Δημητρίου (Jefferies): Θα αυξηθεί το ενδιαφέρον για τις ελληνικές τράπεζες

H αμερικανική επενδυτική τράπεζα Jefferies και ο αναλυτής της Αλέξανδρος Δημητρίου, ο οποίος ανέλαβε την κάλυψη των τεσσάρων συστημικών τραπεζών φέτος τον Ιανουάριο, είναι από τις πιο ένθερμες «φωνές» για τις ελληνικές τράπεζες.

Οι τρέχουσες συστάσεις του για τις συστημικές τράπεζες είναι αγορά (buy), με τιμή-στόχο τα 10,35 ευρώ για την Εθνική Τράπεζα, τα 2,70 ευρώ για τη μετοχή της Eurobank, τα 2,60 ευρώ για την Alpha Bank και τα 5,25 ευρώ για την Τράπεζα Πειραιώς.

Συζητάμε μαζί του για τις προοπτικές των ελληνικών τραπεζών, τα μερίσματα, τους καταλύτες που πιθανόν να βρίσκονται μπροστά μας, αλλά και ποιες είναι οι ανησυχίες και τα ερωτήματα των ξένων επενδυτών όταν τους παρουσιάζει το investment case των ελληνικών τραπεζών.

Είστε θετικός για τις ελληνικές συστημικές τράπεζες από τότε που ξεκινήσατε την κάλυψή τους στις αρχές του έτους. Ποιες είναι οι προσδοκίες σας για το δεύτερο τρίμηνο και για το έτος;

Για το δεύτερο τρίμηνο και το υπόλοιπο έτος αναμένουμε ότι το λειτουργικό περιβάλλον θα παραμείνει θετικό. Εξετάζοντας τα στοιχεία, η αύξηση των χορηγήσεων συνεχίζει να παραμένει ισχυρή, το beta των καταθέσεων και το ποσοστό των προθεσμιακών καταθέσεων παραμένει σταθερό και τα κεφάλαια υπό διαχείριση (AUM) συνεχίζουν να αυξάνονται, με αποτέλεσμα να δημιουργούνται θετικές προοπτικές για τις τράπεζες. Οι επενδυτές βρίσκονται τώρα σε κατάσταση αναμονής για τις τράπεζες, το κύριο στοιχείο που αναζητούν είναι οι τράπεζες να είναι σε θέση να ανταποκριθούν στις κατευθυντήριες γραμμές τους και να συνεχίσουν να τηρούν τις υποσχέσεις τους. Με το θετικό περιβάλλον που έχουμε δει μέχρι στιγμής φέτος, αναμένουμε αναβαθμίσεις των κατευθυντήριων γραμμών για τις τράπεζες στα αποτελέσματα του δευτέρου τριμήνου, παρόμοια με αυτή που είδαμε πρόσφατα με την Τράπεζα Πειραιώς

Ήταν ένα αργό ξεκίνημα για τις αποδόσεις για το δεύτερο εξάμηνο του έτους, θα πρέπει να περιμένουμε ότι ο ρυθμός θα επιταχυνθεί; Ποιοι θα μπορούσαν να είναι οι καταλύτες τους επόμενους μήνες;

Οι ελληνικές τράπεζες έχουν περάσει από μια μεγάλη μεταμόρφωση τα τελευταία χρόνια, από την εξυγίανση των ισολογισμών τους μέχρι την εστίαση στην κερδοφορία και τώρα παράγουν αποδόσεις πάνω από το κόστος κεφαλαίου τους. Οι επενδυτές παραμένουν επιφυλακτικοί, όχι μόνο για τις ελληνικές τράπεζες, αλλά και για τις τράπεζες της ΕΕ γενικότερα, με το περιβάλλον υψηλών επιτοκίων και αναμένουν ότι αυτό το επίπεδο αποδόσεων (ROE) και τα επίπεδα κερδοφορίας θα μειωθούν στα επίπεδα που είδαμε στις αρχές και τα μέσα της δεκαετίας του 2010. Αν και αναμένουμε ότι οι αποδόσεις και η κερδοφορία θα είναι χαμηλότερες στο μέλλον, αναμένουμε μόνο οριακή μείωση. Βλέπουμε ότι τα κέρδη για τις ελληνικές τράπεζες και άλλες τράπεζες της Νότιας Ευρώπης θα είναι εύρωστα, σταθερά και θα αυξηθούν ακόμη και οριακά με τη μείωση των επιτοκίων (αναμένουμε ότι το επιτόκιο της ΕΚΤ θα διαμορφωθεί γύρω στο 2-2,5%). Συνεχίζουμε να βλέπουμε ότι όλες αυτές οι τράπεζες είναι σε θέση να δημιουργήσουν αποδόσεις πάνω από το κόστος κεφαλαίου τους.

Αναμένουμε ότι, καθώς οι τράπεζες θα συνεχίσουν να ανταποκρίνονται στις οδηγίες και τις προσδοκίες τους, το ενδιαφέρον των επενδυτών θα συνεχίσει να αυξάνεται και πάλι σε αυτά τα ονόματα. Όσον αφορά τους επερχόμενους καταλύτες, ο κυριότερος που βλέπουμε είναι το πιθανό placement του ΤΧΣ στη συμμετοχή του στην ΕΤΕ το φθινόπωρο του τρέχοντος έτους. Μόλις ολοκληρωθεί αυτό, η κυβέρνηση θα έχει αποχωρήσει από όλες τις μεγάλες ελληνικές τράπεζες.

Πώς αποτιμάτε τις ελληνικές τράπεζες; Ποιες τράπεζες προτιμάτε αυτή τη στιγμή και ποιες τιμές στόχους προτείνετε για αυτές;

Αποτιμούμε τις τράπεζες χρησιμοποιώντας έναν τεκμαρτό πολλαπλασιαστή εσωτερικής αξίας (P/B) με βάση τις προβλέψεις μας για την αποδοτικότητα των ενσώματων ιδίων κεφαλαίων (RοTE) και ένα κόστος ιδίων κεφαλαίων (CοE). Όσον αφορά την προτίμησή μας για τις ελληνικές τράπεζες, συνεχίζουμε να προτιμούμε εκείνες τις τράπεζες με υψηλότερο δυναμικό δείκτη RοTE, καθώς και αυτές που έχουν δυνατότητες επιλογών (optionality). Η σειρά που ακολουθούμε είναι Εθνική Τράπεζα, Eurobank, Alpha Bank και Τράπεζα Πειραιώς.

Για την Εθνική Τράπεζα, συνεχίζουμε να εκτιμούμε τον ανώτερο δείκτη αποδοτικότητας ενσώματων ιδίων κεφαλαίων και τις πιθανές επιστροφές στους μετόχους της. Το 2026, σε κεφαλαιακά προσαρμοσμένη βάση, εκτιμούμε δείκτη RοTE πάνω από 18% και πλεονάζοντα κεφάλαια περίπου 30% της τρέχουσας κεφαλαιοποίησής της, τα οποία θα μπορούσαν να χρησιμοποιηθούν για διανομή στους μετόχους.

Είναι μια χρονιά καμπής για τις ελληνικές τράπεζες, καθώς έχουν λάβει τις εποπτικές και ρυθμιστικές εγκρίσεις για τις διανομές προς τους μετόχους τους (μείγμα μερισμάτων και επαναγορών). Ποιες είναι οι δικές σας σκέψεις για το μέλλον;

Η αρχική έγκριση για τη συνέχιση των διανομών προς τους μετόχους αποτελεί θετικό καταλύτη για όλες αυτές τις τράπεζες. Παρόλο που οι αρχικές αποδόσεις είναι χαμηλές σε σύγκριση με τον υπόλοιπο κλάδο, αναμένουμε ότι αυτές θα ευθυγραμμιστούν με τις αντίστοιχες αποδόσεις στην ΕΕ τα επόμενα χρόνια. Οι τράπεζες αυτές εξακολουθούν να έχουν πλεονάζοντα κεφάλαια πάνω από τα επίπεδα - στόχους τους και αναμένουμε ότι οι μερισματικές πληρωμές θα αυξηθούν, καθώς και ό,τι θα δούμε περισσότερες επαναγορές (η Alpha Bank θα χρησιμοποιήσει ήδη το ήμισυ της πρόσφατα εγκεκριμένης διανομής της για επαναγορές). Με τις τράπεζες να τελούν υπό διαπραγμάτευση χαμηλότερα από τη λογιστική αξία, οι επαναγορές αποτελούν μια πολύ αποτελεσματική χρήση του κεφαλαίου και έναν τρόπο για να αυξήσουν την ενσώματη λογιστική αξία ανά μετοχή στο μέλλον.

Πρόσφατα, δημοσιεύσατε μια έκθεση που αναλύει τις αποδόσεις από τα τμήματα διαχείρισης περιουσιακών στοιχείων των ελληνικών τραπεζών. Πιστεύετε ότι οι ελληνικές τράπεζες θα μπορούσαν να φτάσουν τον μέσο όρο της ΕΕ, λαμβάνοντας υπόψη ότι η διείσδυση στην αγορά είναι σε χαμηλά επίπεδα σε σχέση με τις αντίστοιχες της ΕΕ;

Βραχυπρόθεσμα έως μεσοπρόθεσμα οι τράπεζες και η Ελλάδα θα πρέπει να είναι σε θέση να καλύψουν το χάσμα μεταξύ τους και του μέσου όρου της ΕΕ. Εκτός από τις τράπεζες, η κυβέρνηση επικεντρώνεται επίσης στη βελτίωση του χρηματοοικονομικού αλφαβητισμού του ελληνικού πληθυσμού, γεγονός που θα πρέπει επίσης να συμβάλει στη γεφύρωση του χάσματος. Έχουμε δει επιτυχημένες στρατηγικές από τις τράπεζες για την ανάπτυξη των τμημάτων διαχείρισης περιουσιακών στοιχείων και των κεφαλαίων υπό διαχείρισή τους, με τις επενδυτικές αμοιβές να αυξάνονται έντονα τα τελευταία τρίμηνα. Τα ελληνικά νοικοκυριά βλέπουν αύξηση του διαθέσιμου εισοδήματος καθώς και των αποδοχών των εργαζομένων, γεγονός που αποτελεί ένα ακόμη θετικό στοιχείο για τις εταιρείες διαχείρισης περιουσιακών στοιχείων, καθώς μπορούν να επενδύσουν αυτά τα πρόσθετα κεφάλαια σε προϊόντα πλούτου που προσφέρουν οι τράπεζες.

Τέλος, ποια είναι τα βασικά σημεία που ρωτούν οι πελάτες σας για τις ελληνικές τράπεζες στις συναντήσεις; Ποια είναι τα θέματα για τα οποία θέλουν να ενημερωθούν;

Πολλές από τις αρχικές συναντήσεις έχουν και εκπαιδευτικό χαρακτήρα για το από πού προήλθαν οι ελληνικές τράπεζες και πού βρίσκονται σήμερα. Στο σημερινό περιβάλλον, οι ελληνικές τράπεζες προσφέρουν μερικές από τις καλύτερες λειτουργικές μετρήσεις στον τομέα των τραπεζών της ΕΕ και συνεχίζουν να τελούν υπό διαπραγμάτευση σε ελκυστικά επίπεδα αποτίμησης με δείκτες P/E για τη φετινή χρονιά στις 5,5 φορές έναντι 7,5 φορών του κλάδου. Αυτό περιλαμβάνει τις αναλογίες κόστους προς έσοδα, τα καθαρά επιτοκιακά περιθώρια και τους δείκτες αποδοτικότητας RοTE καθώς και τη θετική μείωση των μη εξυπηρετούμενων δανείων(NPEs). Όταν το αναφέρω αυτό στους πελάτες μου, πολλοί από αυτούς δυσπιστούν όταν τους εξηγώ πόσο καλά συγκρίνονται σε σχέση με τις ομοειδείς τράπεζες στην ΕΕ. Επιπλέον, το ελκυστικό μακροοικονομικό περιβάλλον της Ελλάδας τις καθιστά ακόμη πιο ελκυστικές από την άποψη της αύξησης των δανείων και των αμοιβών βάσει δραστηριότητας.

Τα άλλα ερωτήματα επανέρχονται στη βιωσιμότητα των αποδόσεων και στις προοπτικές αυτών των τραπεζών όπως ποιο είναι το βιώσιμο επίπεδο του δείκτη αποδοτικότητας RοTE που μπορούν να δημιουργήσουν και πώς θα είναι το λειτουργικό περιβάλλον το 2026. Στο μέτωπο του κεφαλαίου, τα κύρια σημεία είναι γύρω από το ποια είναι τα σχέδια αυτών των τραπεζών για τις πλεονάζουσες κεφαλαιακές θέσεις τους (π.χ. διανομές/συγχωνεύσεις/επέκταση στο εξωτερικό), καθώς και τις επιπτώσεις των αναβαλλόμενων φορολογικών πιστώσεων και απαιτήσεων (DTC/DTAs).