Όταν ο κ. Durmus Yilmaz παραδώσει τα ηνία της Κεντρικής Τράπεζας της Τουρκίας (CBRT) στον αναπληρωτή του, κ. Erdem Basci, αφού τον Απρίλιο συμπλήρωσε θητεία πέντε ετών, θα έχει αφήσει πίσω του μια σπουδαία κληρονομιά.

Ο πληθωρισμός, που ξεπερνούσε το 70% το 2001 και είχε υποχωρήσει στο 9,6% όταν ο κ. Yilmaz ανέλαβε, το 2006, είναι σήμερα λίγο κάτω από το 4% (Μάρτιος 2011) - στο χαμηλότερο σημείο εδώ και 40 χρόνια.

Από τότε όπου ο πληθωρισμός, μετά και την τραπεζική κρίση του 2000 - 2001 στην Τουρκία, στοχοποιήθηκε, η CBRT πέτυχε τον στόχο στα 6 από τα 9 χρόνια. Ακόμα, τα τελευταία στοιχεία δείχνουν ότι ο στόχος του 5,5% για το 2011 είναι επιτεύξιμος. Αν κάτι τέτοιο γίνει, θα είναι η τρίτη στη σειρά χρονιά όπου το ίδρυμα πετυχαίνει τον στόχο. 

Αυτό έχει προσδώσει στη CBRT την απαιτούμενη από την αγορά εμπιστοσύνη σε ό,τι αφορά τη στάση της στον καθορισμό των τιμών. Ωστόσο, τα πρόσφατα γεγονότα έθεσαν υπό αμφισβήτηση το κατά πόσον η νομισματική αρχή εξακολουθεί να έχει ξεκάθαρη αντιπληθωριστική πολιτική.

Το ΑΕΠ αυξήθηκε κατά 8,9% το 2010 και η τραπεζική πίστη σημέιωσε άνοδο κατά περίπου 44%. Ακόμη, το έλλειμμα τρεχουσών συναλλαγών της χώρας αυξάνεται γρήγορα, παρουσιάζοντας ρυθμούς υπερδιπλασιασμού σε ετήσια βάση (τον Φεβρουάριο του 2011), φτάνοντας το 7% του ΑΕΠ στους προηγούμενους 12 μήνες.

Παρά την ύπαρξη τέτοιων ενδείξεων υπερθέρμανσης της οικονομίας, η κεντρική τράπεζα τον Δεκέμβριο περιέκοψε το repos της μιας εβδομάδας κατά 50 μονάδες βάσης, ενώ και τον Ιανουάριο υπήρξε περικοπή κατά 25 μονάδες βάσης. Για να χαλιναγωγηθεί η πιστωτική επέκταση, το ποσοστό αποθεμάτων αυξήθηκε από το 8% στο 10% ταυτόχρονα με την περικοπή του επιτοκίου, και στη συνέχεια κατά επιπλέον 400 μονάδες βάσης τον Μάρτιο του 2011. Αυτό που κάνει αυτό το μακροεποπτικό εργαλείο είναι να χρησιμοποιεί την αύξηση του κόστους της χρηματοδότησης των καταθέσεων για να μειωθεί η διάθεση των τραπεζών να δανείζουν.

Η CBRT δικαιολόγησε την απροθυμία της να ακολουθήσει το πιο συμβατικό μονοπάτι της αύξησης των επιτοκίων, κάνοντας λόγο για μεγάλη εισροή κερδοσκοπικού χρήματος σε ισοτιμίες αναδυόμενων αγορών, η οποία οδηγεί υψηλότερα τα επιτόκια. Ακόμα και αν η κεντρική τράπεζα συσσώρευε συναλλαγματικά αποθέματα, ένα μέρος των εισροών αυτών θα διέρρεε στην οικονομία και θα ωθούσε υψηλότερα τον πληθωρισμό και το έλλειμμα τρεχουσών συναλλαγών.

Αλλά ο κ. Selim Cakir, chief economist στην Ekonomi Bankasi και πρώην αξιωματούχος στο ΔΝΤ και στο υπουργείο Οικονομικών, παρομοιάζει τη «διπλή» αυτή πολιτική με ένα αυτοκίνητο του οποίου ο οδηγός πατάει ταυτόχρονα το γκάζι και το φρένο. «Αν η κεντρική τράπεζα είχε προχωρήσει μόνο σε αύξηση του ποσοστού των αποθεμάτων, τότε η πολιτική δεν θα ήταν τόσο ανορθόδοξη και θα μπορούσε κανείς να ισχυριστεί εύκολα ότι πρόκειται για "σφίξιμο" της νομισματικής στάσης. Η σύγχυση προήλθε από την απόφασή τους να κόψουν ταυτόχρονα και τα επιτόκια. Τουλάχιστον η νέα αύξηση στα απαιτούμενα αποθέματα αποτελεί σαφώς κίνηση "σφιξίματος"», λέει ο ίδιος.

Παράπλευρες απώλειες

Ακόμα και μετά την αύξηση του ποσοστού των αποθεμάτων, ωστόσο, υπάρχει έντονος σκεπτικισμός σχετικά με το εάν η πολιτική της CBRT θα λειτουργήσει. Οι περικοπές επιτοκίων μοιάζουν ανεπαρκείς για να τονώσουν τις εισροές ξένων χαρτοφυλακίων προς την τουρκική λίρα όσο τα αμερικανικά επιτόκια παραμένουν χαμηλότερα του 1%. Μετά τη μείωση των επιτοκίων τον Ιανουάριο, η τουρκική λίρα έχασε περίπου 5,4% της αξίας της - κάτι το οποίο λογικά θα έπρεπε να «ταρακουνήσει» κάποιους επενδυτές που λειτουργούν με κερδοσκοπικά κίνητρα.

Αλλά η ισοτιμία ήδη ανακάμπτει. Ο κ. Werner Gey Pittius, διαχειριστής χαρτοφυλακίου για το fund αναδυόμενων αγορών Investec, λέει ότι περίπου 95 δισ. δολ. που βρίσκονται στα χέρια εταιρικών και λιανικών επενδυτών λειτουργούν ως φυσικοί σταθεροποιητές του νομίσματος - ειδικά καθώς πολλά αποτελούν εκείνη τη μορφή προθεσμιακών καταθέσεων ορισμένου χρόνου που είναι γνωστή ως dual currency deposits.

Επιπλέον, οι τράπεζες στρέφονται σε χρηματοδότηση χονδρικής για να αποφύγουν τις απαιτήσεις αποθεματικών σε ό,τι αφορά τις καταθέσεις. Από τότε όπου οι ρυθμιστικές αρχές ενέκριναν την ανανεωμένη έκδοση τραπεζικών ευρωομολόγων πέρυσι, η Akbank (δύο φορές), η Isbank και η Yapi Kredi έκαναν χρήση της ρύθμισης, ενώ και η Garranti αναμένεται να ακολουθήσει, ολοκληρώνοντας το «καρέ» των τεσσάρων μεγαλύτερων τραπεζών του ιδιωτικού τομέα. Η συγκέντρωση διεθνών κοινοπρακτικών δανείων και η έκδοση εγχώριου χρέους επίσης έχουν αυξηθεί.

«Η αύξηση του ποσοστού αποθεμάτων, όμως, δεν είναι υποκατάστατο της ανόδου των επιτοκίων. Δεν οδηγεί σε ουσιαστική αλλαγή των προσδοκιών, απλώς αλλάζει τα χαρακτηριστικά απόδοσης - κινδύνου των τραπεζών και αυτές με τη σειρά τους αλλάζουν το δανειακό τους προφίλ», λέει ο κ. Eralp Denktas, διαχειριστής χαρτοφυλακίου στην Ak Asset Management, ο οποίος πρόσφατα εκπόνησε διδακτορική διατριβή στη νομισματική πολιτική και στις φούσκες στα στοιχεία ενεργητικού.

Πίστωση από το εξωτερικό

Η άνοδος του ποσοστού αποθεμάτων δεν αποθάρρυνε ουσιαστικά τη ζήτηση για δάνεια εκ μέρους των πελατών. Ο κ. Denktas λέει ότι οι εταιρίες μπορεί να αναζητήσουν πίστωση απευθείας από το εξωτερικό αν λιγοστέψει η ροή εκ μέρους των εγχώριων τραπεζών. Στο μεταξύ, οξυδερκείς αναλυτές καταλαβαίνουν ότι μια αύξηση επιτοκίων ίσως ακολουθήσει τελικά, οπότε είναι πιθανόν να επιταχύνουν τις διαδικασίες για λήψη δανείου τώρα, ώστε να προλάβουν τα χαμηλά επιτόκια.

«Πρέπει να στηρίξουμε την Κεντρική Τράπεζα στη νομισματική της πολιτική, αλλά σε μία χώρα όπως η Τουρκία, η ζήτηση για τραπεζικές υπηρεσίες περιορίζει άλλες ιδέες, ειδικά αυτές που αφορούν σε στεγαστικά δάνεια».

Η απροθυμία των τραπεζών να αλλάξουν τη συμπεριφορά τους προκύπτει και από τη γνώση ότι υπάρχει μικρό μόνο περιθώριο για την Κεντρική Τράπεζα να μειώσει περαιτέρω τη ρευστότητα της τουρκικής λίρας στην αγορά. Για να αποφευχθούν τόσο ο κίνδυνος αποστράγγισης της ρευστότητας από τη διατραπεζική αγορά όσο και η άνοδος των βραχυπρόθεσμων επιτοκίων πάνω από το επιτόκιο της CBRT, η κεντρική τράπεζα χρειάστηκε να διοχετεύσει ρευστότητα η οποία αντισταθμίζει τα επιπλέον ποσά που τοποθετήθηκαν ως αποθέματα από τις εμπορικές τράπεζες.

«Φαίνεται μάλλον παράξενο για ένα πολύ υγιές τραπεζικό σύστημα να καταστεί τόσο εξαρτημένο από τις ενέσεις ρευστότητας της κεντρικής τράπεζας. Αυτή η πολιτική δεν θα είναι χωρίς κόστος», προειδοποιεί ο κ. Cakir.

Πολιτικές εντάσεις

Υπάρχει η υποψία ότι η Κεντρική Τράπεζα απέφυγε να ανεβάσει τα επιτόκια όχι για λόγους οικονομικούς, αλλά γιατί δεν θα ήθελε να προκαλέσει αναταράξεις σε μια χρονιά κοινοβουλευτικών εκλογών, που θα πραγματοποιηθούν τον Ιούνιο. 

Αυτό κατέστη σαφές όταν ο αντιπρόεδρος της κυβέρνησης, κ. Ali Babacan, σε ομιλία του προειδοποίησε πρόσφατα ότι η κυβέρνηση θα εξετάσει τη λήψη αδιευκρίνιστων μέτρων πειθαρχίας αν οι τράπεζες δεν συμμορφωθούν με τις κατευθυντήριες γραμμές για δανειακή επέκταση του 2011 έως 25%.

Αυτό προκάλεσε παράπονα ότι ο κ. Babacan προσπαθεί να μεταθέσει από τις αρχές στις τράπεζες την ευθύνη για το «πάγωμα» της οικονομίας.

Ο κ. Gazi Ercel, ανεξάρτητος οικονομικός σύμβουλος και πρώην διοικητής της Κεντρικής Τράπεζας από το 1996 έως το 2001, νιώθει ότι οι ανησυχίες που εκφράστηκαν από την επιτροπή νομισματικών υποθέσεων για την εισροή ξένων κεφαλαίων στη λίρα απλώς επιχειρούν τη δικαιολόγηση της μείωσης των επιτοκίων. «Ο προσδιορισμός του λεγόμενου "καυτού χρήματος" είναι ασαφής, όπως και η σχέση του με τις κινήσεις στις ισοτιμίες».

Ο κ. Cakir λέει ότι κανονικά η απάντηση του ΔΝΤ στις ανησυχίες σχετικά με τις ισοτιμιακές ανατιμήσεις θα ήταν ότι η κυβέρνηση θα πρέπει να στηρίξει τις νομισματικές προσπάθειες της κεντρικής τράπεζας με το να σφίξει τη νομισματική της πολιτική.

Αυτό είναι μάλλον απίθανο να συμβεί παραμονές εκλογών και ο κ. Ercel λέει πως στην κυβέρνηση αξίζει τουλάχιστον να πιστωθεί ότι αναγνώρισε τους κινδύνους του υψηλού ελλείμματος τρεχουσών συναλλαγών και ότι συνηγόρησε υπέρ της μικρότερης δανειακής ανάπτυξης ακόμη και σε χρονιά εκλογών.

Ωστόσο, εύλογα κάθε τράπεζα είναι απρόθυμη να μειώσει τη δανειακή της επέκταση λόγω του φόβου ότι θα χάσει μερίδιο αγοράς υπέρ των ανταγωνιστών της που πιθανόν να διαλέξουν να είναι "unfair".

Οι κ. Ozince και Akkurt, CEO της AkBank, ισχυρίζονται ότι ο κανόνας της δανειακής επέκτασης του 25% θα πρέπει να εφαρμόζεται πιο σχολαστικά σε ό,τι αφορά τον δανεισμό λιανικής και πιο χαλαρά στον εταιρικό δανεισμό - αφού η πίστωση σε εταιρίες που έχουν εξαγωγικό προσανατολισμό θα βοηθήσει να κλείσει το έλλειμμα του ισοζυγίου.

Υπάρχει ευρεία καταδίκη της απόφασης που έλαβε η Κεντρική Τράπεζα τον Νοέμβριο του 2010, να σταματήσει να πληρώνει τόκους για το (διαρκώς αυξανόμενο) ποσό των απαιτούμενων αποθεμάτων που οι τουρκικές τράπεζες πρέπει να έχουν δεσμευμένο στη CBRT.

Ο κ. Ozince προειδοποιεί ότι αυτή η κίνηση θα δημιουργήσει στρέβλωση στην αγορά, καθώς ωφελεί κυρίως τις τράπεζες ξένης ιδιοκτησίας που μπορούν να βρουν χρηματοδότηση από τις μητρικές τους χωρίς να βαρύνονται με τη συγκεκριμένη απαίτηση.

Στην πράξη, ωστόσο, οι περισσότερες τράπεζες ξένης ιδιοκτησίας εξακολουθούν να χρηματοδοτούνται τοπικά με λόγο δανείων προς καταθέσεις κοντά στο 100% ή και χαμηλότερα από αυτό. Ο κ. Jean Paul Sabet, επικεφαλής της BNP Paribas στην Τουρκία και αναπληρωτής διευθυντής του TEB, του οποίου τώρα η γαλλική τράπεζα κατέχει το 50%, λέει ότι υπάρχει επιφύλαξη στο να χρησιμοποιηθεί ευθέως χρηματοδότηση από την BNP Paribas.

«Θα χρησιμοποιήσουμε και τις δύο πηγές χρηματοδότησης, αλλά χωρίς υπερβολές. Το επιχειρηματικό μας σχέδιο είναι πάντα να ψάχνουμε ανθεκτικά μοντέλα και όχι βραχυπρόθεσμες νίκες. Χτίζουμε μακροπρόθεσμα, οπότε πρέπει να διατηρούμε μια ισορροπία. Οπωσδήποτε, πάντως, η χρηματοδότηση από τη μητρική βοηθά».