Το αίνιγμα του πληθωρισμού και η σχέση με τις αγορές

Καθώς κινούμαστε στο καλοκαίρι, το ύψος των επιτοκίων στις μεγάλες οικονομίες συνεχίζει να δίνει τον τόνο στις παγκόσμιες αγορές. Σύμφωνα με πρόσφατες έρευνες, η πιθανή απόσυρση των μέτρων νομισματικής χαλάρωσης στις χώρες του G-7 και πρωτίστως στις ΗΠΑ αποτελεί τον μεγαλύτερο φόβο μεταξύ των επαγγελματιών επενδυτών.

Οι επόμενες κινήσεις των Κεντρικών Τραπεζών θα εξαρτηθούν και από το ύψος του πληθωρισμού και από το κατά πόσο αυτός θα ξεφύγει επιθετικά και μεσοπρόθεσμα από την περιοχή του 2%, την οποία αυτές δημοσίως θέτουν ως στόχο. Προς το παρόν οι Κεντρικές Τράπεζες χαρακτηρίζουν τον αυξανόμενο πληθωρισμό ως απλά “παροδικό” και κάνουν ελάχιστα για να προετοιμάσουν τους επενδυτές για μία μελλοντική σύσφιξη των πολιτικών τους.

Είναι άραγε όντως παροδικός ο πληθωρισμός; Η συσχέτιση του πληθωρισμού με την αύξηση του ΑΕΠ είναι παραδοσιακά υψηλή. Συνεπώς, όταν νομοτελειακά οι ρυθμοί αύξησης του ΑΕΠ επιστρέψουν σε “φυσιολογικά”, χαμηλότερα από τα τρέχοντα, επίπεδα κάποιοι βάσιμα θα υποστηρίξουν ότι οι πληθωριστικές πιέσεις θα υποχωρήσουν.

Με δεδομένο ότι πάνω από το μισό του ΑΕΠ στις αναπτυγμένες οικονομίες προέρχεται από την κατανάλωση, μία σημαντική αύξηση του δείκτη τιμών καταναλωτή θα ελαττώσει (δια)δραστικά την κατανάλωση και θα πλήξει την αύξηση του ΑΕΠ. Όταν μάλιστα οι αυξήσεις των τιμών βάλλουν ειδικότερα τη μεγάλη “μάζα” των ιδιωτών καταναλωτών, η οριακή ροπή προς την κατανάλωση μπορεί να σημειώσει αρκετή ευαισθησία.

Ένας άλλος παράγοντας που επηρεάζει σημαντικά το ύψος του πληθωρισμού είναι η πίστη καταναλωτών και επιχειρήσεων στη δυναμική του οικονομικού κύκλου. Αυτή η πίστη είναι “κλειδί” σε αγορές, όπως μετοχές κυκλικών κλάδων και βιομηχανικά εμπορεύματα. Όσο θερμότερα εκτιμούν οι συμμετέχοντες σε αυτά τα χρηματιστήρια ότι οι τιμές τους θα συνεχίσουν να κινούνται ανοδικά, τόσο επιθετικότερα θα αγοράζουν, δημιουργώντας μια αυτοεκπληρούμενη προφητεία.

Καθώς οι τιμές βασικών μετάλλων, ενέργειας, αγροτικών προϊόντων, ναύλων κ.λπ. είναι διαπραγματεύσιμες σε διεθνή χρηματιστήρια, οι διαθέσεις των επενδυτών θα καθορίσουν σε μεγάλο βαθμό το “τι τελικά θα πληρώσουν” οι καταναλωτές αυτών των αγαθών, άσχετα του εάν οι τελευταίοι έχουν ελάχιστη ή και καμία συμμετοχή στη χρηματιστηριακή διαδικασία. Τελικά πόσο εξαρτάται το “καλάθι της νοικοκυράς” από τις διαθέσεις των παγκόσμιων αγορών?

Εδώ αξίζει να σημειώσουμε ότι η μηνιαία έρευνα του πανεπιστημίου του Michigan σχετικά με τις πληθωριστικές προσδοκίες των καταναλωτών έχει ιστορικά αποδείξει ότι αυτοί παραδοσιακά αναμένουν τον πληθωρισμό να είναι υψηλότερος από εκείνον που μήνες αργότερα οι αρμόδιες στατιστικές αρχές επίσημα καταμέτρησαν.

Κανείς βέβαια στην παρούσα φάση δε μιλά για εν εξελίξει καλπάζοντα πληθωρισμό, καθώς η οικονομική διαδικασία (βλέπε ύψος ανεργίας, αναπροσαρμογή μισθών) συνεχίζει να πάσχει από τις συνέπειες της πανδημίας και άλλες ασυμμετρίες.

Οι δε Κεντρικές Τράπεζες παραδοσιακά προσπαθούν να αποσυνδέουν τις αποφάσεις νομισματικής πολιτικής από τις “ευμετάβλητες”, όπως τις χαρακτηρίζουν, τιμές τροφίμων και πετρελαίου. Κανείς, όμως, δε μπορεί να αμφισβητήσει ότι ακριβώς αυτές τις τιμές λαμβάνουν πολύ σοβαρά υπ' όψη τους οι Κεντρικές Τράπεζες, για το λόγο ότι αποδέχονται τη σημαντικότητα των χρηματιστηρίων ως προεξοφλητικών μηχανισμών τόσο για την πορεία των διαπραγματεύσιμων αγαθών όσο και ολόκληρης της οικονομίας.

Χαρακτηριστικό παράδειγμα ο χαλκός, τον οποίο οι παρακολουθούντες τις Αγορές έχουν βαφτίσει “Dr. Copper” ακριβώς λόγω της ευαισθησίας του στις τρέχουσες οικονομικές συνθήκες και της ικανότητάς του να απεικονίζει τις μεταβαλλόμενες προσδοκίες παγκόσμιας οικονομικής δραστηριότητας.

Γιατί όμως οι αγορές ομολόγων δείχνουν εσχάτως μάλλον αδιάφορες στο ενδεχόμενο υψηλότερου πληθωρισμού, όπως αποδεικνύει η πτωτική κίνηση των ομολογιακών αποδόσεων στο G-7;

Τελικά ο πληθωρισμός ίσως είναι όντως παροδικός, με δεδομένο ότι οι σημαντικότεροι παράγοντες που τον έχουν οδηγήσει υψηλότερα το τελευταίο διάστημα είναι:

• η δημοσιονομική και νομισματική επέκταση
• τα base effects, καθώς οι τιμές αγαθών και υπηρεσιών “πιέστηκαν” το 2020 λόγω της πανδημίας
• οι ελλείψεις σε αγαθά όπως ημιαγωγοί (semi-conductors)
• το “μετεμβολιακό άνοιγμα” μεγάλων οικονομιών

Τις προηγούμενες δεκαετίες το ράλι στις αγορές ομολόγων στηρίχθηκε κατά γενική ομολογία από:

1. την τεχνολογική ανάπτυξη και την αυξημένη παραγωγικότητα
2. τη δημογραφία
3. την παγκοσμιοποίηση

Είναι άραγε η νέα άνοδος των ομολόγων (αντίστοιχα, η πτώση των αποδόσεών τους) σημάδι ότι οι οικονομίες θα αρχίσουν να αναπτύσσονται βραδύτερα και ότι ο πληθωρισμός δεν θα αποτελέσει παράγοντα απόσυρσης της (κατά πολλούς) ασύστολης νομισματικής επέκτασης τύπου Quantitative Easing (QE)?

Κάποιοι αναλυτές πιστεύουν ότι τα πραγματικά επιτόκια όχι μόνο δεν υποχωρούν, αλλά αντίθετα ανεβαίνουν εν μέσω φάσεων QE, καθώς το “χρήμα” μετακινείται από τα “βαρετά” ομόλογα προς τις μετοχές για το λεγόμενο “risk-on trade”. Όταν όμως οι νομισματικές αρχές “συμμαζεύουν” τη ρευστότητα (tapering) τα επιτόκια υποχωρούν, καθώς αυτή απομακρύνεται από τις μετοχές και επιστρέφει στα ομόλογα, μειώνοντας έτσι τις αποδόσεις αυτών.

Και τα δύο αυτά φαινόμενα είναι αντίθετα στην οικονομική ορθοδοξία, σύμφωνα με την οποία το QE μειώνει το κόστος του χρήματος ενώ το tapering το αυξάνει.

Ό,τι και αν μέλλει γενέσθαι, το ρίσκο ότι οι Κεντρικές Τράπεζες θα αποσύρουν σε λάθος χρόνο τη ρευστότητα που παρέχουν στο “σύστημα” είναι μεγάλος. Ας μην ξεχνούμε ότι, έστω εκ των υστέρων, πολλοί ιστορικοί της Οικονομίας “κατηγόρησαν” τις νομισματικές αρχές ότι με τη στάση τους δημιούργησαν και βοήθησαν να γιγαντωθούν “φούσκες” όπως η τεχνολογική, ο κλάδος των ακινήτων, τα ενυπόθηκα δάνεια κλπ.

Σε κάθε περίπτωση οι επόμενες αποφάσεις για τη χάραξη νομισματικής πολιτικής θα προκαλέσουν αλυσιδωτές αντιδράσεις όχι μόνο στην πραγματική οικονομία την οποία επιδιώκουν να προστατεύσουν, αλλά και στα διεθνή χρηματιστήρια, τα οποία σαφώς βρίσκονται στο επίκεντρο της ευμετάβλητης σχέσης επιτόκια-προσδοκίες οικονομικής δραστηριότητας-τιμές διαπραγματεύσιμων αξιών.

* Ο Πέτρος Στεριώτης είναι οικονομολόγος, πιστοποιημένος από τις Επιτροπές Κεφαλαιαγοράς Ελλάδος και Κύπρου και πιστοποιημένος διαπραγματευτής του Χρηματιστηρίου της Φρανκφούρτης ([email protected]).