Δεν αναβάθμισε την Ελλάδα η Fitch

Την αξιολόγηση CCC για το ελληνικό αξιόχρεο επιβεβαίωσε ο οίκος Fitch την Παρασκευή το βράδι, διαψεύδοντας τις ελπίδες για μια αναβάθμιση του rating.

Ο οίκος υπογραμμίζει ότι έχει υπάρξει σημαντική πρόοδος ως προς μια συμφωνία για την πρώτη αξιολόγηση του προγράμματος, προσθέτοντας όμως ότι παραμένουν τα ρίσκα υλοποίησης. Οι όροι τους προγράμματος είναι απαιτητικοί και εμπροσθοβαρείς, και θα απαιτηθούν νέα μέτρα για να επιτευχθεί ο στόχος για πρωτογενές πλεόνασμα 0,5% φέτος, 1,75% το 2017 και 3,5% από το 2018. 

Η διαπραγμάτευση με τους θεσμούς

Η Ελλάδα αναμένεται να εμφανίσει πρωτογενές έλλειμμα 0,25% του ΑΕΠ το 2015, σύμφωνα με τους στόχους του προγράμματος, εν μέρει λόγω πιο ανθεκτικής απόδοσης της οικονομίας από ότι προβλεπόταν. Οι ελληνικές αρχές έχουν ήδη νομοθετήσει για την πλειοψηφία των συμφωνημένων προαπαιτούμενων, παίρνοντας μέτρα όπως η αύξηση του ΦΠΑ και η μείωση των δαπανών κοινωνικής ασφάλισης. Ωστόσο, το "πακέτο" περιλαμβάνει μέτρα που δεν έχουν διευκρινιστεί, συνολικού ύψους 1% του ΑΕΠ, ενώ παραμένει και ένα δημοσιονομικό κενό που μένει να προσδιοριστεί, αλλά θα μπορούσε να είναι άνω του 3% σωρευτικά ως το 2018. 

Το πιθανόν μεγαλύτερο αγκάθι για συμφωνία είναι οι προτάσεις για το ασφαλιστικό, με τους πιστωτές να πιέζουν για εμπροσθοβαρείς περικοπές. 

Ο πρωθυπουργός, Αλέξης Τσίπρας, έχει στόχο να ολοκληρωθεί "ομαλά" η αξιολόγηση, για να ξεκλειδώσει η υπόσχεση για ελάφρυνση χρέους και να ενισχυθεί η εμπιστοσύνη στην οικονομία. Παρά την μικρή πλειοψηφία στη Βουλή, περιμένουμε ότι θα μπορέσει να συνεχίσει να στηρίζεται στις ψήφους κεντρώων κομμάτων. 

Οι αντοχές της Αθήνας και οι φόβοι για Grexit

Με βάση τις εκτιμήσεις της Fitch, η κυβέρνηση έχει επαρκή "μαξιλάρια" (ρευστό, ρέπος και πιθανόν αύξηση των οφειλών) για να αντέξει και το Μάιο χωρίς εκταμίευση της δόσης. Ωστόσο, πιθανές καθυστερήσεις και επιστροφή στις περυσινές διενέξεις θα μπορούσαν να οδηγήσουν σε αυξημένους περιορισμούς ρευστότητας και την επιστροφή των φόβων για Grexit. 

Τα επόμενα μέτρα που αναμένεται να συμφωνηθούν με τους δανειστές δίνουν μεγαλύτερη έμφαση στη διαχείριση των κόκκινων δανείων και την ενίσχυση νομικών διαδικασιών και θεσμών που, εάν εφαρμοστούν σωστά, θα αυξήσουν τις αναπτυξιακές προοπτικές της Ελλάδας. 

To ΔNT

Ο οίκος επισημαίνει ότι παραμένει ασαφές εάν το ΔΝΤ θα συμμετάσχει επίσημα στο πρόγραμμα, κάτι που θα εξαρτηθεί από την εκτίμησή του για το ρίσκο εκτέλεσης, την ιδιοκτησία των μεταρρυθμίσεων από την κυβέρνηση και το ύψος της ελάφρυνσης του χρέους. Η Fitch υπογραμμίζει ότι δεν αναμένει κούρεμα στο κεφάλαιο των τίτλων που βρίσκονται στα χέρια του επίσημου τομέα, και η ελάφρυνση χρέους ενδέχεται να δοθεί σε δόσεις, ανάλογα με την πορεία εκτέλεσης του προγράμματος, ώστε να συντηρείται το κίνητρο για την ελληνική κυβέρνηση. 

Το χρέος και τα πλεονάσματα

Συνολικά το δημόσιο χρέος ως ποσοστό του ΑΕΠ παρέμεινε εν γένει σταθερό το 2015 κοντά στο 180% του ΑΕΠ, καθώς μεγάλες θετικές προσαρμογές, περιλαμβανομένης της ακύρωσης ομολόγων EFSF ύψους 10,9 δισ. ευρώ αντιστάθμισαν το δημοσιονομικό έλλειμμα και τα κόστη ανακεφαλαιοποίησης των τραπεζών.

Η Fitch προβλέπει πρωτογενή πλεονάσματα το 2016 και το 2017 ελαφρά πάνω από τους στόχους του προγράμματος, με το συνολικό χρέος να υποχωρεί από την κορυφή του 183% του ΑΕΠ φέτος στο 181% το 2017.

Σημειώνει πως μια μεγάλη μείωση των εισαγωγών το 2015 περιόρισε το έλλειμμα ισοζυγίου από 2,1% του ΑΕΠ το 2014 περίπου στο μηδέν το 2015, ενώ το καθαρό εξωτερικό χρέος παραμένει πάνω από το 120% του ΑΕΠ.

Η ύφεση ήταν σχετικά ρηχή, με την πτώση του ΑΕΠ να υπολογίζεται σε -0,3% πέρυσι. Ειδικότερα, σημειώνει ο οίκος, η ιδιωτική κατανάλωση «κράτησε καλά», αυξανόμενη κατά 0,3% το 2015. εν μέρει εξαιτίας σε προληπτικών δαπανών.

Τα capital controls είχαν μικρότερο αρνητικό αντίκτυπο απ' ότι αναμένονταν καθώς οι επιχειρήσεις είχαν ήδη στοκάρει εμπορεύματα και τα νοικοκυριά μετρητά. Μια ακούσια συνέπεια των κεφαλαιακών ελέγχων ήταν η ενθάρρυνση της μετάβασης δραστηριοτήτων από την άτυπη στην επίσημη οικονομία, κάτι που στήριξε το ΑΕΠ, τάση που αναμένεται να συνεχιστεί και φέτος.

Η Fitch αναμένει ύφεση 0,9% του ΑΕΠ το 2016 (από πρόβλεψη για 1,5% στην έκθεση του Νοεμβρίου) εξαιτίας του αρνητικού carry over από την δημοσιονομική σύσφιξη, με μέτρια ανάκαμψη να ξεκινά το δεύτερο εξάμηνο.

Η ανακεφαλαιοποίηση

Η ανακεφαλαιοποίηση των τραπεζών υπήρξε σημαντικό βήμα μπροστά για τη σταθεροποίηση του χρηματοοικονομικού τομέα. Ενα υψηλότερο του αναμενόμενου τμήμα των 14,4 δισ. ευρώ που προσδιορίστηκαν ως κεφαλαιακές ανάγκες καλύφθηκε από τον ιδιωτικό τομέα με αποτέλεσμα η χρηματοδότηση από το πρόγραμμα του ESM να περιοριστεί στα 5,4 δισ. ευρώ, κάτω από το 1/4 των κεφαλαίων που ήταν διαθέσιμα.

Βασική πρόκληση παραμένει η διαχείριση των μη εξυπηρετούμενων δανείων που είναι εξαιρετικά υψηλά, 48% του μεικτού συνόλου, σύμφωνα με την Fitch. Οι αλλαγές στο πτωχευτικό δίκαιο και το νέο πλαίσιο διαχείρισης-πώλησης θα βοηθήσει με τον οίκο να περιμένει, όμως, μέτρα βελτίωσης της ποιότητας του δανειακού χαρτοφυλακίου το 2017.

Οι ελληνικές τράπεζες, σημειώνει, εξακολουθούν να αντιμετωπίζουν μεγάλες χρηματοδοτικές ανισορροπίες και κίνητρα για απομόχλευση. Οι καταθέσεις του ιδιωτικού τομέα οριακά αυξήθηκαν μετά την πτώση κατά 25% το πρώτο εξάμηνο του 2015 και οι τράπεζες στοχεύουν σε μείωση της εξάρτησης από τον σχετικά ακριβό ELA, δεδομένα που περιορίζουν την χορήγηση νέων δανείων.

Το προσφυγικό

Η προσφυγική κρίση έχει τη δυναμική να δημιουργήσει σημαντικά δημοσιονομικά, κοινωνικά και πολιτικά κόστη για την Ελλάδα. Η συνέχιση των de facto περιορισμών στις μετακινήσεις από τις γειτονικές χώρες μπορεί να οδηγήσει σε ταχεία αύξηση των μεταναστών που βρίσκονται στην Ελλάδα.

Η πρόσφατη πρόταση της Τουρκίας εν μέρει περιορίζει τα ρίσκα, αλλά ακόμα μένει να συμφωνηθεί και να δοκιμαστεί. Όπως μάλιστα σημειώνει ο οίκος οι πολιτικοί περιορισμοί στις σχέσεις με τους ευρωπαίους εταίρους μπορούν δυνητικά να επεκταθούν στο πρόγραμμα του ESM αυξάνοντας τα ρίσκα υλοποίησης.

Τι μπορεί να οδηγήσει σε αναβάθμιση

- Ένα ιστορικό επιτυχημένης εφαρμογής του προγράμματος που θα συνοδεύονταν από βελτιωμένη σχέση μεταξύ Ελλάδας-επίσημων πιστωτών και ένα σχετικά σταθερό πολιτικό περιβάλλον.

- Οικονομικά ανάκαμψη, περαιτέρω πρωτογενή πλεονάσματα και ανακούφιση χρέους από τους πιστωτές δημιουργούν ανοδικό momentum, μεσοπρόθεσμα, για την αξιολόγηση.

Τι μπορεί να οδηγήσει σε υποβάθμιση

- Επανάληψη παρατεταμένων προβλημάτων στις σχέσεις Ελλάδας-δανειστών που είδαμε πέρυσι, για παράδειγμα σε ένα πλαίσιο αποτυχίας να πιαστούν οι στόχοι του προγράμματος και χειροτέρευσης των συνθηκών ρευστότητας.

- Μη πληρωμή, μετατροπή και/η μονομερής ανταλλαγή χρέους ή δήλωση της κυβέρνησης ότι επιβάλει moratorium σε όλες τις πληρωμές χρέους.

Βασικές παραδοχές

Οποιαδήποτε «ανακούφιση χρέους» με βάση το πρόγραμμα του ESM θα αφορά μόνο τον επίσημο τομέα και έτσι δεν θα προκαλέσει «default» με βάση τα κριτήρια του οίκου.