των Άννας-Μαρίας Φωτεινού, Αθανάσιου Χαρέμη

*** Οι αναλυτικοί πίνακες με την κατάταξη των χρηματιστηριακών με βάση τον κίνδυνο αλλά και τα ποσοτικά μεγέθη του κινδύνου και της απόδοσης εταιριών του ΧΑ δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη ”Συνοδευτικό Υλικό”

Oι μετοχές, όπως όλες οι κατηγορίες επενδύσεων, ενέχουν κίνδυνο. Η βασική παράμετρος για την επιλογή μετοχικών τίτλων δεν είναι άλλη από την ανταλλακτική σχέση μεταξύ προσδοκώμενης απόδοσης και κινδύνου.

Όσο μεγαλύτερη είναι η προσδοκώμενη απόδοση μιας μετοχής, τόσο μεγαλύτερος είναι και ο βαθμός κινδύνου στον οποίο εκτίθεται ο επενδυτής. Παραδοσιακά, εταιρείες με χαρακτηριστικά όπως υψηλή μερισματική και ταμειακή ρευστότητα είθισται να αποτελούν τις ”αμυντικές” επιλογές.

Παρότι οι βασικές διαστάσεις για την αποτελεσματική αξιολόγηση των μετοχικών τίτλων είναι η απόδοση και ο κίνδυνος, στην Ελλάδα οι συνήθεις αξιολογήσεις των μετοχών επιμένουν να αγνοούν τη διάσταση του κινδύνου εστιάζοντας αποκλειστικά στα στοιχεία των αποδόσεών τους.

Αντίθετα, σε άλλες (προηγμένες χρηματιστηριακά) χώρες η μέτρηση του κινδύνου των μετοχικών τίτλων είναι υψίστης σπουδαιότητας και η έρευνα προχωρά στην αποτελεσματική έκφραση και αποτύπωση της έννοιάς του.

Για παράδειγμα, τα παραδοσιακά μέτρα προσέγγισης του κινδύνου, όπως η Τυπική Απόκλιση των αποδόσεων (Standard Deviation) και ο Συντελεστής Βήτα αμφισβητούνται έντονα στην ικανότητά τους να εκφράσουν την πιθανότητα απώλειας του κεφαλαίου ενός επενδυτή.

Στη σύγχρονη χρηματοοικονομική επιστήμη τέτοια μέτρα είναι το VaR (Value at Risk) καθώς και η Semi-Variance (SV), η οποία μετρά τον κίνδυνο απώλειας κεφαλαίου. Στη διεθνή βιβλιογραφία έχει επικρατήσει ο όρος ”downside risk”.

H Morningstar, η γνωστή εταιρεία αξιολόγησης αμοιβαίων κεφαλαίων, ήταν αυτή που για πρώτη φορά χρησιμοποίησε τη Semi-Variance ως εναλλακτικό μέτρο για την προσέγγιση και τον υπολογισμό του κινδύνου των αμοιβαίων κεφαλαίων.

Σε αυτό το άρθρο για πρώτη φορά παρουσιάζουμε μια διαδικασία αξιολόγησης του κινδύνου των ”διαμαντιών” της ελληνικής χρηματιστηριακής αγοράς, των μετοχών που συνθέτουν τον δείκτη FTSE/ASE-20. Για τον σκοπό αυτό χρησιμοποιήσαμε τις μηνιαίες αποδόσεις των μετοχών του FTSE/ASE-20 για την πενταετία 2002 - 2006.

Για τη μέτρηση της επικινδυνότητας των μετοχών χρησιμοποιήσαμε τόσο τα κλασικά μέτρα κινδύνου (Τυπική Απόκλιση, Συντελεστής Βήτα) όσο και τα εναλλακτικά (VaR, Semi-Variance) και οι τυχούσες διαφορές τους απεικονίζονται στον πίνακα 2.

--- Τα συμπεράσματα

Στον πίνακα 1 παρουσιάζονται στοιχεία του κινδύνου, της απόδοσης και της προσαρμοσμένης στα μέτρα κινδύνου απόδοσης για τις μετοχές του FTSE 20.

Πιο συγκεκριμένα στην 1η στήλη καταγράφεται ο συνολικός κίνδυνος (Var) των μετοχών, στη 2η η Τυπική Απόκλιση, στην 3η ο Συντελεστής Βήτα (συστηματικός κίνδυνος ή κίνδυνος αγοράς), στην 4η ο Μη Συστηματικός Κίνδυνος, στην 5η η Semi-Variance (downside), στην 6η η Semi-Variance (upside), στην 7η ο Μέσος Όρος των μηνιαίων αποδόσεων της 5ετίας και στην 8η η Σωρευτική Απόδοση.

Στις δύο τελευταίες στήλες απεικονίζονται οι αποδόσεις προσαρμοσμένες στον κίνδυνο βάσει της Τυπικής Απόκλισης (9η στήλη) και βάσει της Ημιδιακύμανσης/ Semi-Variance (downside) (10η στήλη).

Από τα πολύ ενδιαφέροντα στοιχεία του πίνακα 1 προκύπτει ότι η πιο ασφαλής επένδυση σχετικά με τον κίνδυνο απώλειας είναι η μετοχή της ΔΕΗ.

Σε αυτό το συμπέρασμα καταλήγουν όλα τα μέτρα κινδύνου. Επίσης σημαντικό επίπεδο ασφάλειας παρουσιάζουν και οι εταιρείες Τιτάν, Cosmote, Coca Cola και Motor Oil. Αντίθετα, πιο επικίνδυνη φαίνεται να είναι η μετοχή της Εμπορικής Τράπεζας, όπως αποδεικνύεται και από τα υπόλοιπα μέτρα κινδύνου.

Τόσο σε όρους απλής όσο και προσαρμοσμένης απόδοσης στους σχετικούς κινδύνους, ”νικητής” της πενταετίας αναδεικνύεται η μετοχή του ΟΠΑΠ.

Εξετάζοντας την απόδοση προσαρμοσμένη στον κίνδυνο, τόσο ως προς την Ημιδιακύμανση [SV(down)], όσο και ως προς την Τυπική Απόκλιση, τις πρώτες θέσεις καταλαμβάνουν οι μετοχές του ΟΠΑΠ, της Τιτάν και της Τράπεζας Πειραιώς, ενώ τις τελευταίες η Εμπορική και η Αγροτική Τράπεζα.

Τα στοιχεία του πίνακα 1 μπορούν να φανούν εξαιρετικά χρήσιμα σε μια σειρά από ενδιαφερόμενους, όπως είναι οι ιδιώτες, οι θεσμικοί επενδυτές, οι διαχειριστές Α/Κ, καθώς και τα ασφαλιστικά ταμεία.

Τα συμπεράσματα των παραπάνω αποτελεσμάτων θα πρέπει να αντιμετωπιστούν με ιδιαίτερη σύνεση, αφού το μέλλον σπάνια προβλέπεται με στοιχεία του παρελθόντος. Κρίνεται επομένως απαραίτητη η συστηματική παρακολούθηση αυτών των εναλλακτικών μέτρων από επιστημονικά αδιαμφισβήτητες διαδικασίες και οργανισμούς.

* Οι συντάκτες του άρθρου είναι φοιτητές του Πανεπιστημίου Πειραιά στο τμήμα Οργάνωσης και Διοίκησης Επιχειρήσεων.

*** Οι αναλυτικοί πίνακες με την κατάταξη των χρηματιστηριακών με βάση τον κίνδυνο αλλά και τα ποσοτικά μεγέθη του κινδύνου και της απόδοσης εταιριών του ΧΑ δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη ”Συνοδευτικό Υλικό”

** Αναδημοσίευση από το φύλλο 492 της εφημερίδας ”ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ”, 24-28/08/2007.