**Δείτε στη δεξιά στήλη "Συνοδευτικό Υλικό" του πίνακες με τις αποτιμήσεις των βασικών δεικτών σε Ευρώπη και Αμερική αλλά και τις αποδόσεις των δεικτών σε διαφορετικά χρονικά διαστήματα του 2009.

Σοβαρούς πονοκεφάλους προκαλούν στην κυβέρνηση, στις επιχειρήσεις και στους επενδυτές τα σοβαρά προβλήματα που θα κληθούν να αντιμετωπίσουν μετά το πέρας των καλοκαιρινών διακοπών.

Όλα δείχνουν πως το φετινό φθινόπωρο θα είναι «θερμό»:

* Η κυβέρνηση θα προσπαθήσει να πείσει την Ευρωπαϊκή Επιτροπή να παρατείνει το χρονικό περιθώριο ώστε να μειωθεί το δημοσιονομικό έλλειμμα κάτω από το 3%, υποσχόμενη παράλληλα μια σειρά σοβαρές διαρθρωτικές αλλαγές μέσα σε ένα -ούτως ή άλλως- προεκλογικό κλίμα. 

*  Οι τράπεζες θα βρεθούν αντιμέτωπες με τη σοβαρότερη (γι’ αυτές) επίπτωση της οικονομικής κρίσης, τα μη εξυπηρετούμενα δάνεια. «Στο μέτωπο των επισφαλειών, όλα θα παιχτούν στο επόμενο εξάμηνο», δηλώνουν παράγοντες του κλάδου, αδυνατώντας από τώρα να προβλέψουν με ασφάλεια τη μελλοντική τους πορεία.

* Οι επιχειρήσεις φοβούνται πως ύστερα από ένα ασθενικό τελευταίο δωδεκάμηνο θα κληθούν να αντιμετωπίσουν ακόμη μεγαλύτερα προβλήματα, καθώς οι πελάτες τους θα είναι καταπονημένοι από την πολύμηνη «δίαιτα» και από την πιστωτική ασφυξία που εξακολουθεί να χαρακτηρίζει το μεγαλύτερο κομμάτι της πραγματικής οικονομίας. 

* Και τέλος, οι επενδυτές θα πρέπει να δράσουν σε ένα ακόμη πιο δύσκολο περιβάλλον. Με τα καταθετικά επιτόκια των τραπεζών να κατρακυλούν μήνα με τον μήνα, με την υπερπροσφορά ακινήτων να μη λέει να περιοριστεί και με τις τιμές των μετοχών σε σαφώς πιο υψηλά επίπεδα από αυτά του περασμένου Μαρτίου, θα δυσκολευτούν πάρα πολύ πριν πάρουν οριστικές αποφάσεις...

Η ουσία είναι ότι τα τέσσερα προαναφερόμενα μέτωπα είναι αλληλένδετα μεταξύ τους. Για παράδειγμα, όσο περισσότερες δεσμεύσεις αναλάβει η κυβέρνηση για (μελλοντικές έστω) τομές στην οικονομία, όσο μικρότερες τελικά είναι οι επισφάλειες των τραπεζών, όσο περισσότερο «αδιάβροχες» φανούν οι επιχειρήσεις από την κρίση, τόσο καλύτερα θα αποβούν τα πράγματα για τους επενδυτές και ιδιαίτερα για εκείνους που τοποθετούν τα κεφάλαιά τους στη Σοφοκλέους.

Επί του παρόντος, πάντως, ο Γενικός Δείκτης φαίνεται να έχει ήδη προεξοφλήσει ένα αρκετά θετικό σενάριο για όσα θα συμβούν μέσα στους επόμενους μήνες. Ενδεικτικό άλλωστε είναι αυτό που υποστηρίζει για τους τραπεζικούς τίτλους -τον βασικότερο κλάδο της Σοφοκλέους- η Εθνική - Π&Κ Χρηματιστηριακή: «Οι τιμές των μετοχών κινούνται περισσότερο με βάση το συναίσθημα παρά σύμφωνα με την πορεία των οικονομικών δεδομένων».

Οι τραπεζίτες παραδέχονται βέβαια ότι κατά το πρώτο εξάμηνο το ποσοστό των μη εξυπηρετούμενων δανείων αυξήθηκε, πλην όμως υποστηρίζουν πως ο ρυθμός ανόδου έχει ήδη κοπάσει και παρότι τα χειρότερα θα τα δούμε πιθανότατα μέσα στο 2010, τελικά τα μη εξυπηρετούμενα δάνεια δεν θα υπερβούν λίγο-πολύ τις προβλέψεις που είχαν δοθεί στα guidances στις αρχές του έτους.

Με αυτήν την αισιόδοξη άποψη δεν φαίνεται να διαφωνούν και οι περισσότεροι αναλυτές και το γεγονός ότι αναμένουν λίγο υψηλότερα ποσοστά μη εξυπηρετούμενων δανείων από αυτά των διοικήσεων των πιστωτικών ιδρυμάτων, το τελικό συμπέρασμα δεν διαφοροποιείται σημαντικά.

Ο δρόμος της Εθνικής

Παρ’ όλα αυτά, όμως, οι συζητήσεις για το κατά πόσον οι υπόλοιπες μεγάλες τράπεζες θα ακολουθήσουν ή όχι τον δρόμο της Εθνικής, προχωρώντας και αυτές σε αύξηση του μετοχικού τους κεφαλαίου, έχει προκαλέσει σαφείς επιφυλάξεις στην αγορά. Άλλοι ανησυχούν επειδή φοβούνται πως τα πιστωτικά ιδρύματα προχωρούν σε αυξήσεις μετοχικού κεφαλαίου φοβούμενα εκτροχιασμό επισφαλειών και κάποιοι γιατί οι τόσο πολλές εκδόσεις είναι υπερβολικές για μια ρηχή χρηματιστηριακή αγορά όπως το Χ.Α.

Οι διοικήσεις των τραπεζών, βέβαια, διέψευσαν «χαλαρά» τα περί ΑΜΚ προ διμήνου, ωστόσο είναι περισσότερο από λογικό ότι σε μια περίοδο διεθνούς πιστωτικής στενότητας καμία διοίκηση δεν θα απέρριπτε με τόση ευκολία το σενάριο αύξησης κεφαλαίου, ιδιαίτερα αν οι διοικήσεις των τραπεζών είχαν τις διαβεβαιώσεις των ξένων συμβούλων τους ότι «λεφτά υπάρχουν»...

Σύμφωνα με τα μέχρι τώρα δεδομένα, κανένα μεγάλο πιστωτικό ίδρυμα δεν αντιμετωπίζει πρόβλημα ρευστότητας ή για την ακρίβεια τέτοιο πρόβλημα ρευστότητας ώστε να κινδυνεύει η βιωσιμότητά του. Το πιθανότερο μάλιστα είναι ότι αυτό δεν αναμένεται να υπάρξει ούτε και στο άμεσο μέλλον.

Από την άλλη πλευρά, όμως, υπάρχει ένα μεγάλο «αλλά»...

Η αλήθεια είναι ότι σχεδόν όλες οι τράπεζες διαφημίζουν εδώ και μήνες ότι συνεχώς ανοίγουν τους κρουνούς της χρηματοδότησης, χωρίς ωστόσο κάτι τέτοιο να φαίνεται από τα υπάρχοντα επίσημα στοιχεία αλλά ούτε και από τις δηλώσεις των παραγόντων της αγοράς.

Σύμφωνα με οικονομικούς κύκλους, και όσο θα βαδίζουμε προς τις επόμενες βουλευτικές εκλογές, πιθανότατα κατά τον Μάρτιο, τόσο θα εντείνονται και οι πιέσεις προς τις τράπεζες να τοποθετήσουν χρήμα στην οικονομία, ιδίως όταν έχουν ενταχθεί στο κρατικό πακέτο στήριξης των 28 δισ. ευρώ.

Πέρα όμως από τις όποιες πολιτικές πιέσεις για πρόσθετες χρηματοδοτήσεις, υπάρχει και η κοινή λογική. Κατά το τελευταίο δωδεκάμηνο όσα πιστωτικά ιδρύματα διέθεταν καλύτερη ρευστότητα (π.χ. η Εθνική) κατάφεραν να κερδίσουν μερίδια αγοράς από κάποια άλλα, διευρύνοντας έτσι την γκάμα του πελατολογίου τους.

Μέσα λοιπόν από την πρόσφατη κίνηση της Εθνικής Τράπεζας να αντλήσει 1,25 δισ. ευρώ, η τράπεζα αποκτά ανταγωνιστικό πλεονέκτημα έναντι αρκετών εκ των υπόλοιπων χρηματοπιστωτικών ομίλων και οι τελευταίοι φυσικό είναι να μη θέλουν να μείνουν χωρίς να απαντήσουν...

Το ζήτημα ωστόσο είναι πώς θα δεχτεί τελικά η χρηματιστηριακή αγορά το σενάριο των αυξήσεων κεφαλαίου στις τράπεζες.

Στη συνεδρίαση της Δευτέρας 10/8, για παράδειγμα, η πτώση των τιμών αποδόθηκε κυρίως σε πιθανές αυξήσεις κεφαλαίου, χωρίς ωστόσο να έχει ξεκαθαρίσει αν όντως έτσι έχουν τα πράγματα. Και αυτό γιατί στην περίπτωση της αύξησης κεφαλαίου της Εθνικής παρατηρήθηκε μεν αρχική πίεση στην τιμή του τίτλου, η οποία όμως έδωσε στη συνέχεια τη θέση της σε ισχυρό ανοδικό ρεύμα!

Δεν είναι λοιπόν λίγοι εκείνοι οι παράγοντες που πιστεύουν ότι -αν δεν δούμε κάποια εκτίναξη των μη εξυπηρετούμενων δανείων- οι αυξήσεις κεφαλαίου στις τράπεζες (αν τελικά αποφασιστούν) θα επιδράσουν θετικά επί των τιμών των μετοχών μεσομακροπρόθεσμα.

Crash test από τον Σεπτέμβριο

Την ίδια ώρα που παρατηρείται τάση αναστροφής της πτωτικής τάσης στις διεθνείς αγορές και προσδοκία για -αργή έστω- επιστροφή στην ανάκαμψη από το τέλος του 2009 και μετά, πολύ πιο συγκρατημένες είναι οι εκτιμήσεις για την πραγματική ελληνική οικονομία.

«Στην Ελλάδα η κρίση εμφανίστηκε με σημαντική καθυστέρηση σε σχέση με το εξωτερικό και με ανάλογη τουλάχιστον χρονική καθυστέρηση θα απέλθει», δηλώνει βασικός μέτοχος εισηγμένης εταιρείας, ο οποίος μάλιστα υποστηρίζει πως η διάρκειά της θα επιμηκυνθεί λόγω και των γνωστών διαρθρωτικών προβλημάτων στη χώρα.

Και ενώ οι περισσότεροι παράγοντες της οικονομίας φοβούνται επιδείνωση της κατάστασης το ερχόμενο φθινόπωρο με αύξηση των ακάλυπτων επιταγών, των μη εξυπηρετούμενων δανείων, των πτωχεύσεων και της ανεργίας, πολλά θα εξαρτηθούν από το πόσο γρήγορα και αποτελεσματικά θα κινηθεί ο κρατικός μηχανισμός σε συγκεκριμένους τομείς.

Στην αγορά της πληροφορικής, για παράδειγμα, περιμένουν με ανυπομονησία τα προγράμματα του ΕΣΠΑ (Δ΄ ΚΠΣ). Ιδιοκτήτης μεσαίας εταιρείας πληροφορικής δήλωσε χαρακτηριστικά: «Παρουσιάζουν πολύ ενδιαφέρον, αλλά όλο τα ακούμε και τίποτε δεν βλέπουμε».

Στον χώρο των κατασκευαστικών εταιρειών, σαν μάννα εξ ουρανού αναμένονται τα ΣΔΙΤ, ενώ επίσης μέσα στο φθινόπωρο οι επιχειρήσεις περιμένουν με αγωνία την οριστικοποίηση και καλύτερη εικόνα για τον βαθμό αποδοχής των διαφόρων κατηγοριών προγραμμάτων στήριξης που έχει εξαγγείλει η κυβέρνηση για επιμέρους κλάδους στην οικονομία.

Ακόμα και σχετικά με το πακέτο των εγγυήσεων ύψους 2 δισ. ευρώ, για το οποίο η κυβέρνηση πήρε το πράσινο φως από την Ευρωπαϊκή Ένωση, έχει μεγάλη σημασία για το πώς και αν θα διαχυθεί στην οικονομία. «Φοβόμαστε ότι το μεγαλύτερο τμήμα του θα χρησιμοποιηθεί για να καλύψει τρύπες προβληματικών επιχειρήσεων, με αποτέλεσμα το πακέτο αυτό να μη φτάσει ποτέ στην πραγματική οικονομία», δήλωσε πρόεδρος επιμελητηρίου στην Πελοπόννησο, ο οποίος συμπλήρωσε: «Το μεγάλο πρόβλημα για τις επιχειρήσεις είναι ότι οι τράπεζες έχουν μειώσει δραστικά τα δάνεια που χορηγούν έναντι προεξόφλησης επιταγών και αυτό μπορεί να οδηγήσει σε αδιέξοδο ακόμη και τις υγιείς επιχειρήσεις». Και συν όλα τα άλλα, τα παραπάνω θα αναβληθούν τουλάχιστον για κάμποσους μήνες σε περίπτωση που προκηρυχθούν έκτακτες εκλογές μέσα στο φθινόπωρο.

Πάντως, η πλειονότητα των παραγόντων της αγοράς δεν ασπάζεται αυτό το σενάριο για δύο λόγους: πρώτον, γιατί θα ήταν καταστροφικό (οι επιχειρήσεις δεν διαθέτουν τις απαιτούμενες αντοχές για καθυστερήσεις, έστω και ολιγόμηνες) και, δεύτερον, διότι όπως μια γαλοπούλα δεν βιάζεται να έρθουν τα Χριστούγεννα, έτσι και μια κυβέρνηση δεν έχει κίνητρο να επισπεύσει τις εκλογές, αν πιστεύει ότι θα τις χάσει.

Τέλος, με ενδιαφέρον για το πού τελικά θα κάτσει η μπίλια αναμένονται και οι διαπραγματεύσεις μεταξύ της κυβέρνησης και της Ευρωπαϊκής Επιτροπής για το πόση παράταση προσαρμογής θα λάβουμε προκειμένου να περιορίσουμε το δημοσιονομικό μας έλλειμμα κάτω από το 3% και έναντι ποιου αντιτίμου.

Από το «μίγμα» της συμφωνίας αυτής θα κριθούν πολλά γύρω από την ένταση των φοροεισπρακτικών μέτρων που θα ληφθούν το φθινόπωρο (τα οποία επίσης θα επηρεάσουν τη ζήτηση στην οικονομία και την πορεία των επιχειρήσεων) αλλά και των διαρθρωτικών αλλαγών για τις οποίες θα δεσμευτούμε στους Ευρωπαίους εταίρους μας (αυτό θα επηρεάσει πιθανότατα την εικόνα των επενδυτών για το ελληνικό χρηματιστήριο).

Στενότερα περιθώρια για τους επενδυτές
 
Με λιγότερες αποδόσεις και με ακόμα περισσότερα προβλήματα αναμένεται το προσεχές φθινόπωρο και για τους Έλληνες επενδυτές, καθώς από τη μία πλευρά οι τοποθετήσεις χαμηλού κινδύνου προσφέρουν ασήμαντες αποδόσεις και από την άλλη απαιτείται η ανάληψη σημαντικού ρίσκου για επενδύσεις που είτε αναμένεται να κινηθούν πλαγιοπτωτικά (ακίνητα) είτε βρίσκονται σε σημαντικά υψηλότερα επίπεδα από αυτά του περασμένου Μαρτίου.

Οι αποδόσεις των τραπεζικών καταθέσεων έχουν υποχρεωθεί σε κάμψη μεγαλύτερη του 50% από την αρχή του έτους, ενώ ανοιχτό είναι το σενάριο της αύξησης του συντελεστή φορολόγησής τους. Όλα δείχνουν πως η τάση των επιτοκίων για τους επόμενους μήνες θα είναι ελαφρά πλαγιοπτωτική.

Δεν φαίνεται κάποιο φως στην άκρη του τούνελ στην αγορά ακινήτων, όπου μπορεί μεν η προσφορά νέων σπιτιών να μειώνεται, ωστόσο δεν σημειώνεται αξιοσημείωτη κινητικότητα στην αγορά, με αποτέλεσμα το περιβόητο πλεόνασμα των 150.000 περίπου αδιάθετων σπιτιών να διατηρείται περίπου ακέραιο.
 
Στα εμπορικά ακίνητα οι πιέσεις των μισθωτών αφορούν σε μειώσεις ακινήτων και όλα δείχνουν πως σε ορισμένες περιπτώσεις οι πιέσεις αυτές θα οδηγήσουν σε κάποιο αποτέλεσμα μέσα στους επόμενους μήνες. Γενικότερα, στην ελληνική αγορά ακινήτων, σύμφωνα με τις εκτιμήσεις των εταιρειών Trastor και Alpha Αστικά Ακίνητα, αναμένεται στο β΄ εξάμηνο μάλλον πτωτική πορεία σε ό,τι αφορά τις αποτιμήσεις και ενδεχομένως τα ενοίκια.

Τέλος, σε «σταυρόλεξο για δυνατούς λύτες» έχει εξελιχτεί η υπόθεση Σοφοκλέους, η οποία επί του παρόντος ακολουθεί το ανοδικό ρεύμα των διεθνών αγορών, χωρίς να συνεκτιμά τις εγχώριες δυσκολίες. Οι αποτιμήσεις σε γενικές γραμμές -αν και φθηνότερες σε σχέση με την Ευρώπη με βάση κάποιους δείκτες- δεν θα πρέπει να θεωρούνται «τσάμπα» αλλά μάλλον «απαιτητικές» αφού φαίνεται πως έχουν ήδη προεξοφλήσει ένα σημαντικό μέρος της επικείμενης ανάκαμψης της οικονομίας.

**Δείτε στη δεξιά στήλη "Συνοδευτικό Υλικό" του πίνακες με τις αποτιμήσεις των βασικών δεικτών σε Ευρώπη και Αμερική αλλά και τις αποδόσεις των δεικτών σε διαφορετικά χρονικά διαστήματα του 2009.

**** Αναδημοσίευση από το 595ο φύλλο της εβδομαδιαίας εφημερίδας "ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ", 13-18 Αυγούστου 2009.