To «μπαζούκας» του Ντράγκι και οι αγορές

Το πρόγραμμα αγοράς ομολόγων αξίας έως 60 δις ευρώ ανά μήνα που θα «τρέχει» για τον επόμενο ενάμισι χρόνο η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα αποτελεί ίσως τη σημαντικότερη κίνηση στην ιστορία της. Στόχος του προγράμματος, όπως έχει δηλωθεί από την ίδια την ΕΚΤ, είναι η τόνωση των ρυθμών ανάπτυξης και η καταπολέμηση των τάσεων αποπληθωρισμού στην Ευρωζώνη. Ας αναλύσουμε τις σημαντικές επιπτώσεις που έχει, με τις μέχρι τώρα ενδείξεις, η νομισματική χαλάρωση της ΕΚΤ στις διεθνείς κεφαλαιαγορές.

Κρατικά ομόλογα

1. Ομόλογα Γερμανίας

Οι τιμές των γερμανικών κρατικών ομολόγων βρίσκονται σε ιστορικά υψηλά. Τα ομόλογα της χώρας με λήξεις έως επτά έτη έχουν αρνητικές αποδόσεις, ενώ το δεκαετές σημείωσε ιστορικά χαμηλή απόδοση μόλις στο 0,17% πριν λίγες ημέρες.
Η μεγάλη ζήτηση για γερμανικά ομόλογα και η αύξηση των τιμών τους δεν οφείλεται βέβαια μόνο στις αγορές της ΕΚΤ, καθώς αυτά θεωρούνται ασφαλή επενδυτικά καταφύγια σε περιόδους οικονομικής αβεβαιότητας και χαμηλών ρυθμών ανάπτυξης, αλλά και λόγω της υψηλής πιστοληπτικής ικανότητας της Γερμανίας, που αποτελεί τον οικονομικό πυλώνα της Ευρωζώνης.

2. Ομόλογα ευρωπαϊκής «περιφέρειας»

Λόγω του προγράμματος της ΕΚΤ έχουν μειωθεί σημαντικά οι αποδόσεις των ομολόγων των χωρών του ευρωπαϊκού νότου (πλην Ελλάδας). Το spread μεταξύ των ομολόγων της «περιφέρειας» και του γερμανικού Bund έχει χαμηλά 5 ετών.

Όπως φαίνεται και στον Πίνακα, το ιταλικό δεκαετές ομόλογο έχει απόδοση 1,34% και το ισπανικό 1,29%. Με άλλα λόγια, σε τιμές αγοράς, οι δύο αυτές χώρες μπορούν να δανειστούν με επιτόκιο χαμηλότερο από τις ΗΠΑ (1,86%) για δεκαετείς εκδόσεις.

Η πτώση των επιτοκίων κρατικού δανεισμού ωφελεί στην πράξη τις χώρες της Ευρωζώνης, καθώς τα νέα ομόλογα θα εκδίδονται κοντά στα χαμηλά επιτόκια αγοράς, μειώνοντας έτσι τους τόκους που θα πρέπει να αποπληρώσουν αυτές τα επόμενα χρόνια και μέχρι τη λήξη των νεοεκδοθέντων ομολόγων.

Σε αυτά τα πλαίσια, η υποχώρηση των επιτοκίων δανεισμού ευνοεί περισσότερο χώρες που το χρέος τους αποτελεί συγκριτικά μεγάλο ποσοστό επί του ΑΕΠ και οι οποίες έχουν αυξημένες δανειακές ανάγκες λόγω πτώσης της εγχώριας οικονομικής δραστηριότητας και αποπληρωμής παλαιών υψηλότοκων ομολόγων.

3. Εταιρικά Ομόλογα

Η πτώση των αποδόσεων είναι ήδη εμφανής και σε κομμάτια του ιδιωτικού τομέα, με τη μέση απόδοση των ευρωπαϊκών εταιρικών ομολόγων υψηλού επενδυτικού βαθμού (investment-grade) και μέσης διάρκειας 5,5 ετών να βρίσκεται μόλις στο 0,84%, σύμφωνα με τον ομολογιακό δείκτη BERC που υπολογίζει το Bloomberg (στοιχεία 25/3).

Έτσι, μεγάλες επιχειρήσεις με υψηλή πιστοληπτική διαβάθμιση και πρόσβαση στις αγορές ομολόγων σπεύδουν να εκμεταλλευτούν τα χαμηλά επιτόκια προβαίνοντας σε μακροπρόθεσμο δανεισμό. Για παράδειγμα, στις αρχές Μαρτίου η γαλλική εταιρία ενέργειας GDF Suez εξέδωσε ομόλογο 20-ετούς διάρκειας και ύψους 500 εκατ Ευρώ με επιτόκιο μόλις 1,5%.

Η ίδια εταιρία εξέδωσε ομόλογο με επιτόκιο 0%, χωρίς τοκομερίδια και με αποπληρωμή μόνο του κεφαλαίου στη λήξη (zero-coupon bond) διάρκειας 2 ετών εκμεταλλευόμενη τις ευνοϊκές συνθήκες στις διεθνείς κεφαλαιαγορές. Η τελευταία φορά που πραγματοποιήθηκε επιτυχώς ομολογιακή έκδοση μηδενικού επιτοκίου σε Ευρώ από εταιρία που δραστηριοποιείται εκτός χρηματοπιστωτικού τομέα ήταν πριν από περίπου μία δεκαετία.

Τα ομόλογα σημαντικών εταιριών, όπως η ελβετική Nestle, η γερμανική BMW, η γαλλική LVMH και η βρετανική BP διαπραγματεύονται με αρνητικές αποδόσεις (yield to maturity) στις δευτερογενείς αγορές ομολόγων.

4. Ομόλογα χωρών εκτός Ευρωζώνης

Όσο οι αποδόσεις των ευρωπαϊκών ομολόγων παραμένουν σε χαμηλά επίπεδα, οι διεθνείς επενδυτές θα αναζητούν υψηλότερες αποδόσεις σε εναλλακτικές επενδύσεις. Μεγάλοι θεσμικοί επενδυτές πωλούν στις τρέχουσες υψηλές τιμές τα ευρωπαϊκά ομόλογα που είχαν στα χαρτοφυλάκιά τους και με τη διαθέσιμη ρευστότητα αγοράζουν άλλα περιουσιακά στοιχεία, μεταξύ των οποίων και ομόλογα χωρών εκτός Ευρωζώνης.

Τέτοιες κινήσεις κεφαλαίων προκαλούν αύξηση της χρηματοπιστωτικής ρευστότητας σε άλλες περιοχές του πλανήτη. Με δεδομένο ότι το spread (διαφορά αποδόσεων) μεταξύ αμερικάνικων ομολόγων και γερμανικών ομολόγων ίδιας λήξης βρίσκεται στα υψηλότερα επίπεδα από το 1989, πολλοί επενδυτές στρέφονται σε ομόλογα του αμερικάνικου δημοσίου.

Συνέπεια αυτής της επιλογής είναι η σταδιακή αύξηση της τιμής των αμερικάνικων ομολόγων, δηλαδή η μείωση του κόστους δανεισμού των ΗΠΑ, παρά το γεγονός ότι αναμένονται αυξήσεις επιτοκίων από την ομοσπονδιακή τράπεζα Federal Reserve εντός του τρέχοντος έτους (κάτι που από μόνο του θα προκαλούσε πτώση των τιμών των ομολόγων της χώρας).

Πέραν των υψηλότερων αποδόσεών τους, τα αμερικάνικα χρεόγραφα γίνονται ακόμη ελκυστικότερα στους Ευρωπαίους επενδυτές λόγω του ότι θα προσφέρουν επιπλέον κεφαλαιακά κέρδη στο πολύ πιθανό σενάριο περαιτέρω ενίσχυσης του δολαρίου έναντι του Ευρώ. Άλλωστε, στα πλαίσια διαφοροποίησης χαρτοφυλακίου, οι επενδυτές πρέπει να λαμβάνουν υπόψη τους και το συναλλαγματικό ρίσκο.

5. Ελληνικά Ομόλογα

Όσο δεν υπάρχει συμφωνία ανάμεσα στην Ελλάδα και τους δανειστές για το πρόγραμμα χρηματοδότησης και μεταρρυθμίσεων, τα ελληνικά κρατικά ομόλογα δεν συμπεριλαμβάνονται στο πρόγραμμα αγορών της ΕΚΤ. Αποτέλεσμα είναι οι αποδόσεις τους να παραμένουν σε απαγορευτικά για πρόσβαση στις αγορές υψηλά επίπεδα, επιδεινώνοντας περαιτέρω την οικονομική κατάσταση της χώρας.

Συνάλλαγμα

Η αγορά ομολόγων από την ΕΚΤ αποτελεί μορφή επιθετικής νομισματικής χαλάρωσης και «εκτύπωση χρήματος», κάτι το οποίο άλλωστε αποδείχθηκε τους τελευταίους μήνες με τη μεγάλη υποχώρηση Ευρώ έναντι των υπόλοιπων κύριων νομισμάτων.

Συγκεκριμένα, το ενιαίο νόμισμα έχει υποχωρήσει περίπου 9% από το ξεκίνημα του έτους (στοιχεία μέχρι 25/3) έναντι του αμερικάνικου δολαρίου, σημειώνοντας και χαμηλό 12 ετών στο 1,0456 στις 16 Μαρτίου. Σε ποσοστό, οι απώλειες του Ευρώ είναι από τις μεγαλύτερες σε τριμηνιαία βάση στην ιστορία του.

Πολλοί αναλυτές πλέον εκτιμούν ότι η ισοτιμία του Ευρώ με το δολάριο είναι πιθανό να φτάσει το 1 προς 1 σε σύντομο χρονικό διάστημα, για πρώτη φορά μετά το 2002. Άλλοι αναφέρουν ότι μία υποχώρηση μέχρι το ιστορικό χαμηλό του 0,82 που κατεγράφη τον Οκτώβρη του 2000 δεν μπορεί να αποκλειστεί, ιδιαίτερα αν κανείς συνυπολογίσει την αδύναμη οικονομική κατάσταση σε μεγάλα τμήματα της Ευρωζώνης, τα δυνατά στοιχεία για την οικονομία των ΗΠΑ, καθώς και την αποκλίνουσα νομισματική πολιτική μεταξύ ΕΚΤ και Federal Reserve.

Έναντι του ιαπωνικού γεν το Ευρώ έχει χάσει περίπου 10% φέτος (στοιχεία μέχρι 25/3), ενώ έναντι της βρετανικής στερλίνας οι απώλειες έχουν ανέλθει στο 5% στο ίδιο διάστημα.

Μετοχές

Η αύξηση της προσφοράς χρήματος από την ΕΚΤ έχει απογειώσει τις αποτιμήσεις των ευρωπαϊκών μετοχών. Ο συνδυασμός του «φθηνού» Ευρώ και των χαμηλών επιτοκίων τονώνουν το επενδυτικό αίσθημα και τη διάθεση ανάληψης ρίσκου στα χρηματιστήρια.

Οι επενδυτές προεξοφλούν ότι οι εξαγωγικές εταιρίες της Ευρωζώνης θα ευνοηθούν το επόμενο διάστημα από τη διολίσθηση του νομίσματος, καθώς τα προϊόντα τους θα είναι περισσότερο ανταγωνιστικά στις διεθνείς αγορές.

Ταυτόχρονα, η υποχώρηση των επιτοκίων αναμένεται να διαχυθεί στις οικονομίες των κρατών-μελών, μειώνοντας το κόστος δανεισμού για τις επιχειρήσεις της Ευρωζώνης, κάτι που έχει ήδη ξεκινήσει στις αγορές εταιρικών ομολόγων υψηλής επενδυτικής αξιολόγησης, όπως αναλύσαμε.

Σε αυτά τα πλαίσια, οι μετοχικοί δείκτες των χωρών της Ευρωζώνης ξεκίνησαν εντυπωσιακό ράλι από τις αρχές του έτους προεξοφλώντας την ανακοίνωση μεγάλου προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης από την ΕΚΤ. Η έναρξη της αγοράς ομολόγων έφερε το γερμανικό δείκτη DAX και το βρετανικό FTSE-100 σε νέα ιστορικά υψηλά επίπεδα, ενώ ο γαλλικός CAC-40 βρίσκεται σε υψηλό 7 ετών.

Ευνοούνται περισσότερο οι μετοχές των εταιριών που έχουν πρόσβαση σε χαμηλότοκο δανεισμό (κυρίως εταιρίες μεγάλης κεφαλαιοποίησης με ισχυρά θεμελιώδη μεγέθη), καθώς και αυτές που έχουν έντονο εξαγωγικό προσανατολισμό προς χώρες εκτός Ευρωζώνης.

Τιμές εμπορευμάτων

Η διολίσθηση του Ευρώ και η ενίσχυση του δολαρίου στις διεθνείς χρηματαγορές έχουν εντείνει την πτώση των τιμών του πετρελαίου, με δεδομένη την αντίστροφη σχέση μεταξύ της αξίας του δολαρίου και της τιμής του «μαύρου χρυσού». Αυτή η εξέλιξη είναι θετική για την παγκόσμια οικονομία, τη στιγμή που οι ρυθμοί οικονομικής ανάπτυξης είναι χαμηλοί στην Ευρωζώνη και την Ιαπωνία και εμφανίζονται μειωμένοι στην Κίνα και άλλες αναπτυσσόμενες χώρες.

Η πτώση της τιμής του πετρελαίου έχει μειώσει τον πληθωρισμό σε πολύ χαμηλά επίπεδα, «επιτρέποντας» έτσι στην ΕΚΤ και σε άλλες μεγάλες κεντρικές τράπεζες (Bank of Japan, Bank of England και Reserve Bank of Australia) τη συνέχιση των προγραμμάτων αγοράς ομολόγων, τη στιγμή που τα κολοσσιαία προγράμματα ποσοτικής χαλάρωσης (Quantitative Easing) της ομοσπονδιακής τράπεζας των ΗΠΑ έχουν ολοκληρωθεί.

• Ο Πέτρος Στεριώτης είναι οικονομολόγος και trader. Έχει πιστοποιήσεις από την Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς για Παροχή Επενδυτικών Συμβουλών και για Διαχείριση Χαρτοφυλακίου Πελατών. Έχει σπουδάσει Διοίκηση Επιχειρήσεων στην ΑΣΟΕΕ και Χρηματοοικονομικά (MSc) στην Αγγλία. Έχει εργαστεί στη Γερμανία ως χρηματιστής για μετοχές, options και futures δεικτών. Αναλύει καθημερινά τις διεθνείς αγορές στο www.globaltrader.gr και στο www.thetradingstrategist.wordpress.com (e-mail επικοινωνίας: [email protected])