Στις επικείμενες αυξήσεις κεφαλαίων των τραπεζών νέα επενδυτικά προϊόντα θα εισέλθουν στην ελληνική αγορά. Προϊόντα που δεν έχουν διαπραγματευθεί στο παρελθόν στο ελληνικό χρηματιστήριο και τα οποία είναι αναμενόμενο να προκαλέσουν το ενδιαφέρον στο επενδυτικό κοινό αλλά ταυτόχρονα να δημιουργήσουν και απορίες. Τα warrants! Όσοι αποφασίσουν να συμμετέχουν στην αύξηση κεφαλαίου των τραπεζών θα βρεθούν να έχουν στα χέρια τους 9 warrants [*] για κάθε μετοχή την οποία θα έχουν στην κατοχή τους πριν την αύξηση.

Τι είναι όμως στην ουσία τους τα warrants; Με απλά ελληνικά; Τα warrants είναι τίτλοι που δίνουν στον κάτοχό τους το δικαίωμα να πληρώσει την τιμή εξάσκησης για να αποκτήσει μετοχές σε συγκεκριμένες ημερομηνίες στο μέλλον. Οπότε η αξία τους συνδέεται με την πιθανότητα η μετοχή να είναι πάνω από την τιμή εξάσκησης στις ημερομηνίες αυτές. Όσο πιο μεγάλη η πιθανότητα αυτή τόσο πιο πολύ είναι κάποιος διατεθειμένος να πληρώσει για τα warrants άρα τόσο πιο μεγάλη η αξία τους.

Παράδειγμα: Έχοντας μία μετοχή της Τράπεζας Χ αποκτά κανείς 9 warrants που το καθένα δίνει στον κάτοχό του το δικαίωμα να αγοράσει τη μετοχή της Τράπεζας Χ στην τιμή της αύξησης (έστω 50cents, το οποίο ονομάζεται τιμή εξάσκησης όσον αφορά στο warrant) σε συγκεκριμένες ημερομηνίες στο μέλλον.

Στους μετόχους που θα συμμετέχουν στην αύξηση και βρεθούν με τα νέα προϊόντα στα χέρια τα ακόλουθα ερωτήματα ενδέχεται να γεννηθούν.

•Τι να τα κάνω τα warrants; Να τα κρατήσω μέχρι το τέλος; Να τα εξασκήσω στην πρώτη ευκαιρία; Να τα πουλήσω να τελειώνω;

Πιθανώς, κάποιοι επενδυτές να επιλέξουν να μη συμμετέχουν στην αύξηση και να ενδιαφερθούν για τα warrants στην δευτερογενή αγορά. Οι επενδυτές αυτοί ενδέχεται να κάνουν τις ακόλουθες σκέψεις.

•Είναι ακριβό ή φθηνό το warrant; Πόσο πρέπει να πληρώσω για αυτό; Αν το πάρω κινδυνεύω να χάσω τα λεφτά μου; Τι αποδόσεις μπορώ να προσδοκώ;

Ας δούμε όμως αναλυτικά τις απαντήσεις σε όλα αυτά τα ερωτήματα. Θα απαντήσουμε θεωρητικά και πρακτικά έτσι ώστε ο καθένας να έχει μια πλήρη εικόνα του τι μπορεί να συμβεί τις επόμενες ημέρες/χρόνια…

•Τι να τα κάνω τα warrants; Να τα κρατήσω μέχρι το τέλος; Να τα πουλήσω να τελειώνω;

Τα warrants δίνουν το δικαίωμα στον κάτοχό τους να αγοράσει τη μετοχή σε συγκεκριμένη τιμή σε κάποιες ημερομηνίες στο μέλλον. Θεωρητικά αυτό το δικαίωμα θα έχει πάντα αξία έτσι είναι πάντα καλύτερα να έχει κανείς το warrant παρά τη μετοχή. Δεν τα εξασκούμε ποτέ πριν το τέλος τους (τη λήξη). Αν πιστεύουμε ότι η μετοχή θα πέσει απλά πουλάμε τα warrants. Πρακτικά αυτό προϋποθέτει ότι θα υπάρχει αρκετή ρευστότητα ώστε να πωληθούν τα warrants κοντά στις ημερομηνίες εξάσκησης ώστε να μπορέσουμε νε εφαρμόσουμε τη θεωρητικά σωστή στρατηγική.

•Είναι ακριβό ή φθηνό το warrant; Πόσο πρέπει να πληρώσω γι αυτό;

Η θεωρητικά δίκαια τιμή ενός warrant καθορίζεται από έναν μαθηματικό τύπο που λαμβάνει υπ όψιν στοιχεία όπως η τιμή της μετοχής, η τιμή εξάσκησης και η μεταβλητότητά της. Ο τύπος αυτός είναι το μοντέλο Black & Scholes με το οποίο όσοι ασχολούνται με την αγορά των options είναι εξοικειωμένοι. Δεδομένου ότι η τιμή εξάσκησης θα είναι σταθερή όσο μεγαλύτερη θα είναι η τιμή της μετοχής τόσο μεγαλύτερη θα είναι η θεωρητική τιμή του warrant.

Το μυστικό όμως κρύβεται στη μεταβλητότητα της μετοχής. Η μεταβλητότητα είναι το μέγεθος που μετράει το πόσο πάνω κάτω περιμένουμε να κινηθεί η μετοχή μέχρι τη λήξη του warrant κατά μέσο όρο. Δηλαδή στην αρχή των warrants είναι η προσδοκία της αγοράς για τη μέση ημερήσια κίνηση της μετοχής τα επόμενα 5 χρόνια.

Για να έχουμε ένα μέτρο του τι σημαίνει αυτό, διακύμανση (volatility) με τιμή 16% σημαίνει ότι στα επόμενα 5 χρόνια η μετοχή θα κινείται κατά μέσο όρο με 1% την ημέρα (κίνηση είτε πάνω, είτε κάτω). Οπότε διακύμανση 50% σημαίνει ότι κατά μέσο όρο η μετοχή θα κινείται κατά 3% την ημέρα μέχρι τη λήξη του συμβολαίου.

Όσο μεγαλύτερη είναι η αναμενόμενη διακύμανση της μετοχής τόσο μεγαλύτερη είναι και η τιμή του warrant. Αυτό διότι όσο μεγαλύτερη είναι η ημερήσια αναμενόμενη κίνηση της μετοχής τόσο μεγαλύτερη είναι και η δυνατότητα για μελλοντικό κέρδος, αφού μια μετοχή που κινείται πολύ μπορεί να πάει και πολύ πάνω ενώ όσο κάτω και να πάει πιο κάτω από το μηδέν δεν πρόκειται να πέσει η τιμή ποτέ. Διαγραμματικά αυτό φαίνεται παρακάτω





Μεγάλες κινήσεις της μετοχής δημιουργούν τη δυνατότητα για μεγάλες ανοδικές κινήσεις οπότε και μεγάλο κέρδος, αλλά και για μεγάλες πτωτικές κινήσεις, όπου η απώλεια περιορίζεται στο μηδέν. Η ασυμμετρία αυτή κάνει όλη τη διαφορά και έτσι μεγάλη διακύμανση συνεπάγεται υψηλότερη τιμή για το warrant.

•Αν το πάρω κινδυνεύω να χάσω τα λεφτά μου;

Η τιμή του warrant μπορεί να πάει στο μηδέν όπως φαίνεται από το παραπάνω διάγραμμα. Μπορεί να πάει στο μηδέν όταν η πιθανότητα να είναι η μετοχή πάνω από την τιμή εξάσκησης είναι πολύ πολύ μικρή.

Έτσι αν στο warrant πάνω στη μετοχή της Τράπεζας Χ έχει τιμή εξάσκησης 0.5 ευρώ και η μετοχή είναι στα 10cents τότε η πιθανότητα να είναι στη λήξη πάνω από τα 50cents είναι πολύ μικρή και έτσι η αξία του warrant θα είναι κοντά στο μηδέν.

•Τι αποδόσεις μπορώ να προσδοκώ;

Όσο αυξάνεται η τιμή της μετοχής τόσο αυξάνεται και η τιμή του warrant. Ναι, αλλά πόσο είναι το τόσο; Η απάντηση δίνεται από το delta του warrant. Το delta δίνεται από έναν άλλο μαθηματικό τύπο, ο οποίος προκύπτει από τον τύπο Black & Scholes, και παίρνει τιμές από 0 έως 1. Όσο πιο χαμηλά είναι η τιμή της μετοχής τόσο πιο κοντά στο μηδέν είναι το delta το οποίο σημαίνει ότι όταν η μετοχή είναι πολύ χαμηλά ακόμα και αν ανέβει λίγο δε θα αλλάξει η τιμή του warrant. Όσο πιο μεγάλη είναι η τιμή της μετοχής τόσο μεγαλύτερη είναι η τιμή του delta (τόσο πιο κοντά στο 1), το οποίο σημαίνει ότι αν ανέβει η τιμή της μετοχής κατά 10 cents για παράδειγμα, θα ανέβει και η τιμή του warrant κατά 10 cents.

Αν η τιμή της μετοχής είναι κοντά στην τιμή αύξησης τότε ενδέχεται το delta να είναι γύρω στο 70% στην αρχή. Αν υποθέσουμε τις παρακάτω τιμές για ένα warrant της Τράπεζας Χ τότε μπορούμε να βγάλουμε κάποια χρήσιμα συμπεράσματα.

Warrant 5ετές στην Τράπεζα Χ με τιμή εξάσκησης 0.5 ευρώ και η τιμή της μετοχής στο 0.5. Έτσι, αν υποθέσουμε μεταβλητότητα 45% για τα επόμενα 5 χρόνια, τότε αυτό συνεπάγεται (τύπος Black & Scholes) τιμή 20cents για το ένα warrant και 70% delta. Αν η Τράπεζα Χ ανέβει κατά 10cents τότε η τιμή του warrant θα πρέπει να ανέβει κατά 7 cents στα 27cents. Έτσι άνοδος 20% για τη μετοχή (από 0.5 a 0.6) είναι άνοδος 35% (από 0.2 a 0.27)

Υπάρχει, λοιπόν σημαντική μόχλευση, στο trading των warrants. Βέβαια απαραίτητη προϋπόθεση για όλα αυτά είναι να μπορεί κανείς να κάνει πράξεις στα securities αυτά σε τιμές κοντά στις θεωρητικές τους και το bid-offer της αγοράς να είναι αρκετά μικρό ώστε να το μέσα-έξω να μην κοστίσει τόσο ώστε να ροκανίσει σημαντικά το περιθώριο κέρδους.


[*] Με εξαίρεση την Alpha, όπου είναι πιθανόν να πάρει κάποιος έως 7,3 warrants ανά μετοχή αντί για 9.