Ευκαιρία αγορών ή τέλος στο bull market των μετοχών;

Χειρότερες συνθήκες από εκείνες του Φεβρουαρίου έχουν δημιουργηθεί στις αμερικανικές μετοχές, ενώ οι υψηλοί κίνδυνοι έχουν ήδη ενσωματωθεί στις ευρωπαϊκές μετοχές με αρωγό την Ιταλία. Παρότι στον δείκτη S&P 500 η ζημιά από τα υψηλά του έχει περιοριστεί στο 8%, σε επιμέρους μετοχές τα ποσοστά ξεπερνούν κατά πολύ το 15% και κατά μέσο όρο ανέρχονται στο 18%, σύμφωνα με τα στοιχεία της Factset

Τον Φεβρουάριο, το αντίστοιχο μέγεθος στις αμερικανικές μετοχές ήταν 15%, ενώ στην Ευρώπη, που συνεχίζει να υποαποδίδει της αμερικανικής αγοράς μετοχών, η πτώση από τα υψηλά τους είναι ακόμη μεγαλύτερη.

Στο δεύτερο εξάμηνο του 2018, οι διεθνείς αγορές θα ξεκινούσαν να προεξοφλούν τις αλλαγές, όπως το υψηλότερο έλλειμμα των ΗΠΑ, τη μεγαλύτερη προσπάθεια μείωσης του ισολογισμού της Fed μέσω των επιτοκίων, την αλλαγή της πολιτικής της ΕΚΤ και αρκετά ακόμα ζητήματα πολιτικής φύσεως, οπότε η μακρά περίοδος χαμηλής μεταβλητότητας μέχρι τώρα ήταν το παράδοξο και όχι η επιστροφή της, επισημαίνουν οι διεθνείς διαχειριστές κεφαλαίων.

Το πρόβλημα όμως που ξεχωρίζει, και για την ώρα έχει και πάλι παραμεριστεί από τις αμερικανικές μετοχές παρά την πτώση τους, είναι ο εμπορικός πόλεμος. Η νευρικότητα αναφορικά με την προωθούμενη πολιτική του προστατευτισμού αυξάνεται, αφού οι επενδυτές βλέπουν ότι η παγκόσμια οικονομία επιβραδύνεται. Ωστόσο, το πρόσφατο sell-off δεν αποδίδεται σε αυτόν το παράγοντα.

Παρά τη ραγδαία επιδείνωση της ψυχολογίας, ο S&P 500 εξακολουθεί να εμφανίζει οριακά κέρδη το 2018, ενώ στον αντίποδα η Ευρώπη και ο δείκτης Stoxx 600 συνεχίζουν με αρνητική μεταβολή από τις αρχές του έτους κατά 9%. Επίσης, ο Nasdaq 100 παραμένει θετικός παρά τη χθεσινή βουτιά άνω του 4%

Στην Ευρώπη, η σχετική αδυναμία έναντι των αμερικανικών μετοχών παραμένει το κυρίαρχο θέμα στον δείκτη Stoxx 600, αδυναμία που αποτυπώνεται τόσο στην πορεία του ευρώ, αλλά και των κρατικών ομολόγων. Ο ευρωπαϊκός δείκτης-βαρόμετρο, ο γερμανικός DAX, όχι μόνο δεν διέσπασε τη σημαντική αντίσταση των 13.200 μονάδων, αλλά σημειώνει και πτώση 13% από τις αρχές του έτους.

Οι πιο ευάλωτες χώρες σε μια κλιμάκωση των πιέσεων στις αμερικανικές μετοχές, κρίνοντας από την έως τώρα πορεία τους, είναι η Κίνα, η Γερμανία και οι αναδυόμενες αγορές. Συνεπώς οι κίνδυνοι είναι πολύ αυξημένοι σε σχέση με το παρελθόν, αφού και οι αποτιμήσεις είναι στο ανώτερο εύρος σε πολλές μετοχές μετά το πολυετές ράλι.

Τα θεμελιώδη, τα τεχνικά και το μεγάλο ρίσκο

Σε ένα τέτοιο ευμετάβλητο περιβάλλον, τόσο η αισιόδοξη όσο και η απαισιόδοξη πλευρά, έχουν σημαντικά επιχειρήματα. Τα σημεία εστίασης που διατηρούνται σε θεμελιώδες επίπεδο είναι τα κέρδη ανά μετοχή των εταιρειών και οι δείκτες αποτίμησης.

Το πρώτο στοιχείο για τις αμερικανικές μετοχές είναι ότι στα τρέχοντα επίπεδα, ακόμα και 18% χαμηλότερα από τα ιστορικά τους υψηλά, οι αποτιμήσεις τους βρίσκονται αρκετά υψηλότερα από τους ιστορικούς μέσους όρους τους. Θεωρητικά, αυτό το στοιχείο αλλά και η πορεία των κερδών ανά μετοχή των ευρωπαϊκών μετοχών θα έπρεπε να κλείνουν την ψαλίδα στις αποδόσεις.

Σύμφωνα με τα στοιχεία της Factset, o κυκλικά αναπροσαρμοσμένος δείκτης P/E (CAPE - Cyclically Adjusted Price Earnings ratio) των αμερικανικών μετοχών βρίσκεται στις 25 φορές, αρκετά υψηλότερα από τον μακροπρόθεσμο μέσο όρο του, ενώ στην Ευρώπη ο αντίστοιχος δείκτης διαμορφώνεται στις 17 φορές, χαμηλότερα από τον μέσο όρο της 25ετίας. Ωστόσο, οι πραγματικά φθηνές αγορές βάσει του δείκτη αξίας είναι οι αναδυόμενες και ειδικότερα οι αναδυόμενες αγορές της ΝΑ Ευρώπης.

Σε όρους θεμελιωδών, οι θετικές αναθεωρήσεις των κερδών που παρατηρούνται από τα μέσα Μαΐου για την πλειονότητα των αμερικανικών μετοχών, ως αποτέλεσμα των ενδείξεων οικονομικής ανάπτυξης, συντηρούν τις τιμές υψηλά. Ωστόσο, οι αναλυτές φοβούνται τελικά ότι οι επαναγορές μετοχών και τα αυξημένα EPS μπορεί να μην είναι αρκετά για να ξεπεράσουν τις επιδράσεις των εμπορικών πολέμων, των ακραίων πολιτικών επιλογών αλλά και την επιθετική ρητορική της Fed.

Η περίοδος ανακοίνωσης των εταιρικών αποτελεσμάτων στην αγορά των ΗΠΑ μπορεί να προσφέρει κάποια βοήθεια ή και ανακούφιση στην πτώση των τιμών των μετοχών, αλλά οι αναλυτές και οι διαχειριστές κεφαλαίων φοβούνται ότι τα αποτελέσματα θα μπορούσαν να τροφοδοτήσουν τις ανησυχίες ότι τα κέρδη κορύφωσαν ήδη το 2018 και από το επόμενο έτος θα πρέπει να αναμένεται πτώση.

H τεχνική εικόνα των αγορών, αν και πιο περίπλοκη από τη θεμελιώδη, είναι εντούτοις και πιο «βαριά». Με πολλές μετοχές στην αμερικανική να προσεγγίζουν γρήγορα τους μακροπρόθεσμους μέσους όρους των 200 ημερών, η ψυχολογία είναι εύθραυστη και οι τελευταίοι αγοραστές των μετοχών ιδιαιτέρως ανήσυχοι. Η πτωτική κίνηση της αγοράς τώρα είναι πολύ πιο επιθετική από ό,τι τον Φεβρουάριο μέχρι στιγμής, αφού δεν οφείλεται σε ένα κλείσιμο συμβολαίων μεταβλητότητας του δείκτη VIX.

Τεχνικά, ως τώρα, ο δείκτης S&P 500, παρότι έχει κινηθεί πολύ γρήγορα στο κάτω εύρος των στηρίξεων, βρίσκει στήριξη. Από την άλλη πλευρά, όμως, οι πωλήσεις στις μετοχές των επικοινωνιών, χρηματοοικονομικών και τεχνολογικών προϊόντων ήταν οι ισχυρές, ενώ οι αμυντικοί τομείς όπως οι καταναλωτικές, οι επιχειρήσεις κοινής ωφέλειας και τα ακίνητα απολαμβάνουν μέχρι και κέρδη, υπογραμμίζοντας τον τρόπο με τον οποίο οι επενδυτές αλλάζουν στυλ και προσέγγιση αυτή τη στιγμή. Αυτή η αλλαγή στην προσέγγιση αποκαλύπτει ότι οι επενδυτές εκτιμούν ότι η ανοδική κίνηση έχει ολοκληρωθεί και το rotation υπερ των αμυντικών μετοχών έχει συστατικά bearish.

Το μεγάλο ρίσκο στην πορεία των ευρωπαϊκών αλλά και των αμερικανικών μετοχών είναι ο πολιτικός κίνδυνος. Ο μεγαλύτερος κίνδυνος απρόσμενων γεγονότων (tail risk) είναι ο κίνδυνος διάλυσης της Ε.Ε. από την ιταλική πολιτική σκηνή. Για την ώρα, οι ευρωπαϊκές δείκτες επηρεάζονται πολύ περισσότερο από την πολιτική αστάθεια. Κρίνοντας από την πορεία των τραπεζικών μετοχών και την υποαπόδοσή τους, οι αγορές προεξοφλούν πολύ υψηλή μεταβλητότητα στο κοντινό μέλλον, αλλά όχι πιστωτικό γεγονός.