το οποίο εφόσον συνδυαστεί με την κερδοφορία αποκαλύπτει την πραγματική εικόνα των ελληνικών τραπεζών είναι οι αποτιμήσεις.

Οι ελληνικές τράπεζες, παρόλο που δεν φαίνεται να διαθέτουν έκθεση σε subprimes, με εξαίρεση το Ταχυδρομικό Ταμιευτήριο, έχουν χάσει περισσότερο απ’ όσο ο δείκτης DJ Euro Stoxx Banks από την αρχή του έτους.

Παρότι τα κέρδη ανά μετοχή του συγκεκριμένου δείκτη έχουν μειωθεί (βάσει εκτιμήσεων) κατά 8% το 2007, σε σχέση με τον Οκτώβριο, κατά 5% το 2008 και κατά 6% το 2009, έναντι οριακών μεταβολών του ελληνικού δείκτη, στη Σοφοκλέους ο τραπεζικός δείκτης έχει απολέσει 14,33%, έναντι 13,51% του ευρωπαϊκού δείκτη.

Ο μέσος πολλαπλασιαστής κερδών για τον ελληνικό δείκτη των τραπεζών το 2007 διαμορφώνεται στις 12,16 φορές, ενώ για τον ευρωπαϊκό δείκτη ο αντίστοιχος πολλαπλασιαστής βρίσκεται στις 9,48 φορές.

Τον Οκτώβριο οι ελληνικές τράπεζες διαπραγματεύονταν με 14,95 φορές τα καθαρά κέρδη του 2007, έναντι 10,71 φορών των ευρωπαϊκών, και το premium ανερχόταν στο 40%.

Βάσει των πολλαπλασιαστών του 2008, το premium των ελληνικών μετοχών έχει πλέον μειωθεί στο 24% από 30% τον Οκτώβριο του 2007 και βάσει του 2009 το premium έχει ”κλείσει” στο 13% από 21%.

Ακόμα όμως και αν δεχτούμε ότι οι αριθμοί δεν δείχνουν την πλήρη εικόνα, υπάρχουν δύο ποιοτικά στοιχεία τα οποία προσδίδουν ακόμα μεγαλύτερη ισχύ στη δυναμική των ελληνικών τραπεζών:

1. Οι δείκτες P/E των ευρωπαϊκών τραπεζών διαθέτουν το ρίσκο της σημαντικής αναθεώρησης προς τα πάνω υπό το πρίσμα των διαγραφών και απομειώσεων που θα προκύψουν στην πορεία.

2. Οι ελληνικές και οι κυπριακές τράπεζες θα συνεχίσουν να καταγράφουν ισχυρή αύξηση στην εγχώρια ζήτηση δανείων και να απολαμβάνουν υψηλότερα περιθώρια.

**Oι αναλυτικοί πίνακες με τα κέρδη, τους ρυθμούς ανάπτυξης και τις αποτιμήσεις, όπως επίσης με τις τιμές στόχους και τις συστάσεις, δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη ”Συνοδευτικό Υλικό”