Οι ευρωτράπεζες επιστρέφουν σε ρόλο οδηγού

H επικράτηση Μακρόν στον πρώτο γύρο των γαλλικών εκλογών και η προσδοκία για επικράτηση στον δεύτερο την προσεχή Κυριακή σάλπισε… άνοδο στα μεγάλα ευρωπαϊκά χρηματιστήρια, καθώς εξαλείφθηκε ένας σημαντικός παράγοντας πολιτικού ρίσκου. Παρότι έπονται κι άλλες εκλογικές αναμετρήσεις (Μ. Βρετανία και Γερμανία) και υπάρχουν σημαντικές αβεβαιότητες (κυρίως στην πολιτική σκηνή της Ιταλίας), οι μεγάλοι κίνδυνοι φαίνεται να απομακρύνονται και η Ευρώπη να περνά σε μια νέα φάση, τόσο πολιτικά όσο και οικονομικά.

Εύλογα, οι αγορές σπεύδουν να προεξοφλήσουν (και μάλιστα με νέα ιστορικά υψηλά) μια περίοδο «δημιουργικών διεργασιών», που εκτιμάται ότι μόνο θετικά αποτελέσματα μπορεί να φέρει, έστω και σε επίπεδο ξεκαθαρίσματος στην Ε.Ε.

Την ίδια ώρα, στο ελληνικό χρηματιστήριο υπήρξε ανάλογη θετική αντίδραση, όμως ο Γόρδιος Δεσμός της διαπραγμάτευσης και η αποτίμηση των επικείμενων μέτρων θολώνουν την εικόνα. Σε κάθε περίπτωση, αν το ζήτημα λήξει, επιτευχθεί τις επόμενες ώρες η τεχνική συμφωνία και αυτή επικυρωθεί στις 22 Μαίου υπάρχει… κρυμμένη δυναμική σε μια σειρά από σημεία.

Οι (ήδη θετικές) προοπτικές των μετοχών της ευρωζώνης φαίνεται να ενισχύονται ακόμα περισσότερο μετά τον πρώτο γύρο των γαλλικών προεδρικών εκλογών. Το δυναμικό ράλι που ακολούθησε το αποτέλεσμα μπορεί να έχει συνέχεια για τους ευρωπαϊκούς τίτλους για μια σειρά από ευνοϊκούς παράγοντες και στοιχεία, με τις τραπεζικές μετοχές να φαντάζουν ως το φαβορί για υπεραποδόσεις.

Την ίδια στιγμή και μετά από μεγάλο διάστημα, οι εγχώριοι δείκτες και ειδικά οι τραπεζικές μετοχές συγχρονίζονται με την Ευρώπη. Η τρέχουσα αύξηση στη διάθεση για ρίσκο στις ευρωπαϊκές αγορές έρχεται στο κατάλληλο χρονικό σημείο και για την εγχώρια αγορά μετοχών, που προσπαθεί να αποτιμήσει τα οφέλη της συμφωνίας με τους δανειστές και οι δείκτες κινούνται σε υψηλά αρκετών μηνών, προεξοφλώντας την εξομάλυνση.

Για να έχει συνέχεια το… πολιτικό πάρτι στις αγορές, θα πρέπει ο δεύτερος γύρος των γαλλικών εκλογών να μην κρύβει αρνητικές εκπλήξεις. Το consensus των αναλυτών, αλλά και των δημοσκόπων θεωρούν δεδομένη την επικράτηση του Μακρόν στις 7 Μαΐου. Το debate εστιάζει περισσότερο στο ποσοστό που θα καταφέρει να συγκεντρώσει ο Μακρόν και όχι στον αν θα επικρατήσει. Για τους αναλυτές, η πρόσφατη άνοδος μπορεί να αποδειχθεί παγίδα για τους αγοραστές μόνο αν τελικά η Λεπέν κερδίσει την προτίμηση των Γάλλων ψηφοφόρων, όμως οι πιθανότητες αυτού του σεναρίου είναι μικρές.

Εάν ο Γάλλος κεντρώος υποψήφιος μπορέσει να υπερβεί το σημαντικό όριο του 60% στον δεύτερο γύρο, τότε η νέα γαλλική προεδρία θα ξεκινήσει από μια πολύ ισχυρή βάση στην προσπάθειά της να εφαρμόσει ένα τολμηρό μεταρρυθμιστικό πρόγραμμα, κάτι που δεν μπόρεσαν να κάνουν πράξη ούτε ο απερχόμενος σοσιαλιστής πρόεδρος, Φρανσουά Ολάντ, αλλά ούτε ο προερχόμενος από το Λαϊκό Κόμμα, Νικολά Σαρκοζί.

Αρκετοί αναλυτές θεωρούν ότι η προεδρία του Μακρόν θα φέρει αέρα ανανέωσης στην Ευρώπη, πολιτικά και οικονομικά, και η γαλλική προεδρία θα μπορούσε να αλλάξει την ατζέντα σε μια σειρά σημαντικών θεμάτων.

Η εικόνα των ευρωπαϊκών αγορών τώρα

Οι σημαντικές εκλογικές αναμετρήσεις αλλά και οι συζητήσεις για το Brexit έχουν ως αποτέλεσμα οι ευρωπαϊκές μετοχές να ενσωματώνουν στις αποτιμήσεις τους υψηλά ασφάλιστρα κινδύνου (risk premia), παρότι οι αποτιμήσεις τους είναι σε χαμηλότερα επίπεδα απ’ ό,τι οι παγκόσμιοι δείκτες των αναπτυγμένων αγορών.

Η εξομάλυνση του πολιτικού ρίσκου με τη διαφαινόμενη νίκη του Μακρόν είναι πολύ πιθανό να συμβάλει καταλυτικά στη μείωση των πολιτικών φόβων και να ανοίξει τον δρόμο για ισχυρές ευρωπαϊκές αποδόσεις έως τα τέλη του 2017, αφού οι προσεχείς εκλογές στο Ηνωμένο Βασίλειο και τη Γερμανία δεν αναμένεται να δημιουργήσουν αρνητικές εκπλήξεις ανεξαρτήτως αποτελέσματος.

Με το πολιτικό ρίσκο παρόν από τις αρχές του 2017, ελάχιστοι ήταν οι διαχειριστές κεφαλαίων που τάσσονταν υπέρ των ευρωπαϊκών μετοχών αν και το φετινό έτος θα είναι το πρώτο, μετά από μια πενταετία, που η αύξηση στα κέρδη ανά μετοχή των ευρωπαϊκών μετοχών θα ξεπεράσει σε ποσοστό το 15%. Ταυτόχρονα, οι μερισματικές αποδόσεις παραμένουν υψηλές, της τάξεως του 3,3%, και όλοι οι δείκτες αποτίμησης των επιμέρους κλάδων των ευρωπαϊκών είναι πιο ελκυστικοί έναντι της αμερικανικής αγοράς. Οι ροές κεφαλαίων στα ευρωπαϊκά fund, σύμφωνα με τα στοιχεία της EPFR, από τον Ιανουάριο 2016 ήταν πολύ περιορισμένες και μόλις στο τέλος Μαρτίου άρχισαν να είναι ορατές ορισμένες τοποθετήσεις με παράλληλη μείωση της έκθεσης στις ΗΠΑ.

Τα πλεονεκτήματα

Το πρώτο στοιχείο που βοηθά την άνοδο των μετοχών είναι η απότομη πτώση των αποδόσεων των ευρωπαϊκών ομολόγων. Η μείωση του spread των 10ετών γαλλικών ομολόγων έναντι των γερμανικών είναι μια τάση που θα ενισχυθεί εφόσον ο Μακρόν επικρατήσει στο δεύτερο γύρο των εκλογών.

Το έτερο στοιχείο είναι ότι τα χρηματιστήρια στην Ευρώπης και ο ειδικού ενδιαφέροντος γερμανικός δείκτης DAX πέρασαν σε νέα ιστορικά υψηλά, δείχνοντας την εμπιστοσύνη των επενδυτών στις μετοχές. Σύμφωνα με τη Factset, o αναπροσαρμοσμένος δείκτης P/E στην Ευρώπη διαμορφώνεται στις 19,5 φορές φέτος, ελαφρώς κάτω από τον μέσο όρο της δεκαετίας, ενώ οι παγκόσμιες μετοχές αποτιμώνται στα υψηλότερα επίπεδά τους.

Ωστόσο, το στοιχείο που θα επηρεάσει καταλυτικά τις ευρωπαϊκές μετοχές είναι η πορεία του ευρώ. Μέχρι τώρα, η διαφορετική προσέγγιση στη νομισματική πολιτική της Fed και της ΕΚΤ ευνοούσε την άνοδο του δολαρίου και καθιστούσε τις ευρωπαϊκές μετοχές πιο ελκυστικές στα διεθνή κεφάλαια.

Η περιπλοκή

Από την άλλη πλευρά, αν το πολιτικό ρίσκο και οι φόβοι διάλυσης της ευρωζώνης εξαλειφθούν με τη νίκη του Μακρόν και η τρέχουσα ανοδική πορεία του ευρώ παγιωθεί, η ευρωπαϊκή άνοδος θα γίνει πιο περίπλοκη. Ωστόσο, το ενδιαφέρον στατιστικό στοιχείο που εξάγεται από την πορεία του ευρώ και τις ευρωπαϊκές αγορές μετοχών είναι ότι η γερμανική αγορά λ.χ. είναι η πιο ευάλωτη στην άνοδο του ευρώ, αλλά η Ελλάδα λ.χ. ευνοείται.

Σύμφωνα με τα στοιχεία του Reuters, οι μετοχές στην Αυστρία, την Ελλάδα, την Πορτογαλία και την Ισπανία έχουν την υψηλότερη θετική συσχέτιση με την ισοτιμία του ευρώ έναντι του δολαρίου. Στον αντίποδα, οι Γερμανία, Γαλλία και Ιταλία εμφανίζουν τα υψηλοτέρα αρνητικά πρόσημα.

Η σύγκριση των τραπεζών

Από την εκλογή του Μακρόν και τη μείωση του πολιτικού ρίσκου, το μεγαλύτερο ενδιαφέρον βρίσκεται στις ευρωπαϊκές τράπεζες. Οι ευρωπαϊκές αγορές επηρεάζονται πολύ περισσότερο από την πορεία των τραπεζικών μετοχών απ’ ό,τι λ.χ. οι αμερικανικές αγορές. Η υπεραπόδοση στις μετοχές των χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων από τα τέλη του Ιουνίου πέρσι προεξοφλεί ότι η σταδιακή αύξηση των επιτοκίων θα επιτρέψει τη διεύρυνση του καθαρού επιτοκιακού περιθωρίου τους.

Καθώς υποχωρούν, λοιπόν, οι φόβοι του Frexit, τα μεγαλύτερα κέρδη εμφανίζουν οι μετοχές του τραπεζικού κλάδου. Η εβδομάδα που πέρασε ήταν η καλύτερη για τις τράπεζες την τελευταία πενταετία, με κέρδη άνω του 10% για τις περισσότερες μετοχές του Stoxx 600 Banks. Η αφύπνιση του εγχώριου τραπεζικού κλάδου συμπίπτει με το ράλι ανακούφισης στις ευρωπαϊκές τράπεζες.

Οι αποτιμήσεις του τραπεζικού κλάδου είναι από τις χαμηλότερες μεταξύ των κλάδων του Stoxx 600. Σε όρους P/E, ο Euro Stoxx Banks είναι διαπραγματεύσιμος με 12,8 φορές για φέτος και 11,4 το 2018 έναντι 16 φορές και 14,7 φορές για τον Stoxx 600. Παράλληλα, οι μερισματικές αποδόσεις των τραπεζών είναι υψηλότερες από τους δείκτες, ενώ και σε όρους PEG διαμορφώνονται κοντά με τον δείκτη Stoxx 600.

To στοιχείο που μπορεί να αποτελέσει game changer στις ευρωπαϊκές τραπεζικές μετοχές είναι η αύξηση των εκτιμήσεων των αναλυτών για την κερδοφορία του κλάδου. Μετά το πρόσφατο ράλι και βάσει των τρεχουσών μέσων τιμών-στόχων των αναλυτών, τα περιθώρια ανόδου των τραπεζικών μετοχών είναι περιορισμένα. Ενδεικτικά, από τις 25 συμμετοχές του δείκτη Stoxx Banks Europe, μόλις 5 τράπεζες σημειώνουν θετικό περιθώριο ανόδου και 16 αρνητικό! Οι αναλυτές, ωστόσο, τις τελευταίες ημέρες, με αφορμή και την επικείμενη νίκη του Μακρόν, αναθεωρούν μαζικά επί τα βελτίω τις εκτιμήσεις τους και τις τιμές-στόχους.

Τέλος, σε αυτό το σημείο, οι εγχώριες μετοχές των τραπεζών εμφανίζουν σημαντική διαφοροποίηση έναντι των ευρωπαϊκών και αυτό το στοιχείο μπορεί να είναι ευνοϊκό εφόσον οι συνθήκες risk on συνεχιστούν στη διάρκεια του 2017.

Οι ελληνικές τράπεζες, μετά και την ενσωμάτωση των αποτελεσμάτων του 2016 στις προβλέψεις των αναλυτών, σε όρους ενσώματης αξίας (tangible book value), αποτιμώνται αρκετά χαμηλότερα σε σχέση με τις ισπανικές, τις ιταλικές και τις πορτογαλικές τράπεζες, αλλά και σε σχέση με τις τράπεζες των αναδυόμενων αγορών. Με μέσο δείκτη P/TBV για το 2017 στις 0,3 φορές, φαίνεται να κινούνται πολύ χαμηλότερα από την Ευρώπη, η οποία διαμορφώνεται στις 0,85 φορές.