Απρόβλεπτο «μπόνους» για το ελληνικό χρέος

Σε κανένα δεν αρέσει να του λένε πως έκανε λάθος.

Κι όμως, η πλειοψηφία των συμμετεχόντων στην αγορά έκανε λάθος όταν προέβλεπε, επανειλημμένα, τα τελευταία χρόνια πως το τέλος του QE, η αύξηση των παρεμβατικών επιτοκίων στις ΗΠΑ κι αλλού, θα οδηγούσε σε αύξηση των μακροχρόνιων επιτοκίων.

Παρά την τέλεια καταιγίδα, οι αρκούδες στην αγορά ομολόγων έπεσαν έξω.     

Η απόδοση του 10ετούς γερμανικού κρατικού ομολόγου είναι αρνητική σήμερα, κοντά στο -0023%, έναντι 0,65% τον Δεκέμβριο του 2015 και 1,9% τον τελευταίο μήνα του 2013.

Η απόδοση του αντίστοιχου αμερικανικού ομολόγου βρίσκεται στο 2,45% περίπου έναντι 3% στα τέλη του 2013 και 2,3% στο τέλος του 2015.

Κι αυτό γιατί τα μακροχρόνια επιτόκια είναι κυρίως συνάρτηση των προσδοκιών για την πορεία του πληθωρισμού.

Αντίθετα, τα πολύ βραχυχρόνια επιτόκια καθορίζονται σε μεγάλο βαθμό από τις αποφάσεις των κεντρικών τραπεζών.

Ευτυχώς, για χώρες όπως η Ελλάδα, έκαναν λάθος. Τουλάχιστον μέχρι τώρα.

Γιατί το λέμε;

Γιατί θα ήταν αδύνατον, κατά την άποψή μας, για την Ελλάδα που «κούρεψε» ομολογιούχους ανά τη μισή υφήλιο το 2012 με το PSI Plus και δεν συμμετείχε/συμμετέχει στο πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης (QE) της ΕΚΤ, να δανείζεται χρήματα από την αγορά για 10 χρόνια με επιτόκιο κάτω από το 4%.  

Στο μέτρο που οι προσδοκίες για τον πληθωρισμό δεν αναθεωρηθούν σημαντικά προς τα πάνω, οι πιθανότητες να κρατηθούν τα μακροχρόνια επιτόκια σε χαμηλά επίπεδα θα αυξηθούν.

Φυσικά, οι αρκούδες δεν εγκαταλείπουν εύκολα τη μάχη και ισχυρίζονται πως οι χαμηλές αποδόσεις των ευρωπαϊκών ομολόγων εξηγούν γιατί οι αποδόσεις των αντίστοιχων αμερικανικών δεν μπορούν να σταθεροποιηθούν πάνω από το 3%.  

Όμως, υπάρχει ένα «μυστικό».

Αν κάποιος όντως συγκρίνει τις αποδόσεις των μακροχρόνιων ευρωπαϊκών κρατικών ομολόγων σε σχέση με τα αντίστοιχα αμερικανικά, θα συμπεράνει πως τα τελευταία είναι πιο ελκυστικά.

Ο λόγος είναι ότι τα αμερικανικά ομόλογα προσφέρουν υψηλότερες αποδόσεις σε σύγκριση με τα ευρωπαϊκά (ευρώ), εξαιρουμένων των ιταλικών και φυσικά των ελληνικών, που είναι υψηλού κινδύνου.

Όμως, τα πράγματα δεν είναι τόσο απλά.

Ο Ευρωπαίος fund manager που θα αγοράσει αμερικανικά ομόλογα με αυτό το κριτήριο θα είναι σαν να ποντάρει στο δολάριο. Με άλλα λόγια, θα αναλάβει συναλλαγματικό ρίσκο και αν του βγει, καλώς.

Αν όμως το δολάριο διολισθήσει έναντι του ευρώ, μπορεί να υποστεί ζημία.   

Από την άλλη πλευρά, αν ο ίδιος Ευρωπαίος θεσμικός διαχειριστής προσπαθήσει να αντισταθμίσει το συναλλαγματικό ρίσκο, οι αποδόσεις των αμερικανικών ομολόγων δεν θα είναι συγκριτικά υψηλότερες από εκείνες των αμερικανικών.

Όσον αφορά την Ελλάδα, το τοπίο που διαμορφώνεται, θα μπορούσε να τη βοηθήσει να δανείζεται με φθηνότερα επιτόκια από την αγορά, αν φυσικά δεν πάει πίσω στις παλιές συνήθειες.

Σε μια τέτοια περίπτωση, οι θεσμοί θα μπορούσαν να δεχθούν να αναθεωρήσουν καθοδικά το μέσο κόστος δανεισμού της χώρας σε λίγα χρόνια, από 4,9% που το έχουν στην ανάλυση βιωσιμότητας (DSA).

Κάτι τέτοιο θα βελτίωνε το προφίλ και τη φερεγγυότητα του ελληνικού χρέους, στα χαρτιά τουλάχιστον, ανοίγοντας τον δρόμο για μείωση των στόχων για το πρωτογενές πλεόνασμα.    

Αν, φυσικά, οι προσδοκώμενοι ρυθμοί ανάπτυξης δεν μεταβάλλονταν επί τα χείρω.