Ποιες αγορές κρύβουν κέρδη για τους επενδυτές

H Πέμπτη 16/3 ήταν μια πολύ χαρακτηριστική μέρα για τις αγορές διεθνώς. Η απόφαση της Fed να αυξήσει τα αμερικανικά επιτόκια, πρακτικά προεξοφλημένη, έγινε ευμενώς δεκτή καθώς δεν διατάραξε τις εκτιμήσεις. Η γιορτή, όμως, στήθηκε για το αποτέλεσμα των εκλογών στην Ολλανδία: η ήττα των λαϊκιστικών-ακροδεξιών (και αντιευρωπαϊκών) δυνάμεων βγάζει ένα επικίνδυνο κομμάτι από το πολύπλοκο παζλ της Ευρωπαϊκής Ένωσης.

Η εικόνα είναι ενδεικτική για το πού έχουν στραφεί οι επενδυτές: οι μεγάλοι κίνδυνοι για τις αγορές προέρχονται από την πολιτική σκηνή και όχι από τις επιδόσεις της παγκόσμιας οικονομίας. Και επειδή βρισκόμαστε σε ένα κρίσιμο εκλογικά εξάμηνο για την Ευρώπη, τα ραντάρ προσπαθούν να καταγράψουν και την παραμικρή αλλαγή που μπορεί να ανατρέψει το σκηνικό στην περιοχή. Πολύ λογικά, λοιπόν, το επενδυτικό τοπίο είναι ένα από τα πιο πολύπλοκα των τελευταίων χρόνων.

Οι ενδεχόμενες αλλαγές στο πολιτικό τοπίο παραμένουν στο επίκεντρο των αγορών, όπου η αβεβαιότητα εξακολουθεί να είναι το πρωταρχικό χαρακτηριστικό της περιόδου που διανύουμε από τις αρχές του έτους. Οι δημοσκοπήσεις για τις γαλλικές προεδρικές εκλογές είναι στο προσκήνιο με τη Le Pen να προηγείται, αλλά τους άλλους πιθανούς διεκδικητές της προεδρίας να βρίσκονται αρκετά κοντά, ενώ μια σειρά οικονομικών ερευνών και σκανδάλων έχουν ξεκινήσει για τους υποψήφιους προέδρους, λειτουργούν ως «άγνωστος x».

Αν και η νίκη της Le Pen στον δεύτερο γύρο των γαλλικών προεδρικών εκλογών παραμένει απίθανη, εντούτοις δεν μπορεί να αποκλειστεί σε καμία περίπτωση. Ειδικά υπό το πρίσμα των τελευταίων αποτελεσμάτων στο δημοψήφισμα του Brexit και στις εκλογές στις ΗΠΑ.

Στην Ευρώπη η πολιτική θα συνεχίσει να είναι στο προσκήνιο, με τις ολλανδικές εκλογές να αποτελούν το πρώτο ορόσημο χρονικά (και το οποίο τελικά δεν έδωσε δυσάρεστες εκπλήξεις), έπεται η απόφαση του Ηνωμένου Βασίλειου για το αν και πότε θα θέσει σε εφαρμογή το Άρθρο 50 για να ενεργοποιήσει τις διαδικασίες εξόδου από την Ε.Ε., ενώ η αναταραχή στην Ιταλία, αλλά και οι εξελίξεις στις διαπραγματεύσεις της χώρας μας με τους πιστωτές γεμίζουν την ατζέντα μέχρι το καλοκαίρι και προτού έρθουν στο προσκήνιο για τα καλά οι ομοσπονδιακές εκλογές στην Γερμανία.

Οι αντίρροπες δυνάμεις

Στον αντίποδα, οι παραπάνω πηγές αβεβαιότητας αντισταθμίζονται ή και ξεπερνιούνται από την ευρεία δυναμική που σημειώνει η παγκόσμια ανάπτυξη. Στις ΗΠΑ, οι έρευνες των δεικτών καταναλωτή και επιχειρηματικού κλίματος δείχνουν ότι η οικονομία βρίσκεται σε ισχυρή ανάπτυξη, αν και τα οικονομικά στοιχεία όπως η μεταβολή του ΑΕΠ π.χ. εξακολουθούν να δείχνουν ασθενέστερη ανάπτυξη. Η Ευρώπη επίσης εκπλήσσει θετικά, ενώ πιο «επιφυλακτικά θετική» είναι η κατάσταση στην Κίνα, αλλά και τις αναδυόμενες αγορές γενικότερα.

Οι προοπτικές βελτίωσης της ανάπτυξης και του πληθωρισμού επιτρέπουν στις κεντρικές τράπεζες των ανεπτυγμένων χωρών να σχεδιάσουν τον δρόμο της εξόδου από τις ακραίες νομισματικές πολιτικές που έχουν θέσει σε εφαρμογή από την αρχή της παγκόσμιας χρηματοπιστωτικής κρίσης. Η Fed αναμένεται να αυξήσει τα επιτόκια τρεις φορές φέτος, ενώ αντίθετα η Τράπεζα της Ιαπωνίας αλλά και η Τράπεζα της Αγγλίας δεν αναμένεται να χαλαρώσουν περαιτέρω φέτος τη νομισματική τους πολιτική.

Το επενδυτικό τοπίο

Σε ένα τέτοιο περιβάλλον, από τις αρχές του έτους οι μετοχές έχουν επιστρέψει κάποια από πρόσφατα τα κέρδη τους, αλλά σε γενικές γραμμές παραμένουν σε ιδιαίτερα υψηλά επίπεδα μετά τις εκλογές των ΗΠΑ, ενώ οι ευρωπαϊκές μετοχές έχουν προσφέρει από τις υψηλότερες επιδόσεις. Τα εταιρικά ομόλογα υψηλής διαβάθμισης (High Yield - HY) έχουν υπεραποδώσει των ομολόγων χαμηλότερης πιστοληπτικής διαβάθμισης (Investment Grade – IG), καθώς η επιλεκτική προσέγγιση στη συγκεκριμένη κατηγορία διατηρείται.

Οι πιέσεις στις τιμές των αμερικανικών κρατικών ομολόγων συνεχίζονται, αφού η πιο επιθετική ρητορική της Fed έχει τη σημασία της στις αποδόσεις των ομολόγων, ενώ υψηλότερες επιδόσεις σημειώνουν και τα ευρωπαϊκά κρατικά ομόλογα της περιφέρειας, αλλά και της Γαλλίας.

Το δολάριο κινείται πτωτικά φέτος, αλλά από τις αμερικανικές προεδρικές εκλογές εξακολουθεί να σημειώνει σημαντικά κέρδη, ενώ παρόμοια είναι και η εικόνα για το πετρέλαιο, που παρά τις πρόσφατες ισχυρές πιέσεις που έχουν διαμορφώσει την τιμή του εμπορεύματος 10% χαμηλότερα, εντούτοις από τις εκλογές των ΗΠΑ σημειώνει άνοδο 8%.

Οι προοπτικές

Σε επίπεδο θεμελιωδών δεδομένων, οι μετοχές τόσο στην Ευρώπη όσο και στις ΗΠΑ δεν είναι ιδιαίτερα φθηνές, σύμφωνα με τη μακροχρόνια σχέση του δείκτη CAPE (δείκτης τιμής προς κέρδη). Το επιχείρημα βέβαια από την άλλη πλευρά είναι ότι οι ευρωπαϊκές μετοχές φαίνεται να εμφανίζουν μεγαλύτερη εσωτερική αξία (value) και αυτό απεικονίζεται στη σχετική σύγκριση τους με τις ΗΠΑ σε όρους P/BV (δείκτης τιμής προς λογιστική αξία). Σε όρους P/ΒV η Ευρώπη εξακολουθεί να είναι πιο ελκυστική έναντι των ΗΠΑ, αλλά και σε αυτήν τη μέτρηση παίζει μεγάλο ρόλο η ιδιαίτερα χαμηλότερη αποτίμηση των ευρωπαϊκών τραπεζών.

Το στοιχείο που συνδέεται άμεσα με τα παραπάνω και δημιουργεί συγκριτικά πιο ευνοϊκές προσδοκίες για την Ευρώπη είναι η δυναμική των ευρωπαϊκών τραπεζών, οι επιδόσεις των οποίων είναι ιδιαίτερα θετικές μετά από μεγάλο χρονικό διάστημα αδυναμίας. Παρά το +6% από τις αρχές του έτους, μόνο οριακά υπεραποδίδουν του δείκτη Stoxx 600 τους τελευταίους δώδεκα μήνες. Ταυτόχρονα, η αποτίμησή τους σε όρους P/E εξακολουθεί να είναι η χαμηλότερη μεταξύ των υποδεικτών του Stoxx 600. Σε όρους εσωτερικής αξίας (P/TBV) εμφανίζει 60% έκπτωση σε σχέση με την ευρύτερη αγορά των μετοχών.

Η κύρια εξήγηση για τις χαμηλές επιδόσεις των τραπεζών μέχρι τώρα ήταν οι πιέσεις στα επιτοκιακά τους περιθώρια, το θέμα του deleveraging και τα φτωχά ίδια κεφάλαια έναντι των προβληματικών δανείων. Η κατάσταση ωστόσο στον ευρωπαϊκό κλάδο έχει βελτιωθεί τα τελευταία χρόνια και η αρχή του tapering από την ΕΚΤ θα βάλει τον τραπεζικό κλάδο στην θέση του οδηγού των αποδόσεων.

Ένα ακόμα θετικό στοιχείο για την Ευρώπη είναι η αδυναμία του ευρώ έναντι του δολαρίου. Η πτώση του ευρώ έναντι του δολαρίου κατά 15% σε ετήσια βάση το 2015 έδωσε σημαντική ώθηση στα κέρδη των εταιρειών της ευρωζώνης και στις αποδόσεις των μετοχών. Η αντιστροφή των τάσεων στην τιμή του ευρώ πέρσι ήταν ένας από τους βασικούς λόγους για την υποαπόδοση των ευρωπαϊκών μετοχών. Φέτος, με τις προβλέψεις να καθιστούν ως πιθανό στόχο για το ευρώ το 1 προς 1 με το δολάριο, οι μετοχές στην Ευρώπη θα εκμεταλλευτούν την ισοτιμία.

Οι αναδυόμενες αγορές

Τέλος, το στοιχείο που έχει αλλάξει στην οπτική των ειδικών είναι οι αναδυόμενες αγορές μετοχών. Από εκτός κάδρου πέρσι έχουν επιστρέψει στις επιλογές των αναλυτών και υπεραποδίδουν από τις αρχές του έτους. Ο δείκτης MSCI Emerging Markets σε δολαριακούς όρους κερδίζει 7% το 2017 και σε αυτήν την αλλαγή στάσης κυρίαρχο ρόλο διαδραματίζει το αμερικανικό δολάριο.

Σημαντικές χώρες από τις αναδυόμενες αγορές είναι διαπραγματεύσιμες με δείκτες P/E στα επίπεδα του 2009 και σε πλήρη αντίθεση με τους δείκτες σε ΗΠΑ και Ευρώπη. Ταυτόχρονα, σε όρους P/BV η Λατινική Αμερική, η Κίνα, η Νότια Κορέα, αλλά και η Ρωσία είναι χαμηλότερα από τα χαμηλά του 2009. Ωστόσο, πολλά θα κριθούν από τη βελτίωση των οικονομικών τους μεγεθών. Το στοιχείο όμως που δείχνει ότι οι αναδυόμενες αγορές είναι και πάλι hot είναι τα στοιχεία με τις εισροές και τις εκροές των θεσμικών επενδυτών της EPFR.

Από τις αρχές του έτους, αργά αλλά σταθερά, οι διαχειριστές μετοχικών κεφαλαίων των αναδυόμενων αγορών έχουν αρχίσει να έχουν εισροές τόσο σε απόλυτους όσο και σε σχετικούς όρους. Για τη ακρίβεια, οι extreme εκροές στο τέλος του 2016, έχουν αρχίσει να μετατρέπονται σε εισροές.