Αν και η οικονομική δραστηριότητα ανακάμπτει στις χώρες της ευρωζώνης –έστω με βραδείς ρυθμούς- ανάλυση της σύνθεσης των στοιχείων υποδηλώνει ότι η ανάπτυξη στηρίζεται σε πολύ ευάλωτες βάσεις, επισημαίνεται σε ανάλυση της Εθνικής Τράπεζας που δημοσιεύεται στο Euro area monthly (July-August 2004).

Συγκεκριμένα, η πρόσφατη ανάκαμψη της δραστηριότητας βασίζεται στην εξωτερική ζήτηση και τις θετικές επιδράσεις από τη συνεχιζόμενη άνοδο των τιμών στα ακίνητα σε κάποιες χώρες της ευρωζώνης.

Υπάρχουν ενδείξεις ότι ο πρώτος παράγοντας ανάπτυξης δέχεται ήδη τις αρνητικές επιδράσεις από την πρόσφατη επιβράδυνση της ανάκαμψης στις οικονομίες των ΗΠΑ, Ιαπωνίας και Κίνας.

Όσον αφορά στον δεύτερο παράγοντα ανάκαμψης, εκτιμούμε, αναφέρεται στην ανάλυση, ότι δεν είναι διατηρήσιμος, καθώς η πορεία των αγορών ακινήτων κατά τα τελευταία χρόνια έχει πλέον εξαντλήσει τα όρια ανόδου της – γεγονός που θα έχει αρνητικές συνέπειες στην ιδιωτική κατανάλωση και τις επενδύσεις.

Αναλυτικότερα, αν και η οικονομία της ευρωζώνης παρουσίασε ετήσιο ρυθμό ανάπτυξης 2% κατά το δεύτερο τρίμηνο του έτους –τον ισχυρότερο των τελευταίων τριών ετών - τα επιμέρους στοιχεία των χωρών δεν είναι εξίσου ενθαρρυντικά.

Ειδικότερα, η ανάκαμψη της γερμανικής οικονομίας στηρίζεται αποκλειστικά στην εξωτερική ζήτηση, η οποία αντιμετωπίζει αντίξοες συνθήκες: (i) την προαναφερθείσα επιβράδυνση της ανάκαμψης της παγκόσμιας δραστηριότητας, (ii) την ανατίμηση του ευρώ (κατά 12% κατά το πρώτο εξάμηνο του έτους σε σχέση με το αντίστοιχο εξάμηνο του 2003) και (iii) την απότομη άνοδο των τιμών του πετρελαίου κατά 30% σε όρους ευρώ σε σχέση με το τρίτο τρίμηνο του 2003 (σε 35 δολάρια το βαρέλι από 25 δολάρια – μια άνοδος 10 δολαρίων που εκτιμάται ότι περιορίζει την ανάπτυξη του επόμενου έτους κατά 0,5 της ποσοστιαίας μονάδας).

Σε αντίθεση με τη Γερμανία, η ανάπτυξη της γαλλικής οικονομίας βασίζεται στην εγχώρια ζήτηση. Η συγκυρία αυτή δυστυχώς δεν μπορεί να χαρακτηρισθεί καθησυχαστική, καθώς η ανάκαμψη της κατανάλωσης –του βασικού πυλώνα της ανάπτυξης– δεν αντανακλά αύξηση του διαθέσιμου εισοδήματος, αφού η απασχόληση παραμένει στάσιμη και οι μισθοί συγκρατημένοι.

Στηρίζεται κυρίως σε μείωση στις αποταμιεύσεις των νοικοκυριών – εξέλιξη ευάλωτη σε επιδράσεις από τις αγορές ακινήτων και μετοχών. Είναι σημαντικό να τονίσουμε ότι οι τιμές των μετοχών αυξήθηκαν κατά 24% κατά το πρώτο εξάμηνο του έτους σε σχέση με το αντίστοιχο διάστημα του 2003 – ρυθμός αύξησης που δύσκολα θα επαναληφθεί στο δεύτερο εξάμηνο του έτους βάσει της τρέχουσας πορείας των χρηματιστηρίων.

Παράλληλα, η αύξηση των ιδιωτικών επενδύσεων –του δυναμικότερου στοιχείου ανάκαμψης– στηρίζεται κυρίως στον κατασκευαστικό τομέα, η πορεία του οποίου σε μεγάλο βαθμό επίσης αντανακλά τη συνεχιζόμενη άνοδο στις τιμές των ακινήτων. Συνεπώς, ο παράγοντας-”κλειδί” για την εγχώρια ζήτηση είναι η πορεία της αγοράς ακινήτων, η οποία θεωρούμε ότι έχει πλέον εξαντλήσει τα όρια ανόδου της.

Συνεπώς, όσον αφορά στην ένταση της ανάκαμψης στην ευρωζώνη, οι προβλέψεις μας για τον ετήσιο ρυθμό ανόδου του ΑΕΠ διαμορφώνονται στο 1,8% για το 2004 (1,9% κατά το δεύτερο εξάμηνο μετά από 1,7% κατά το πρώτο εξάμηνο του έτους) και στο 2,1% για το 2005.

Παρά την αύξηση των τιμών του πετρελαίου, οι πληθωριστικές πιέσεις στις χώρες της ευρωζώνης παραμένουν περιορισμένες, αφού σε αυτή τη φάση του οικονομικού κύκλου συνεχίζουν να δέχονται την ευνοϊκή επίδραση της χαμηλότερης από τη δυνητική ανάπτυξη και της επιβράδυνσης του ρυθμού ανόδου του κόστους εργασίας λόγω των συγκρατημένων μισθολογικών αυξήσεων.

Σε αυτό το πλαίσιο και σε συνδυασμό με την ανατίμηση του ευρώ, οι πληθωριστικές προσδοκίες στην ευρωζώνη παραμένουν χαμηλές, περιορίζοντας έτσι τη μετακύλιση της υψηλής τιμής της ενέργειας στο γενικό δείκτη τιμών καταναλωτή.

Συγκεκριμένα, προβλέπουμε ότι ο πληθωρισμός θα παραμείνει οριακά υψηλότερος από τον στόχο του 2% της ΕΚΤ μέχρι το τέλος του έτους και θα μειωθεί στο 1,8% μέχρι το τέλος του 2005. Παράλληλα, αναμένουμε ο δομικός πληθωρισμός να κινηθεί οριακά κάτω από το στόχο της ΕΚΤ κατά τη διάρκεια του τελευταίου τριμήνου του 2004.

Με την οικονομική δραστηριότητα να ανακάμπτει με ρυθμό που θα αρχίσει να δημιουργεί πληθωριστικές πιέσεις μόνο στο τέλος του 2005 και το 2006, η ΕΚΤ προβλέπουμε ότι θα καθυστερήσει την αύξηση των επιτοκίων παρέμβασης μέχρι το τέλος του επόμενου έτους.

Συγκεκριμένα, εκτιμούμε ότι η ΕΚΤ θα αυξήσει το επιτόκιο παρέμβασης κατά 25 μονάδες βάσης στο τελευταίο τρίμηνο του 2005 – οδηγώντας το έτσι στο 2,25%.