HSBC: Γιατί προτείνει «buy» για τις ελληνικές τράπεζες

Το 2015 ήταν μια δύσκολη χρονιά για τις ελληνικές τράπεζες, καθώς έπρεπε να αντιμετωπίσουν τους φόβους του Grexit, την πολιτική αβεβαιότητα, τη φυγή κεφαλαίων και συνεπακόλουθα την τραπεζική αργία, τα capital controls και την ανακεφαλαιοποίηση, αναφέρει σε νέα της έκθεση η HSBC, στην οποία ξεκινά κάλυψη των μετοχών των Eurobank και Εθνικής Τράπεζας.

Τα εμπόδια στη χρηματοδότηση, στις τραπεζικές δραστηριότητες και στην ποιότητα των στοιχείων ενεργητικού αυξήθηκαν, σημειώνει η χρηματιστηριακή, προσθέτοντας όμως πως η κρίση έχει μεταβάλει θεμελιωδώς τον κλάδο, ο οποίος πλέον είναι πιο συγκεντρωμένος και πιο αποδοτικός σε επίπεδο κόστους.

Στην έκθεσή της η HSBC αναφέρει πως, δεδομένου του επιπέδου της «εξάρθρωσης» του κλάδου σήμερα, ο εξορθολογισμός των ισολογισμών αποτελεί βασική προτεραιότητα για τις ελληνικές τράπεζες. Αν και τα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα πιθανότατα θα λάβουν μια «χείρα βοηθείας» από ορισμένες εισροές καταθέσεων και από τη συνεχιζόμενη απομόχλευση των δανείων, ωστόσο η χρηματιστηριακή θεωρεί πως θα υπάρξει σημαντικό κόστος για τη μείωση των χαρτοφυλακίων προβληματικών περιουσιακών στοιχείων. Ωστόσο, το όφελος από την ομαλοποίηση του διατραπεζικού δανεισμού, της βελτίωσης των περιθωρίων αμοιβών, ενός περαιτέρω εξορθολογισμού του κόστους και μια ομαλοποίηση της ποιότητας των στοιχείων ενεργητικού, θα είναι σημαντικό.

Μετά την ανακεφαλαιοποίηση, οι τράπεζες μπορούν να προσμένουν την επαναφορά του waiver της ΕΚΤ, την επιστροφή του re-pricing των καταθέσεων αλλά και μια χρηματοδοτική ελάφρυνση από τη μείωση των προβληματικών χαρτοφυλακίων.

Η HSBC συνεχίζει να συνυπολογίζει κάποια πιθανότητα αρνητικών εκπλήξεων στις αποτιμήσεις της, ωστόσο δηλώνει συνολικά θετική για τον κλάδο. Όπως σημειώνει, η Ελλάδα έχει συνηθίσει τις αναταράξεις και ως εκ τούτου η χρηματιστηριακή ενσωματώνει κάποια επίπτωση στην επενδυτική περίπτωση των τραπεζών για την υψηλότερη πιθανότητα αρνητικών εκπλήξεων, δεδομένης της σχετικά εύθραυστης φύσης της ανάκαμψης της Ελλάδας μετά την κρίση.

«Παρά τον συντηρητισμό μας, εξακολουθούμε να καταλήγουμε σε αποτιμήσεις που υποδηλώνουν σημαντικές αποδόσεις και για τις τέσσερις (συστημικές) τράπεζες», σχολιάζει η HSBC, συμπληρώνοντας πως θεωρεί πιο πιθανό ένα θετικό αποτέλεσμα, απ' όσο φαίνεται να υποδηλώνουν οι αγορές, και για τον λόγο αυτό τηρεί θετική στάση για τον κλάδο.

Εναρξη κάλυψης για Eurobank και Εθνική

H HSBC, στην έκθεσή της, ξεκινά κάλυψη των μετοχών των Eurobank και Εθνικής Τράπεζας, δίνοντάς τους αξιολόγηση "buy" και τιμή στόχο 1,23 ευρώ για την πρώτη και 0,39 ευρώ για τη δεύτερη.

Παράλληλα, αναβαθμίζει τη σύσταση για την Τράπεζα Πειραιώς σε "buy" από "hold', μειώνοντας όμως την τιμή-στόχο στο 0,27 ευρώ ανά μετοχή από 0,50 ευρώ προηγουμένως, ενώ μειώνει την τιμή-στόχο για την Alpha Bank στα 2,92 ευρώ ανά μετοχή από 4,66 ευρώ προηγουμένως, διατηρώντας όμως αμετάβλητη τη σύσταση "buy".

Για την Alpha Bank, αναφέρει πως η τράπεζα θα καταλήξει με την υψηλότερη απόδοση ενεργητικού μεταξύ των ελληνικών τραπεζών, που θα διαμορφωθεί γύρω στο 0,93% το 2018, με βάση τις εκτιμήσεις της HSBC. Δεδομένης της χαμηλότερης έκθεσής της στις εγχώριες μικρές επιχειρήσεις, η HSBC θεωρεί επίσης πως τα προβλήματα στην τιμολόγηση των δανείων και την ποιότητα των στοιχείων ενεργητικού θα είναι πιθανότατα λιγότερο εγχώρια, όμως μια σημαντική μείωση των δραστηριοτήτων της στο εξωτερικό θα δημιουργήσει σημαντικά εμπόδια.

Τα οφέλη από τις αμοιβές θα ευθυγραμμιστούν με την αγορά, ενώ εκτιμάται πως υπάρχει ακόμα περιθώριο για μείωση του «αποτυπώματος» της τράπεζας εγχωρίως, προκειμένου να βελτιωθούν τα κόστη. Οι τάσεις ως προς την ποιότητα των στοιχείων ενεργητικού της Alpha Bank παραδοσιακά είναι ισχυρότερες απ' όσο των άλλων τραπεζών, και έτσι η χρηματιστηριακή είναι πιο αισιόδοξη για το outlook των προβλέψεων και τη μείωση του χαρτοφυλακίου των προβληματικών δανείων, αν και η αβεβαιότητα παραμένει υψηλή. Επίσης, η HSBC βλέπει μικρότερα εμπόδια από τo το ενδεχόμενο υπερβάλλουσας προσφοράς μετοχών (stock overhang) καθώς το ποσοστό του κράτους στην τράπεζα είναι το δεύτερο χαμηλότερο στην αγορά, ενώ το ρίσκο μιας τιμωρητικής αντιμετώπισης των NPEs ευθυγραμμίζεται με αυτό των υπόλοιπων τραπεζών. Η χρηματιστηριακή προβλέπει πως η απόδοση των ενσώματων ιδίων κεφαλαίων θα αγγίξει το 9,9%, χαμηλότερα του εκτιμώμενου 13% για το κόστος ιδίων κεφαλαίων, λόγω της επιβάρυνσης της κερδοφορίας της τράπεζας από τα NPEs.

Για τη Eurobank, αναφέρει τα εξής: Μια χειρότερη θέση εκκίνησης σε όρους εξάρτησης από την κεντρική τράπεζα και μια χαμηλότερη έκθεση σε εταιρικά δάνεια (εξυπηρετούμενα και μη) σημαίνει πως περιμένουμε η Eurobank να δει τη μεγαλύτερη βελτίωση στα καθαρά έσοδα από τόκους. Η HSBC δηλώνει επίσης «θετική» για την προοπτική άλλων εσόδων, δεδομένου του ιστορικού της Eurobank στην εγχώρια αγορά. Ωστόσο, εκτιμά πως η κερδοφορία της τράπεζας μελλοντικά θα είναι χαμηλότερη και από αυτήν της Alpha Bank και από αυτήν της Εθνικής, καθώς η Eurobank έχει να καλύψει μεγαλύτερη απόσταση, με την απόδοση του ενεργητικού της να είναι χαμηλότερη από αυτήν των άλλων τραπεζών, παρά τις καλύτερες προοπτικές για το κόστος και για το κόστος του ρίσκου. Παράλληλα, η αποπληρωμή των προνομιούχων μετοχών που κατέχει το κράτος περιορίζουν τη θέση του υπερβάλλοντος κεφαλαίου.

Σε ό,τι αφορά στην Εθνική Τράπεζα, η HSBC αναφέρει πως ό,τι έχει χάσει η τράπεζα από άποψη θέσης μετά την πώληση της Finansbank και την απουσία εγχώριας συγκέντρωσης, το κερδίζει με τα θεμελιώδη της. Η Εθνική διαθέτει τη χαμηλότερη απόλυτη εξάρτηση από τον ELA, σε σχέση με τις άλλες τρεις συστημικές τράπεζες, παρά το ότι τα επίπεδα εκροής κεφαλαίων της είναι παρόμοια, και η HSBC θεωρεί πως θα είναι η πρώτη τράπεζα που θα δει μια πλήρη ομαλοποίηση της διατραπεζικής χρηματοδότησης, δεδομένων των σχετικά μεγάλων καταθέσεών της στην Ελλάδα. Επίσης, είναι σχετικά πιο «άνετη» σε ό,τι αφορά στην ποιότητα του ενεργητικού, με το μικρότερο χαρτοφυλάκιο συνολικών και επιχειρηματικών NPEs. Έτσι, η HSBC αναμένει πως η απόδοση του ενεργητικού της ΕΤΕ θα εκτιναχθεί στις 89 μ.β., με απόδοση των ενσώματων ιδίων κεφαλαίων στο 13,7%.

Τέλος, για την Τράπεζα Πειραιώς, η HSBC αναμένει καλύτερες επιδόσεις σε επίπεδο κόστους απ' ό,τι για τις υπόλοιπες τράπεζες, λόγω της αποδοτικότητας που προκύπτει από τη «συγκεντρωμένη» φύση της έκθεσής της. Η χρηματιστηριακή θεωρεί επίσης πως το κόστος του ρίσκου θα είναι παρόμοιο με αυτό των άλλων τραπεζών.

Η χαμηλότερη κερδοφορία που προβλέπει αποδίδεται αποκλειστικά στα περιθώρια εσόδων. Σε ό,τι αφορά στα καθαρά έσοδα από τόκους, η HSBC θεωρεί πως τα εμπόδια από την τιμολόγηση των εταιρικών δανείων πιθανότατα θα λειτουργήσουν «τιμωρητικά» στα καθαρά επιτοκιακά περιθώρια. Επίσης, εκτιμά πως μια σχετικά μεγαλύτερη έκθεση σε προβληματικά στοιχεία ενεργητικού δημιουργεί μεγαλύτερο «βάρος» στα κόστη χρηματοδότησης. Δεδομένου ότι οι αποδόσεις και τα ίδια κεφάλαια επηρεάζονται από τις κινήσεις στο χαρτοφυλάκιο των προβληματικών δανείων, η HSBC θεωρεί πως η Πειραιώς είναι η τράπεζα που θα έχει να «κερδίσει» ή να «χάσει» από την εξέλιξη του θέματος της ανάκτησης αξίας από τα προβληματικά δάνεια.