Σε μια περίοδο όπου οι εξελίξεις τρέχουν ταχύτατα, η αγορά αρχίζει να επιδεικνύει τάση διαχωρισμού μεταξύ των τραπεζικών μετοχών και των υπόλοιπων τίτλων του δείκτη των blue chips.
 
Η πάλαι ποτέ τραπεζοκεντρική ελληνική αγορά μετοχών δείχνει να προσπαθεί να αλλάξει, να απαλλαγεί από αυτόν τον δεσμό, ο οποίος σε μεγάλο βαθμό είναι υπαίτιος και για την κατρακύλα αλλά και για τα αρνητικά πρόσημα στις αποδόσεις όλων των μετοχών και των δεικτών.

Ειδικότερα, οι αποτιμήσεις, οι αποδόσεις και οι μελλοντικές εκτιμήσεις έχουν αρχίσει να εισέρχονται σε διαφορετικά μικροσκόπια, καθώς η διαδικασία διαφοροποίησης και διαχωρισμού μεταξύ των τραπεζών και των άλλων μετοχών του ταμπλό έχει κάνει τα πρώτα, δειλά ακόμα, βήματά της.

Η ισχυρή μεταβλητότητα στις τιμές των τραπεζικών χαρτιών δείχνει τη μεγάλη αβεβαιότητα που επικρατεί τόσο για τα μεγέθη τους όσο και για τη μετοχική τους δομή τα επόμενα έτη, όταν την ίδια στιγμή τα υπόλοιπα βαριά χαρτιά δείχνουν να προσπαθούν να κρατηθούν στα τρέχοντα επίπεδα.

Ο δείκτης των blue chips από τα τέλη Σεπτεμβρίου διακυμαίνεται 30 (270 - 300) μονάδες, ή περίπου 10%, όταν οι τράπεζες την ίδια περίοδο εμφανίζουν μεταβλητότητα 40%!

Παρόμοιο κλίμα επικρατεί και στις διεθνείς αγορές για τον τραπεζικό κλάδο, ενώ μόνο ευνοϊκό δεν μπορεί να χαρακτηριστεί το μακροοικονομικό περιβάλλον, που βάλλεται πανταχόθεν. Ο πυλώνας του σύγχρονου οικονομικού συστήματος δείχνει σημάδια έντονης αποσταθεροποίησης.

Η τρέχουσα πτώση στις τιμές των τραπεζών ανά τον κόσμο δεν φαίνεται να είναι κρίση αποτιμήσεων και πρέπει να έχουμε υπόψη ότι ποτέ τα τελευταία χρόνια δεν είχαμε ταυτόχρονη κατάρρευση τόσο σημαντικών χρηματοπιστωτικών οργανισμών.

Οι αποδόσεις

Στη διάρκεια του τελευταίου τριμήνου, οι 20 μετοχές του δείκτη της υψηλής κεφαλαιοποίησης έχουν σημειώσει πτώση της τάξεως του 29%, ενώ ο Γενικός Δείκτης κινείται με πτώση 22%.

Παράλληλα, ο δείκτης των τραπεζών έχει γράψει απώλειες άνω του 50%. Αν κάποιος προσπαθήσει να εξηγήσει τη συμπεριφορά αλλά και την απόδοση του -29% για τον δείκτη της υψηλής κεφαλαιοποίησης και να αποδώσει στις τράπεζες και στις λοιπές εταιρίες τα μερίδια συμμετοχής τους σε αυτήν την αρνητική απόδοση, θα δει ότι οι 13 εταιρίες έχουν χάσει 14% και οι 7 τράπεζες 58%!

Παράλληλα, οι θετικές αποδόσεις-εκπλήξεις προέρχονται αποκλειστικά από τους μη τραπεζικούς τίτλους. Αν και μόλις τέσσερις κινούνται σε θετικό έδαφος και μόλις 3 ακόμα τίτλοι σημειώνουν απώλειες χαμηλότερες του 20%, στον αντίποδα και οι 7 τίτλοι των τραπεζών έχουν ήδη ξεπεράσει σε απώλειες το ψυχολογικό φράγμα του 35%, ενώ την «καλύτερη απόδοση» εμφανίζει η Τράπεζα Κύπρου με -38% και τη χειρότερη με -79% το Ταχυδρομικό Ταμιευτήριο.

Η πρώτη μετοχή με υψηλό θετικό πρόσημο το τελευταίο τρίμηνο του 2011 είναι η Folli Follie Group με κέρδη 21,4% και απώλειες μόλις 23,4% από τις αρχές του έτους. Για τη μετοχή της Folli Follie Group μάλλον δεν είναι τυχαία η υπεραπόδοσή της, αφού ο βασικός μέτοχος σε αυτά τα επίπεδα τιμών αγοράζει συνεχώς από το ταμπλό, ενώ και τα οικονομικά μεγέθη της στη διάρκεια του έτους και παρά την κρίση έχουν σημειώσει θετικές επιδόσεις. Τα έσοδα προβλέπονται αυξημένα κατά 3% και τα κέρδη στα 100 εκατ. ευρώ.

Στο ταμπλό η μετοχή αποτιμάται γύρω στα 8,2 ευρώ και η εσωτερική αξία εκτιμάται στα 10,5 ευρώ.

Ο δεύτερος τίτλος που ξεχωρίζει και εμφανίζει θετική απόδοση στο ταμπλό στο τρίτο τρίμηνο είναι τα Ελληνικά Πετρέλαια με +8% και +11,3% στο τρίμηνο και στο 2011 αντίστοιχα. Παρά τις μειώσεις στην κατανάλωση, οι εκτιμήσεις για την εισηγμένη είναι άκρως θετικές, με χαμηλά P/E και υψηλούς ρυθμούς αύξησης των κερδών για το 2012.

Σε θετικό έδαφος διαμορφώνονται στο τρίμηνο και οι τίτλοι των Marfin Investment Group και Τιτάν. Ειδικά για τον όμιλο Τιτάν οι πολλαπλασιαστές του κοινού τίτλου διαμορφώνονται στις 14,92 φορές τα κέρδη του 2011 και στις 10,26 φορές το 2012, ενώ σε όρους λογιστικής αξίας στη 0,49 φορά το 2012.

Για το ίδιο χρονικό διάστημα του τριμήνου, όπου λαμβάνουν χώρα και οι πλέον δύσκολες πολιτικές ζυμώσεις, οι τραπεζικοί τίτλοι έχουν καταρρεύσει, ενώ για το ίδιο χρονικό διάστημα οι ευρωπαϊκές τράπεζες χάνουν 20%.

Η Εθνική Τράπεζα σημειώνει απώλειες 54% στο τρίμηνο, όταν ο τραπεζικός δείκτης για την αντίστοιχη περίοδο έχει χάσει λίγο κάτω από 60%. Η Alpha Bank, που διαθέτει και τη μικρότερη έκθεση σε ελληνικά ομόλογα, δεν έχει διαφοροποιηθεί σημαντικά στο ταμπλό, αφού σημειώνει απώλειες 61% στο τρίμηνο και 71% στο 2011, όταν ο δείκτης των τραπεζών σημειώνει στο 2011 απώλειες 77%.

Η Marfin Popular Bank σημειώνει απώλειες 43% στο τελευταίο τρίμηνο, ενώ η EFG Eurobank καταγράφει πτώση 70% για το ίδιο χρονικό διάστημα. Τέλος, η Τράπεζα Πειραιώς και το Ταχυδρομικό Ταμιευτήριο χάνουν 65% και 79% περίπου στο τελευταίο τρίμηνο, ενώ το 2011 σημειώνουν απώλειες 87% και 85%.

Οι αποτιμήσεις

Πέραν ωστόσο των αποδόσεων, όπου η διαφορά μεταξύ τραπεζικών και μη τίτλων είναι εμφανής, υπάρχει και η κατηγορία των αποτιμήσεων αλλά και των εκτιμήσεων, όπου ο σαφής διαχωρισμός μεταξύ των δύο κατηγοριών είναι ακόμα πιο εμφανής.

Ο μέσος όρος του πολλαπλασιαστή καθαρών κερδών για τις 7 τράπεζες της υψηλής κεφαλαιοποίησης από 9,3 φορές για το 2010 διαμορφώνεται πλέον αρνητικός για φέτος και στις 19,13 φορές το 2012. Οι εκτιμήσεις για τις περισσότερες τράπεζες το 2012 είναι θετικές, με εξαίρεση την Τράπεζα Πειραιώς και την EFG Eurobank.

Για τις λοιπές εταιρίες του «εικοσάρη», ωστόσο, ο πολλαπλασιαστής P/E είναι στις 10 φορές για το 2011 και στις 6 φορές για το 2012 και οι δείκτες αποτίμησης προς τις λογιστικές αξίες διαμορφώνονται κοντά στη μονάδα και σε παραπλήσια επίπεδα με τον μέσο όρο των ευρωπαϊκών μετοχών. Χαμηλά παραμένει ο δείκτης αποτίμησης προς λειτουργικά κέρδη, ο οποίος διαμορφώνεται στις 6 φορές για το 2012.

Όσον αφορά στις αποτιμήσεις, τουλάχιστον 8 τίτλοι από την υψηλή κεφαλαιοποίηση συνεχίζουν να είναι διαπραγματεύσιμοι με μονοψήφιο P/E βάσει των κερδών του 2011 και του 2012. Ο τίτλος της Folli Follie συνεχίζει να είναι διαπραγματεύσιμος με ένα από τα χαμηλότερα P/E στον κλάδο όπου δραστηριοποιείται, με 4,3 φορές τα καθαρά κέρδη του 2011 και λίγο κάτω από τις 4 φορές τα κέρδη του 2012, ενώ οι δείκτες τιμής προς λογιστική αξία διαμορφώνονται στη 0,6 φορά για το 2011 και στη 0,54 φορά το επόμενο έτος.
 
Αντίθετα, από τα blue chips η μόνη τράπεζα με μονοψήφιο P/E για φέτος, χαμηλότερο από τις ευρωπαϊκές τράπεζες, είναι η Τράπεζα Κύπρου με 5,9 φορές τα φετινά κέρδη. Από τις μετοχές της υψηλής κεφαλαιοποίησης, Ελληνικά Πετρέλαια, ΟΤΕ, Jumbo, Motor Oil, ΟΠΑΠ και ΔΕΗ παραμένουν ελκυστικά αποτιμημένες, ενώ σε κάποιες περιπτώσεις οι δείκτες λογιστικής αξίας είναι χαμηλότεροι από τη 0,5 φορά.

Για τα Ελληνικά Πετρέλαια, το P/E του επόμενου έτους προβλέπεται σε 6,1 φορές, ενώ για τη Motor Oil στις 4,7 φορές. Για τον όμιλο του Μυτιληναίου στις 3,9 φορές εκτιμάται ο δείκτης τιμής προς καθαρά κέρδη για το 2012, ενώ για τον ΟΠΑΠ και τη ΔΕΗ ο δείκτης διαμορφώνεται χαμηλότερα από τις 5 φορές. 

***Οι πίνακες με τις αποδόσεις των ελληνικών blue chips το 2011 και τις αποτιμήσεις τους για το 2011 και το 2012 δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη «Συνοδευτικό Υλικό».