Ο «γρίφος» της καμπύλης των αμερικανικών επιτοκίων

Στη διάρκεια της χρονιάς, η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ (Federal Reserve) αύξησε το παρεμβατικό της επιτόκιο δύο φορές, στο εύρος 1-1,25%. Οι αναλυτές εκτιμούν ότι οι αυξήσεις του βασικού επιτοκίου της Fed θα συνεχιστούν το επόμενο έτος, με κατεύθυνση την περιοχή του 2%, με την προϋπόθεση βέβαια ότι η αμερικανική οικονομία θα συνεχίσει να κινείται ανοδικά και η ανεργία θα παραμένει στα πολυετή χαμηλά της.

Η Fed αυξάνει τα επιτόκιά της μόνο βαθμηδόν, ώστε να μην προκαλεί πανικό στις αγορές και αναταράξεις στην πραγματική οικονομία των ΗΠΑ. Ταυτόχρονα η σταδιακή αποκόλληση των αμερικανικών επιτοκίων από τα μηδενικά επίπεδα των τελευταίων ετών θα χαρίσει στην Τράπεζα μεγαλύτερα περιθώρια αντίδρασης, σε περίπτωση που ξεκινήσει νέα περίοδος ύφεσης.

Το σπρεντ, η διαφορά δηλαδή των επιτοκίων απόδοσης μεταξύ των δεκαετών και των διετών αμερικανικών κρατικών ομολόγων βρίσκεται στο χαμηλότερο επίπεδο της τελευταίας δεκαετίας (βλ. γράφημα). Με άλλα λόγια, η απόδοση των διετών ομολόγων συγκλίνει ολοένα και περισσότερο προς αυτή των δεκαετών.

Γράφημα: Διαφορά (spread) επιτοκίων απόδοσης μεταξύ των δεκαετών και των διετών αμερικανικών κρατικών ομολόγων στο χαμηλότερο σημείο από το 2007

Πηγή: Federal Reserve

Δεν προκαλεί έκπληξη το ότι η χρονική καμπύλη αποδόσεων έχει γίνει πιο επίπεδη μετά τις πρόσφατες αυξήσεις επιτοκίων της Fed, καθώς ιστορικά οι αποδόσεις των βραχυχρόνιων τίτλων είναι πιο ευαίσθητες στις μεταβολές της επιτοκιακής πολιτικής. Αξιοπρόσεκτο είναι το γεγονός ότι αυτές οι αυξήσεις επιτοκίων καθώς και οι επενδυτικές προσδοκίες για περαιτέρω νομισματική σύσφιξη από πλευράς Fed μέσα στο 2018 αφήνουν τις αποδόσεις των πιο μακροχρόνιων ομολόγων συγκριτικά «ασυγκίνητες».

Βασικότεροι λόγοι για αυτή τη διαδικασία είναι:

1) Η ζήτηση για δεκαετείς και άλλους τίτλους μακράς διαρκείας παραμένει πολύ ισχυρή, όπως έδειξαν οι τελευταίες δημοπρασίες χρέους του αμερικανικού Δημοσίου, με τους επενδυτές να φαίνονται ικανοποιημένοι από τις αποδόσεις.

2) Η αυξημένη έκδοση βραχυχρόνιων κρατικών χρεογράφων προκαλεί πίεση στις τιμές τους, δηλαδή ενίσχυση των αποδόσεών τους και επιπλέον στροφή των θεσμικών χαρτοφυλακίων προς τις πιο μακρινές λήξεις.

3) Η χαμηλή μεταβλητότητα και τα ιστορικά υψηλά των μεγαλύτερων ξένων χρηματιστηρίων αποστρέφουν πολλούς επενδυτές από το να τα «κυνηγήσουν» σε αυτά τα επίπεδα, μεταφέροντας αντιθέτως κεφάλαια προς τα ομόλογα μακράς διαρκείας και τις αποδόσεις τους.

4) Τα χαμηλά παρεμβατικά επιτόκια σε Ευρωζώνη, Ιαπωνία και αλλού, σε συνδυασμό με τα εν εξελίξει προγράμματα αγοράς ομολόγων από τις ΕΚΤ, Bank of Japan και Bank of England έχουν δημιουργήσει τεράστιες ποσότητες πλεονάζουσας ρευστότητας στο παγκόσμιο χρηματοπιστωτικό σύστημα, μέρος της οποίας στρέφεται προς τα ομόλογα έκδοσης του αμερικανικού Δημοσίου θετικής απόδοσης, κάτι που κρατάει τις τιμές τους υψηλά και τις αποδόσεις τους χαμηλά.

Τα χαμηλά μακροχρόνια επιτόκια διατηρούν τα κόστη σε στεγαστικά, καταναλωτικά και επιχειρηματικά δάνεια σε χαμηλά επίπεδα, γεγονός που στηρίζει την ανάπτυξη και τις μετοχικές αποτιμήσεις στις ΗΠΑ, καθώς και τις προσδοκίες αποπληρωμής του μεγαλύτερου κρατικού χρέους στην ιστορία της ανθρωπότητας. Τα παραπάνω οφέλη διαχέονται και στον υπόλοιπο πλανήτη.

Παρά τα όσα αναφέρθηκαν παραπάνω, η Fed πιθανότατα δεν επιθυμεί την τόσο έντονη σύγκλιση των βραχυχρόνιων και των μακροχρόνιων επιτοκίων. Η διαφαινόμενη αδυναμία της Fed να ωθήσει προς τα πάνω τα μακροχρόνια επιτόκια έχει τις ακόλουθες αρνητικές συνέπειες:

1) Ενισχύει τη δυσπιστία των επενδυτών στη δυνατότητα της Κεντρικής Τράπεζας να ωθήσει τον πληθωρισμό προς τον καταστατικό στόχο του 2%.

2) Αυξάνει την πιθανότητα να δημιουργηθούν «φούσκες» σε χρηματοπιστωτικές Αγορές, όπως μετοχές, ομόλογα και credit derivatives.

3) Τέλος, οι επίπεδες ή ανεστραμμένες χρονικές καμπύλες επιτοκίων ιστορικά έχουν συνδεθεί από τους οικονομολόγους με ισχυρά «σήματα» επικείμενης οικονομικής ύφεσης. Μένει να φανεί, βέβαια, αν οι απαισιόδοξοι θα έχουν και πάλι δίκιο, όπως και το 2007, όταν οι αποδόσεις των διετών αμερικανικών τίτλων για τελευταία φορά ήταν υψηλότερες από αυτές των δεκαετών, καταρρίπτοντας έτσι την οικονομική ορθοδοξία ότι το ρίσκο (απόδοση) αυξάνεται όσο πιο μακριά είναι η λήξη ενός χρεογράφου και προαναγγέλλοντας το «κραχ» του 2008.

Αποποίηση Ευθύνης: Το άρθρο έχει ενημερωτικό χαρακτήρα, εκφράζει καθαρά προσωπικές απόψεις και δεν προτρέπει σε αγορά, πώληση ή διακράτηση οιουδήποτε επενδυτικού προϊόντος.


*Ο Πέτρος Στεριώτης είναι οικονομολόγος και κατέχει Πιστοποίηση Δ’ της Επιτροπής Κεφαλαιαγοράς για την Εκπόνηση Αναλύσεων για Χρηματοπιστωτικά Μέσα και Εκδότες (email: [email protected]).