H SVB δεν είναι Lehman και (μάλλον) δεν θα γίνει

Ένα από τα αξιοπερίεργα των τελευταίων μηνών ήταν πως παρά την απότομη άνοδο των επιτοκίων στις ΗΠΑ, η Fed δεν είχε «σπάσει κάτι». Καθώς μπήκαμε στην τελική ευθεία πριν την αναμενόμενη σταθεροποίηση των επιτοκίων, τελικά «κάτι έσπασε».

Οι ΗΠΑ έζησαν τη δεύτερη χειρότερη τραπεζική χρεοκοπία στην ιστορία τους την Παρασκευή, όταν η αξίας $209 δισ. τράπεζα Silicon Valley Bank (SVB) χρεοκόπησε. Σε τέτοιες στιγμές δεν είναι δύσκολο κάποιος να φωνάξει «Lehman», προκειμένου να κερδίσει εντυπώσεις. Άλλωστε, o Chief Administrative Officer της τράπεζας ήταν ο πρώην CFO της Lehman Brothers(!).

Παρά τις ομοιότητες με το 2008, δεν πιστεύω όμως ότι πρόκειται για «στιγμή Lehman».

Πώς κατέρρευσε η SVB

Για να το καταλάβουμε, ας δούμε πρώτα την τράπεζα που κατέρρευσε. Η SVB ήταν μια τράπεζα που απευθυνόταν σε μικρές εταιρείες τεχνολογίας. Όταν αυτές λαμβάνουν λεφτά από τους επενδυτές τους, χρειάζεται κάπου να τα καταθέσουν. To 50% εξ αυτών τα κατέθεταν στην SVB. Όταν οι τράπεζες λαμβάνουν μια κατάθεση, επενδύουν σε κάποιο στοιχείο ενεργητικού (asset). Από το 2019, οι καταθέσεις τριπλασιάστηκαν, οπότε η τράπεζα προχώρησε σε μαζικές επενδύσεις, κρατώντας $212 δισ. σε επενδύσεις, έναντι $200 δισ. καταθέσεων και άλλων υποχρεώσεων. Η SVB επέλεξε να επενδύσει κυρίως σε μακράς διάρκειας τιτλοποιημένα ενυπόθηκα δάνεια (Mortgage Backed Securities) και ομόλογα αμερικανικού δημοσίου. Αυτό είναι σημαντικό, καθώς προς το παρόν δεν υπάρχει υποψία απάτης.

Όμως η περσινή χρονιά ήταν κόλαφος για την αγορά ομολόγων, η οποία είχε τις μεγαλύτερες απώλειες των τελευταίων σαράντα ετών. Η απότομη άνοδος των επιτοκίων σήμαινε μεγάλες απώλειες, ιδιαίτερα για τα μακράς διαρκείας ομόλογα (τα σύντομης διάρκειας τείνουν να έχουν χαμηλότερη μεταβλητότητα).

Αυτό σήμαινε μεγάλες απώλειες για το χαρτοφυλάκιο της τράπεζας. Μετά το 2008, όμως, αυτές οι απώλειες δεν χρειάζεται να μειώνουν την αξία του ενεργητικού, αν τα ομόλογα διακρατηθούν ως τη λήξη. Είναι «μη πραγματοποιημένες» (unrealized) απώλειες.

Την Τετάρτη 8 Μαρτίου, η SVB ανακοίνωσε ότι πουλάει $21 δισ. στοιχεία ενεργητικού (κυρίως ομόλογα δημοσίου), με χασούρα 9%, ώστε να καλύψει τις απώλειές της.

Οι αγορές ανησύχησαν λίγο. Οι πελάτες της ανησύχησαν πολύ.

Κατάλαβαν ότι η τράπεζα αντιμετωπίζει θέματα και συνειδητοποίησαν ότι τα χρήματά τους δεν είναι καλυμμένα. Η SVB είχε τα χρήματα των επενδυτών τους, τα οποία κατά κανόνα είναι πολύ περισσότερα από τα $250.000 που καλύπτει η νομοθεσία σε περίπτωση απώλειας. Κάποιες εκτιμήσεις δίνουν 85% των καταθέσεων ως ανασφάλιστες από την κυβέρνηση. Οπότε άρχισαν να αποσύρουν τα χρήματά τους μαζικά, κάτι που, όπως γνωρίζουμε, καμία τράπεζα δεν μπορεί να καλύψει. Την Τετάρτη 9 Μαρτίου, οι καταθέτες δοκίμασαν να αποσύρουν $42 δισ. από την τράπεζα. Απέσυραν $16 δισ., αφήνοντας την τράπεζα με αρνητικό $1 δισ. ενεργητικό. Συνεπώς η τράπεζα, επίσημα, χρεοκόπησε.

Η σχετική ομοσπονδιακή αρχή (Federal Deposit Insurance Corporation - FDIC) ανέλαβε την τράπεζα αργά την Παρασκευή. Μεταξύ Πέμπτης και Παρασκευής ο αμερικανικός τραπεζικός δείκτης είχε τη μεγαλύτερη απώλεια των τελευταίων ετών. 

Γιατί -μάλλον- δεν είναι η νέα Lehman

Το ερώτημα στα χείλη όλων, όπως και το 2008, είναι: «Ποιος είναι ο επόμενος;». Όμως δεν βρισκόμαστε στο 2008. Αυτή η χρεοκοπία ακούστηκε σε όλο τον κόσμο, και σίγουρα αναμένουμε κάποια μεταβλητότητα. Αλλά:

• Σε αντίθεση με το 2008, οι τράπεζες έχουν πολύ υψηλότερες κεφαλαιοποιήσεις και περνούν συχνά stress tests.
• Σε αντίθεση με το 2008, δεν υπάρχει συστημική απώλεια ρευστότητας. Ίσα ίσα που η Fed εκτιμά πως το σύστημα έχει περίσσια ρευστότητα. Η ίδια έχει καταφέρει να αποσύρει μόλις το 10% των χρημάτων που τύπωσε κατά τη διάρκεια της πανδημίας.
• Η Lehman ήταν ένας παγκοσμίως πασίγνωστος κολοσσός. Ελάχιστοι γνώριζαν την SVB μέχρι την Παρασκευή. Το ψυχολογικό κόστος δεν θα είναι όμοιο.
• Σε αντίθεση με το 2008, η κεντρική τράπεζα έχει αναπτύξει πολλά εργαλεία για να αντιμετωπίσει τέτοιες κρίσεις. Πρώτον, σε συνεργασία με το ΥΠΟΙΚ και την FDIC ανακοίνωσε πως όλες οι καταθέσεις της τράπεζας είναι πλέον καλυμμένες και οι καταθέτες θα μπορέσουν να αποσύρουν τα χρήματά τους. Επίσης, ανακοίνωσε μια καινούρια υπηρεσία που θα καλύψει απώλειες που προέρχονται από υποτίμηση των ομολογιακών χαρτοφυλακίων. Αυτή προστίθεται στις πολλές υπηρεσίες που ήδη έχει για να αυξάνει τη ρευστότητα των τραπεζών. Και βέβαια υπάρχει ακόμα το «πυρηνικό όπλο», η ποσοτική χαλάρωση. Αν και μερικοί εκτιμούν πως η κεντρική τράπεζα δεν μπορεί να αυξάνει επιτόκια και να τυπώνει χρήμα την ίδια στιγμή, το καθήκον των κεντρικών τραπεζών να σταθεροποιούν το χρηματοπιστωτικό σύστημα συνήθως προηγείται της εντολής που έχουν να σταθεροποιούν τις τιμές. Η Τράπεζα της Αγγλίας το απέδειξε στο τέλος του προηγούμενου έτους, όταν τύπωσε £70 δισ. για να καλύψει τα συνταξιοδοτικά ταμεία και συνέχισε απρόσκοπτα τις αυξήσεις επιτοκίων. Όσο τα τυπωμένα χρήματα δεν καταλήγουν άλλωστε στην πραγματική οικονομία, δεν γίνονται πληθωριστικά.

Βεβαίως υπάρχουν ρίσκα. Όπως το 2008, αυτά βρίσκονται κυρίως στα κέντρα αποφάσεων. Αν η Fed παραδείγματος χάρη επιμείνει σε διπλή άνοδο των επιτοκίων την επόμενη εβδομάδα (τη στιγμή που οι αγορές προεξοφλούν μία ή καμία). Επίσης το Κογκρέσο θα μπορούσε να αντιδράσει για πολιτικούς λόγους. Συχνά η Ουάσιγκτον δεν αντιλαμβάνεται τα ρίσκα στη Wall Street.

Αλλά, όπως εξηγήσαμε, αυτή δεν είναι στιγμή Lehman. Αν κάποιος απεγνωσμένα ζητά μια αναλογία, είναι μια στιγμή Bear Sterns. Αν οι κυβερνώντες πράξουν τα δέοντα, τα ρίσκα δύσκολα θα γιγαντωθούν.

Συνεπώς οι επενδυτές πρέπει να παρακολουθούν δύο πράγματα αυτή την εβδομάδα:

1. Ενδείξεις ότι το ρίσκο διασπείρεται και σε άλλες τράπεζες.
2. Τις αντιδράσεις των αρχών στις ΗΠΑ αλλά και αλλού. Ιδεατά, δεν είναι η εβδομάδα τα «γεράκια» της Fed να μιλήσουν σκληρά για τον πληθωρισμό, ούτε για τους πολιτικούς να κάνουν πολύ θόρυβο.

Και οι επενδυτές καλό είναι να θυμούνται πως οι ανακατατάξεις στις αγορές των ομολόγων δεν έχουν τελειώσει. Επενδύσεις σε μακροπρόθεσμα ομόλογα θα έχουν μεγαλύτερη μεταβλητότητα (απώλειες και κέρδη) από αυτές σε πιο βραχυπρόθεσμα.