Σε περιόδους απρόβλεπτων αυξήσεων των επιτοκίων, οι μεγάλες μετοχές και οι μετοχές ανάπτυξης είναι αυτές που δίνουν τις καλύτερες συγκριτικά αποδόσεις σε σχέση με τις μικρές και τις μετοχές αξίας, καθώς η τιμή τους επηρεάζεται λιγότερο από τα επιτόκια, επισημαίνει η Εθνική Τράπεζα στην ανάλυσή της με τίτλο ”Euro area monthly” (May 2005).

Στην ανάλυση η Εθνική Τράπεζα εξετάζει την ευαισθησία των μετοχών σε συνθήκες περιοριστικής νομισματικής πολιτικής, επιβράδυνσης της οικονομικής ανάπτυξης και έντασης των πληθωριστικών πιέσεων, με σκοπό να επιλέξει μετοχικά χαρτοφυλάκια τα οποία προστατεύουν τους επενδυτές με τον καλύτερο τρόπο.

Για τον λόγο αυτό κατηγοριοποιεί 10.000 μετοχές που διαπραγματεύονται στα χρηματιστήρια των ΗΠΑ σε 25 χαρτοφυλάκια ανάλογα με: (α) το μέγεθος κεφαλαιοποίησης και (β) τον λόγο λογιστική προς χρηματιστηριακή αξία (ΒV/ΜV).

Μετοχές με χαμηλό λόγο ΒV/ΜV είναι μετοχές με έντονη αναπτυξιακή προοπτική (μετοχές ανάπτυξης), ενώ μετοχές με υψηλό λόγο ΒV/ΜV είναι μετοχές χαμηλής τρέχουσας αποτίμησης (μετοχές αξίας).

Προκειμένου να αναλύσει την ευαισθησία των κατηγοριών των μετοχών στην οικονομική ανάπτυξη, τον πληθωρισμό και τη νομισματική πολιτική, η Εθνική Τράπεζα εκτίμησε τη συμπεριφορά των 25 διαφορετικών χαρτοφυλακίων από τον Ιανουάριο του 1973.

Κατά τη διάρκεια των δύο προηγούμενων ετών, οι μετοχές αξίας έδωσαν καλύτερες αποδόσεις συγκριτικά με τις μετοχές ανάπτυξης, καθώς οι πρώτες επωφελήθηκαν από την αναδιάρθρωση των ισολογισμών τους, τη μείωση της μόχλευσής τους και τη δυναμική επέκταση των οικονομιών.

Ωστόσο, με την αλλαγή της κατεύθυνσης στη νομισματική πολιτική των ΗΠΑ από τον Ιούνιο του 2004, οι μετοχές αξίας υστερούν σε σχέση με τις μετοχές ανάπτυξης, δημιουργώντας ανησυχία για τη μελλοντική τους πορεία.

Από την ανάλυση προκύπτει ότι σε περιόδους επιβράδυνσης της ανάπτυξης, οι μετοχές μεγάλης κεφαλαιοποίησης έδωσαν ελαφρώς καλύτερες αποδόσεις συγκριτικά με τις μετοχές μικρής κεφαλαιοποίησης και οι αποδόσεις των μετοχών αξίας υπερέβησαν σε μικρό βαθμό αυτές των μετοχών ανάπτυξης.

Το αποτέλεσμα αυτό εξηγείται από το γεγονός ότι οι μικρές εταιρίες καθώς και οι εταιρίες αξίας είναι πιο κυκλικές και κατά συνέπεια τα κέρδη τους επηρεάζονται περισσότερο σε καθεστώς οικονομικής επιβράδυνσης, επισημαίνεται στην ανάλυση.

”Παρόμοια συμπεριφορά των αποδόσεων των μετοχών παρατηρούμε και σε μια άνοδο του πληθωρισμού, όπου οι μεγάλες εταιρείες ιστορικά υπερκέρασαν σε αποδόσεις τις μικρές και οι μετοχές αξίας τις μετοχές ανάπτυξης”, συμπληρώνει η Εθνική.

Η χαμηλή διαπραγματευτική ισχύς στην τιμολόγηση των προϊόντων των μικρών εταιριών τις καθιστά περισσότερο ευάλωτες στις πληθωριστικές πιέσεις, καθώς αδυνατούν να μετακυλήσουν το αυξημένο κόστος τους στους καταναλωτές.

Ωστόσο, και σε αυτή την περίπτωση, οι διαφορές στους συντελεστές ευαισθησίας των κατηγοριών ήταν σχετικά μικρές.

Το κεντρικό συμπέρασμα της ανάλυσης είναι ότι η νομισματική πολιτική είναι ο σημαντικότερος παράγοντας κινδύνου, καθώς μια μη αναμενόμενη αύξηση των επιτοκίων οδηγεί σε μεγάλες απώλειες για όλα τα μετοχικά χαρτοφυλάκια.

Ωστόσο, παρατηρούνται σημαντικές διαφορές στην ευαισθησία των μετοχικών χαρτοφυλακίων σε μια αύξηση των βραχυπρόθεσμων επιτοκίων.

Σε περιόδους απρόβλεπτων αυξήσεων των επιτοκίων, οι μεγάλες μετοχές και οι μετοχές ανάπτυξης είναι αυτές που δίνουν τις καλύτερες συγκριτικά αποδόσεις σε σχέση με τις μικρές και τις μετοχές αξίας καθώς η τιμή τους επηρεάζεται λιγότερο από τα επιτόκια.

Συγκεκριμένα, για κάθε απρόβλεπτη αύξηση 100 μονάδων βάσης στα βραχυπρόθεσμα επιτόκια, οι μεγάλες εταιρίες αποδίδουν 3,2% επιπλέον των μικρών εταιρειών, κατά μέσο όρο, ανεξαρτήτου κατηγοριοποίησης σε όρους αξίας ή ανάπτυξης, και οι μετοχές ανάπτυξης αποδίδουν 2,4% επιπλέον των μετοχών αξίας, κατά μέσο όρο, ανεξαρτήτου κατηγοριοποίησης σε μεγάλες ή μικρές.

Το παραπάνω εύρημα υποδηλώνει ότι οι μεγάλες εταιρίες είναι λιγότερο ευάλωτες σε ανόδους των επιτοκίων λόγω της μικρότερης εξάρτησής τους από τον τραπεζικό δανεισμό, σε αντιδιαστολή με τις μικρές που στερούνται την πρόσβαση στις κεφαλαιαγορές και χρηματοδοτούνται κατά κύριο λόγο από το τραπεζικό σύστημα.

Συμπερασματικά, σύμφωνα με την ανάλυση της Εθνικής Τράπεζας, προκύπτει ότι στην παρούσα οικονομική συγκυρία που χαρακτηρίζεται από οικονομική επιβράδυνση, και άνοδο του πληθωρισμού και περιοριστική νομισματική πολιτική στις ΗΠΑ, οι επενδυτές στις ΗΠΑ θα πρέπει να προτιμήσουν μετοχές εταιριών μεγάλης κεφαλαιοποίησης, που έχουν τους μικρότερους δείκτες ευαισθησίας και στους τρεις προαναφερόμενους κινδύνους.

Από την άλλη, η Εθνική προτείνει εταιρίες ανάπτυξης, καθώς η καλύτερη συμπεριφορά τους σε συνθήκες ανόδου των βραχυπρόθεσμων επιτοκίων υπερκαλύπτει την υστέρησή τους σε περιβάλλον οικονομικής επιβράδυνσης και πληθωριστικών πιέσεων.

Επισημαίνει πάντως πως οι τρέχουσες αποτιμήσεις έχουν ήδη προεξοφλήσει μια αύξηση των επιτοκίων παρέμβασης της Ομοσπονδιακής Τράπεζας των ΗΠΑ στο 3,75% μέχρι το τέλος του 2005.

Παράλληλα αναφέρει πως τα αμυντικά χαρτοφυλάκια που προτείνει αναμένεται να προστατέψουν τους επενδυτές σε περίπτωση μιας αύξησης των επιτοκίων πάνω από αυτά τα επίπεδα.

Στην περίπτωση της ευρωζώνης, όπου η ΕΚΤ δεν προβλέπεται να προβεί σε αυξήσεις των επιτοκίων σύντομα και ο πληθωρισμός αναμένεται να υποχωρήσει, τα μετοχικά χαρτοφυλάκια θα πρέπει να επικεντρώνονται σε εταιρίες μικρότερης κεφαλαιοποίησης και χαμηλής αποτίμησης (μετοχές αξίας), οι οποίες θα εξακολουθήσουν να επωφελούνται από το περιβάλλον χαμηλών επιτοκίων.

Εξάλλου, στην ανάλυση επισημαίνει πως στην τρέχουσα οικονομική συγκυρία οι χρηματοοικονομικές αγορές βρίσκονται μπροστά σε ένα δίλημμα ως προς τη μελλοντική τους κατεύθυνση.

Χαρακτηριστικά της οικονομικής συγκυρίας, εξηγεί η Εθνική Τράπεζα, είναι η επιβράδυνση των ρυθμών της οικονομικής ανάπτυξης, παγκοσμίως, η άνοδος της τιμής του πετρελαίου στις διεθνείς αγορές, η ένταση των πληθωριστικών πιέσεων και η αύξηση των βραχυπρόθεσμων επιτοκίων στις ΗΠΑ.

Συγκεκριμένα, η επιλογή των επενδυτών σε σχέση με τη βέλτιστη διάρθρωση των χαρτοφυλακίων τους καθίσταται ιδιαίτερα δυσχερής.

Αναφορικά με τις αγορές των κρατικών ομολόγων, οι τρέχουσες αποτιμήσεις τους βρίσκονται σε ιστορικά υψηλά επίπεδα και δεν ευθυγραμμίζονται με το οικονομικό περιβάλλον που χαρακτηρίζεται από πληθωριστικές πιέσεις και άνοδο των βραχυπρόθεσμων επιτοκίων, ιδιαίτερα στην περίπτωση των ΗΠΑ.

Από την άλλη πλευρά, τα χρηματιστήρια έχουν προσφέρει μάλλον απογοητευτικές αποδόσεις κατά τους πρώτους πέντε μήνες του έτους, αδυνατώντας να διασπάσουν τα επίπεδα στα οποία βρίσκονταν στην αρχή του έτους, συμπληρώνει η Εθνική Τράπεζα.

Εξάλλου, επισημαίνει πως στην αγορά συναλλάγματος το δολάριο ΗΠΑ έχει εκπλήξει τους επενδυτές, ανατιμώμενο έναντι του ευρώ και του γεν.

Στο προσεχές μέλλον οι αγορές κρατικών ομολόγων αναμένεται να αποφέρουν αρνητικές αποδόσεις, με άνοδο των μακροπρόθεσμων επιτοκίων, η διατήρηση των οποίων σε χαμηλά επίπεδα οφείλεται περισσότερο σε τεχνικούς λόγους και λιγότερο σε οικονομικούς, προβλέπει η Εθνική.

Τα χρηματιστήρια βρίσκονται σε πλεονεκτική θέση σε σχέση με τις αγορές ομολόγων, καθώς οι δείκτες αποτίμησης των μετοχών έχουν συγκλίνει σε ικανοποιητικά επίπεδα σε σχέση με τους ιστορικούς μέσους τους, τα εταιρικά κέρδη αναμένεται να συνεχίσουν να αυξάνονται με διψήφιους ρυθμούς και οι διακυμάνσεις των αποδόσεων διατηρούνται σε χαμηλά ιστορικά επίπεδα.

Το κεντρικό ερώτημα της παρούσας ανάλυσης είναι η βέλτιστη επιλογή μετοχικών χαρτοφυλακίων σε συνθήκες περιοριστικής νομισματικής πολιτικής, επιβράδυνσης της οικονομικής ανάπτυξης και έντασης των πληθωριστικών πιέσεων.