Eurobank: Ο λόγος χρέους/ΑΕΠ δεν κρίνει τη βιωσιμότητα

Λαμβάνει δε υπ' όψιν, μεταξύ άλλων, τα πλέον πρόσφατα οικονομικά στοιχεία και δηλώσεις υψηλόβαθμων αξιωματούχων της Ευρωζώνης σχετικά με την προοπτική ενός νέου πακέτου χρηματοδότησης από τους επίσημους δανειστές με στόχο την κάλυψη του προβλεπόμενου χρηματοδοτικού κενού την περίοδο 2014-2015.

Οι βασικές επισημάνσεις και εκτιμήσεις της παρούσας μελέτης είναι οι ακόλουθες:

Οι αποφάσεις που ελήφθησαν στο EUROGROUP της 26/27ης Νοεμβρίου 2012 προβλέπουν μεταξύ άλλων: α) την παροχή (έως το 2016) επιπροσθέτων διευκολύνσεων με στόχο την περαιτέρω ελάφρυνση του δημοσίου χρέους της Ελλάδας έτσι ώστε να καταστεί δυνατή η μείωση του στο 124%-του-ΑΕΠ το 2020 και «σημαντικά χαμηλότερα» από 110%-του ΑΕΠ στο τέλος του 2022 και β) τη σαφή δέσμευση των εταίρων της Ευρωζώνης να συνεχίσουν την παροχή «επαρκούς» βοήθειας προς την Ελλάδα κατά την περίοδο εφαρμογής του τρέχοντος προγράμματος προσαρμογής (καθώς και μετά την λήξη της περιόδου αυτής), έως ότου η χώρα αποκαταστήσει την πρόσβασή της στις διεθνείς αγορές.

Βασικά προαπαιτούμενα των ανωτέρω αποτελούν: α) η επίτευξη ετήσιου πρωτογενούς δημοσιονομικού πλεονάσματος και β) η εκπλήρωση των λοιπών ποσοτικών και διαρθρωτικών στόχων του υφιστάμενου προγράμματος.

Η επίτευξη πρωτογενούς πλεονάσματος το τρέχον έτος θεωρείται ιδιαίτερα πιθανό ενδεχόμενο, ενώ επισημαίνεται ότι τα συνολικά στοιχεία (σε όρους ESA95) για την εκτέλεση του προϋπολογισμού της Γενικής Κυβέρνησης του 2013 αναμένεται να ανακοινωθούν τον Απρίλιο του 2014.

H Eurobank, όπως έχει αναφέρει σε προηγούμενη μελέτη, εκτιμά ότι η επίτευξη των προαναφερθέντων στόχων για το λόγο χρέους-ΑΕΠ τα έτη 2020 και 2022 προϋποθέτει την παροχή περαιτέρω διευκολύνσεων προς την Ελλάδα. Υπό την προϋπόθεση εκπλήρωσης του παρόντος βασικού μακροοικονομικού σεναρίου της τρόικα, οι διευκολύνσεις αυτές θα πρέπει να οδηγήσουν σε σωρευτική μείωση 7 περίπου μονάδων το λόγο δημοσίου χρέους-ΑΕΠ έως το 2022. Σημειώνεται ότι η ανωτέρω εκτίμηση βασίζεται σε ποσοτική ανάλυση των αποφάσεων του EUROGROUP της 26/27ης Νοεμβρίου 2012.

Υπό την προϋπόθεση παροχής ενός νέου πακέτου χρηματοδότησης προς την Ελλάδα για την κάλυψη του χρηματοδοτικού κενού της Γενικής Κυβέρνησης την περίοδο 2014-2016 (και σε συμφωνία με τις αποφάσεις του EUROGROUP της 26/27ης Νοεμβρίου 2012), εκτιμάται ότι το σωρευτικό χρηματοδοτικό κενό της περιόδου 2017-2020 θα υποχωρήσει κάτω από τα €10 δισ, ακόμα και αν το συνολικό ετήσιο ύψος έκδοσης εντόκων γραμματίων διαμορφωθεί σε επίπεδα σημαντικά χαμηλότερα του υφισταμένου.

Η ανωτέρω εκτίμηση υποδηλώνει ότι η ανάγκη πρόσβασης της Ελλάδας στις διεθνείς αγορές την επόμενη δεκαετία έχει περιοριστεί σημαντικά. Σε κάθε περίπτωση, η επιτυχής έκδοση μικρής συνολικής ονομαστικής αξίας ομολόγων (όταν αυτό καταστεί δυνατό) θα έδινε ένα ιδιαίτερα θετικό σήμα στις διεθνείς αγορές για τις προοπτικές της χώρας και ενδεχομένως θα επιτάχυνε την αποκλιμάκωση των ομολογιακών spreads.

Με αφορμή την πρόσφατη αναζωπύρωση του δημοσίου διαλόγου σε σχέση με την βιωσιμότητα του ελληνικού χρέους επισημαίνονται τα ακόλουθα:

Πρόσφατες θεωρητικές και εμπειρικές μελέτες έχουν δείξει ότι είναι αδύνατο να προσδιοριστεί μια συγκεκριμένη (και μοναδική) τιμή για τον λόγο χρέους-ΑΕΠ η οποία να εγγυάται τη βιωσιμότητα του δημοσίου χρέους. Αυτό άλλωστε αποδεικνύει και η μακρά διεθνή ιστορία δημοσιονομικών κρίσεων παγκοσμίως όπου χώρες με λόγο χρέους-ΑΕΠ όχι πολύ μεγαλύτερο του 60% αναγκάστηκαν να κηρύξουν στάση πληρωμών (πχ. Αργεντινή το Δεκέμβριο του 2001) ενώ άλλες με λόγο χρέους-ΑΕΠ υψηλότερο του 170% (πχ. Ιαπωνία την παρούσα περίοδο) δεν αντιμετωπίζουν ιδιαίτερα προβλήματα χρηματοδότησης.

Πέραν λοιπόν του τρέχοντος απολύτου επιπέδου του λόγου-χρέους ΑΕΠ μιας χώρας, ιδιαίτερη σημασία έχει η δυναμική του (δηλ. η προοπτική αποκλιμάκωσής του σε εύλογο χρονικό διάστημα στο μέλλον) καθώς και η δυνατότητα εξυπηρέτησής του.

Στο μέτωπο αυτό η Ελλάδα έχει επιτελέσει μεγάλη πρόοδο καθώς το μέσο ετήσιο επιτόκιο στο σύνολο του δημοσίου χρέους της χώρας την περίοδο 2013-2022 εκτιμάται ότι έχει ήδη υποχωρήσει στο 3%, δηλαδή, είναι μεταξύ των χαμηλότερων στην ευρωζώνη.

Επιπλέον, οι χρηματοδοτικές ανάγκες της Γενικής Κυβέρνησης αναμένεται να υποχωρήσουν σημαντικά την επόμενη δεκαετία, υπό την προϋπόθεση επίτευξης των δημοσιονομικών στόχων του προγράμματος προσαρμογής και εφαρμογής των αποφάσεων που έλαβε το EUROGROUP της 26/27ης Νοεμβρίου 2012.

Τέλος, σε σχέση με την αναμενόμενη (από το βασικό μακροοικονομικό σενάριο της τρόικα) αύξηση του λόγου χρέους-ΑΕΠ της χώρας κατά 19 περίπου μονάδες το 2013, επισημάνεται ότι το μεγαλύτερο μέρος αυτής (περίπου 13 μονάδες) αναμένεται να προέλθει από την αυτόματη αύξηση του λόγου ως απόρροια του γεγονότος ότι ο ονομαστικός ρυθμός μεταβολής του ΑΕΠ το τρέχον έτος θα συνεχίζει να υπολείπεται σημαντικά του μέσου ονομαστικού επιτοκίου στο δημόσιο χρέος (φαινόμενο χιονοστιβάδας).

Η επίδραση αυτή αναμένεται να υποχωρήσει σημαντικά το επόμενο έτος και να αντιστραφεί από το 2015 και μετά, συμβάλλοντας έτσι σε σταδιακή αυτόματη αποκλιμάκωση του λόγου χρέους-ΑΕΠ.

Απ' τα ανωτέρω, καθίσταται σαφές ότι η επιστροφή σε θετικούς και διατηρήσιμους ρυθμούς οικονομικής μεγέθυνσης αποτελεί το βασικότερο προαπαιτούμενο για την εδραίωση της δημοσιονομικής σταθερότητας της Ελλάδας σε μακροπρόθεσμο ορίζοντα.