Δ. Τζάνας: Χαμηλές προσδοκίες το 2009

Έτος πενιχρών προσδοκιών στο μέτωπο τόσο της οικονομίας όσο και των μετοχικών αποδόσεων και της εταιρικής κερδοφορίας είναι το 2009, "annus horribilis" το 2008. Οι προοπτικές της Ελλάδας. Γράφει ο Δημ. Τζάνας.

Δημοσιεύθηκε: 23 Δεκεμβρίου 2008 - 08:00

του Δημήτρη Τζάνα (*)

Αnnus horribilis μπορεί μόνο να χαρακτηριστεί το 2008 για το ελληνικό χρηματιστήριο καθώς οι απώλειες που σημειώθηκαν ξεπέρασαν τα κέρδη ολόκληρης της προηγούμενης πενταετίας!

Έτσι οι ζημίες τόσο του Γενικού Δείκτη όσο και των επιμέρους δεικτών υψηλής μεσαίας και μικρής κεφαλαιοποίησης ξεπέρασαν το 60% διαμορφώνοντας τον Γενικό Δείκτη στα επίπεδα του Μαρτίου του 2003, οπότε η κρίση στο Ιράκ ήταν στην κορύφωσή της. Μάλιστα, η κίνησή του ήταν σχεδόν μονότονα καθοδική σε ολόκληρη τη διάρκεια του έτους (!), ενώ σχεδόν το σύνολο των μετοχών κατέγραψαν απώλειες.

Η αποεπένδυση των ξένων κεφαλαίων αποτέλεσε το κυρίαρχο χαρακτηριστικό του έτους που έληξε. Αυτό ήταν το αποτέλεσμα της εξαιρετικά σοβαρής κρίσης εμπιστοσύνης που διαμορφώθηκε στις αγορές, η οποία αποτελεί και σήμερα κύριο χαρακτηριστικό τους.

Συνοπτικά, το 2008 σημειώθηκαν τα εξής:

1) Η κατάρρευση της αγοράς στεγαστικών δανείων υψηλού κινδύνου (subprime market) και η απαξίωση του συνόλου των προϊόντων που στηρίζονταν σε αυτήν.

2) Η κατάρρευση του μοντέλου ανάπτυξης των επενδυτικών τραπεζών μέσω της διάθεσης πλειάδας ευφάνταστων δομημένων προϊόντων που όπως αποδείχτηκε εμπεριείχαν σοβαρούς επενδυτικούς κινδύνους. Με τον τρόπο αυτό χρηματοδοτούνταν επενδυτικοί φορείς, που στη συνέχεια δραστηριοποιούνταν επιθετικά στο σύνολο των χρηματιστηριακών αγορών. Η αποκάλυψη του υψηλού βαθμού μόχλευσης αυτών των φορέων για τη διαμόρφωση των τοποθετήσεών τους είχαν οδηγήσει σε εκτεταμένες επενδυτικές φούσκες στις αγορές.

Η παγκοσμιοποίηση των αγορών, το απελευθερωμένο πλαίσιο, η προωθημένη τεχνολογία και ο χαμηλός βαθμός εποπτείας έπαιξαν καταλυτικό ρόλο, ενώ σήμερα όλοι επισημαίνουν τις ευθύνες των οίκων πιστοληπτικής ικανότητας και καταδικάζουν τα υπερβολικά bonus που απολάμβαναν τα ανώτατα στελέχη των επενδυτικών τραπεζών και των λοιπών φορέων χρηματιστηριακής δραστηριοποίησης τόσο στις πρωτογενείς αγορές όσο και στις αγορές παραγώγων προϊόντων.

Έτσι κλιμακώθηκε η χρηματιστηριακή κρίση με κύριο χαρακτηριστικό της την αποεπένδυση των επενδυτικών φορέων βραχυπρόθεσμου επενδυτικού ορίζοντα (hedge funds κυρίως).

Παράλληλα, διαμορφώθηκε κρίση ρευστότητας στη διατραπεζική αγορά εξαιτίας του χαμηλού βαθμού εμπιστοσύνης της μιας τράπεζας απέναντι στην άλλη ως αποτέλεσμα της καχυποψίας ότι το επενδυτικό της χαρτοφυλάκιο περιλάμβανε σημαντικό αριθμό τοξικών προϊόντων δηλαδή, δομημένων προϊόντων με ιδιαίτερα χαμηλή τρέχουσα αξία.

Τελικά, η πιστωτική κρίση ήταν αναπόφευκτη καθώς η έλλειψη διαθεσίμων ανάγκασε τις τράπεζες να περιορίσουν αισθητά τα δάνειά τους. Ταυτόχρονα, οι ανατροφοδοτούμενες λόγω συνεχών ρευστοποιήσεων των επενδυτικών χαρτοφυλακίων υποαξίες οδήγησαν στη διάβρωση της κεφαλαιακής βάσης των τραπεζών.

Αποτέλεσμα των παραπάνω εξελίξεων ήταν η ενσωμάτωση του συνόλου των επενδυτικών τραπεζών των ΗΠΑ στις εμπορικές τράπεζες, ενώ η χρεοκοπία της Lehman Brothers αποτέλεσε αναμφισβήτητα το δραματικότερο συμβάν του 2008 και συνέβαλε καταλυτικά στην περαιτέρω όξυνση της κρίσης εμπιστοσύνης. Σήμερα όλοι θεωρούν ότι αυτή η χρεοκοπία έπρεπε να αποτραπεί.

Τα μέτρα των κεντρικών τραπεζών για τη βελτίωση της ρευστότητας από κοινού με τη δραστική μείωση των παρεμβατικών επιτοκίων (0,25% ήδη από τη Federal Reserve!) χρειάστηκε να συμπληρωθούν με μέτρα ενίσχυσης της κεφαλαιακής θέσης των τραπεζών και με λοιπές εγγυήσεις για τη διατήρηση της καταθετικής βάσης, ενώ προστασία υπήρξε ακόμα και για ασφαλιστική εταιρία που υπερεκτέθηκε σε πιστωτικά παράγωγα.

Παράλληλα με τη χρηματιστηριακή και την πιστωτική κρίση, το 2008 γίναμε μάρτυρες μιας πρωτόγνωρης μεταβλητότητας αυξομείωσης της τιμής του πετρελαίου. Η τιμή του κινήθηκε ανοδικά από την αρχή του έτους, για να κορυφωθεί στην περιοχή των 150 δολαρίων τον Ιούλιο με όλους τους αναλυτές να αναγγέλλουν την περαιτέρω άνοδό του.

Ωστόσο συνέβη το αντίθετο, με αποτέλεσμα η τιμή του να διαμορφωθεί λίγους μήνες αργότερα κάτω από 50 δολάρια καθώς η ύφεση στην παγκόσμια οικονομία αποτελούσε πλέον εμφανές δεδομένο, ενώ παράλληλα έγινε αντιληπτό σε όλους το τεράστιο ύψος κερδοσκοπικών κεφαλαίων που διακινούνται πλέον στα συμβόλαια του "μαύρου χρυσού".

Το ελληνικό χρηματιστήριο υπέστη απώλειες εμφανώς μεγαλύτερες εκείνων των λοιπών ανεπτυγμένων χρηματιστηρίων και ιδιαίτερα εκείνων της ευρωζώνης, καθώς η διαδικασία της αποεπένδυσης των κεφαλαίων εξωτερικού και επαναπατρισμού τους στα μητροπολιτικά κέντρα προσέλαβε δραματικό χαρακτήρα.

Αυτό οφείλεται σε δύο λόγους:

1) Στον ευκαιριακό χαρακτήρα μεγάλου μέρους των κεφαλαίων που είχαν επενδύσει στο ελληνικό χρηματιστήριο (hedge funds κυρίως, βραχυπρόθεσμου επενδυτικού ορίζοντα με κεφάλαια υψηλού βαθμού μόχλευσης) σε συνδυασμό με την αδύναμη εγχώρια επενδυτική κοινότητα, ιδιαίτερα στον τομέα των θεσμικών επενδυτών.

2) Στον τραπεζοκεντρικό χαρακτήρα που αποτέλεσε μεν το δυνατό σημείο του Χ.Α. ενόσω η αναπτυξιακή πολιτική των τραπεζών στις βαλκανικές χώρες έπειθε για τη μελλοντική διεύρυνση της κερδοφορίας τους. Όμως, ο ίδιος λόγος σήμερα είναι το αδύναμο σημείο των ελληνικών τραπεζών καθώς οι δυσμενείς συνθήκες ρευστότητας δεν τους επιτρέπουν τη συνέχιση αυτής της διαδικασίας, με αποτέλεσμα οι ξένοι επενδυτές να προβαίνουν σε μαζικές ρευστοποιήσεις, αν και γνωρίζουν ότι οι ελληνικές τράπεζες δεν επένδυσαν σε τοξικά προϊόντα.

Ήδη, η κρίση είναι παρούσα στην πραγματική οικονομία τόσο στην παγκόσμια οικονομία όσο και στην ελληνική. Όλες οι ενδείξεις συγκλίνουν στην εκτίμηση ότι το 2009 θα σημειωθεί επιβράδυνση της ελληνικής οικονομίας, ενώ στην ευρωζώνη αναμένεται αρνητικός ρυθμός μεγέθυνσης.

Μάλιστα ενδεχόμενη σημαντική επιβράδυνση στην οικοδομή, στον τουρισμό και στην ναυτιλία είναι δυνατό να οδηγήσουν την ελληνική οικονομία σε ακόμα χειρότερες επιδόσεις, ενώ η ιδιωτική κατανάλωση τείνει να επικεντρωθεί στα είδη άμεσης ανάγκης κυρίως. Έτσι τα εταιρικά κέρδη του επόμένου έτους δύσκολα θα προσεγγίσουν εκείνα του 2008 και τα κέρδη των τραπεζών θα επιβραδυνθούν τουλάχιστον και εξαιτίας της μικρότερης πιστωτικής επέκτασης.

Εν όψει των παραπάνω, οι προσδοκίες για χρηματιστηριακή ανάκαμψη κατά το πρώτο εξάμηνο του 2009 είναι μάλλον πενιχρές. Πολλά ωστόσο θα εξαρτηθούν από την κατάσταση της παγκόσμιας οικονομίας σε σχέση με την υφεσιακή πορεία στην οποία ήδη βρίσκεται. Η επικείμενη διακυβέρνηση Obama στις ΗΠΑ έχει ήδη διαμορφώσει ισχυρές προσδοκίες σε σχέση με τα κεϊνσιανού χαρακτήρα μέτρα που έχουν προαναγγελθεί για την οικονομία των ΗΠΑ, που είναι το βαρόμετρο για την παγκόσμια οικονομία.

Σύμφωνα λοιπόν με ένα σενάριο (ίσως αισιόδοξο) η ταχεία υπέρβαση της ύφεσης από κοινού με την αναβάθμιση της αξιοπιστίας των αγορών μέσω νέου αποτελεσματικού εποπτικού πλαισίου είναι δυνατό να οδηγήσει το β΄ εξάμηνο 2009 σημαντικό αριθμό επενδυτικών κεφαλαίων σε μετοχικές τοποθετήσεις διαμορφώνοντας το κατάλληλο κλίμα αισιοδοξίας.

Άλλωστε, οι τιμές των μετοχών στο σύνολο των διεθνών χρηματιστηρίων έχουν προσεγγίσει κατά μέσο όρο τα προ 3 - 4 ετών επίπεδα τιμών, καθώς οι βίαιες ρευστοποιήσεις οδήγησαν τα χρηματιστήρια σε υπερπουλημένες ζώνες και σε εμφανείς αρνητικές υπερβολές.

Ακόμη και ο κ. Warren Buffett δεν διστάζει να συστήσει συμπεριφορά "απληστίας για μετοχές" στην παρούσα φάση έντονης φοβικής στάσης των επενδυτών.

Για την ελληνική οικονομία, ωστόσο, λαμβάνοντας υπ' όψιν τους δημοσιονομικούς περιορισμούς της, δύσκολα μπορεί να υποστηριχθεί αισιόδοξο σενάριο για το 2009. Θα χρειαστεί ο συνδυασμός σχεδιασμένης πολιτικής για την δημοσιονομική εξυγίανση και τολμηρών μεταρρυθμίσεων με στόχο την αυτοτροφοδοτούμενη οικονομική ανάπτυξη. Μόνο έτσι, η ελληνική οικονομία μπορεί να βελτιώσει την υποβαθμισμένη ανταγωνιστικότητά της και να προσελκύσει κεφάλαια μακράς πνοής (για άμεσες επενδύσεις ή τοποθετήσεις σε κινητές αξίες, όπως ομόλογα και μετοχές).

Υπό αυτές τις προϋποθέσεις μπορεί να επανέλθει η αξιοπιστία και να παραμεριστεί η διάχυτη αποστροφή προς επενδυτικούς κινδύνους μετοχικού χαρακτήρα που κυριαρχεί σήμερα, διακρίνοντας έτσι τις πολλαπλές επενδυτικές ευκαιρίες του ελληνικού χρηματιστηρίου.

(*) Ο κ. Δημήτρης Τζάνας είναι Σύμβουλος Επενδύσεων της Proton Bank.

Oι απόψεις που διατυπώνονται σε ενυπόγραφο άρθρο γνώμης ανήκουν στον συγγραφέα και δεν αντιπροσωπεύουν αναγκαστικά, μερικώς ή στο σύνολο, απόψεις του Euro2day.gr.