Τα διδάγματα της... μεταπολίτευσης για το Χρηματιστήριο

Συμπληρώθηκαν φέτος 50 χρόνια από τη μεταπολίτευση που συντελέστηκε μετά την πτώση της χούντας το 1974, με πολλά αφιερώματα να αναφέρονται εκτενώς στο θέμα. Κατά αναλογία, εκτιμώ ότι η πρόσφατη ιστορία του ελληνικού Χρηματιστηρίου δεν έχει συμπληρώσει ακόμα ούτε 40 χρόνια ώστε να τύχει ανάλογων αφιερωμάτων.

Μπορούμε, ωστόσο, να διακρίνουμε τέσσερις διακριτές περιόδους από το 1987 μέχρι σήμερα, με τα χαρακτηριστικά της κάθε μιας να προσφέρονται για επισημάνσεις. Ας τις δούμε πιο αναλυτικά.

Πρώτη Περίοδος (1987-1997): Το χρηματιστήριο ξυπνάει!

Στη δεκαετία του 1980, το χρηματιστήριο ήταν σε εξαιρετικά χαμηλό βαθμό συνδεδεμένο με την οικονομία, στοιχείο που το χαρακτήριζε σε όλη τη μέχρι τότε μεταπολεμική περίοδο. Οι συναλλαγές ήταν περιορισμένες, οι τίτλοι ήταν έγχαρτοι και όλα διενεργούνταν στον ιστορικό χώρο της οδού Σοφοκλέους, που ονομαζόταν και «κάγκελο».

Οι χρηματιστές ήταν λιγότεροι από τον αριθμό των 32 αδειών και συμφωνούσαν τις συναλλαγές με το σύστημα εκφώνησης-αντιφώνησης. Οι μετοχές των σημαντικών βιομηχανιών της εποχής, όπως των Κλωστηρίων Νάουσας, του Αλουμινίου της Ελλάδος, του Τιτάνα αλλά και των τραπεζών όπως της Εθνικής και της Εμπορικής, ήταν αυτές που κυρίως συμμετείχαν στις συναλλαγές. Αναλύσεις για τις μετοχές δεν υπήρχαν παρά μόνο οι ετήσιοι ισολογισμοί των εταιρειών.

Το άνοιγμα των κωδικών ήταν απλή διαδικασία αλλά δεν ήταν σπάνιο να χρησιμοποιείται από τους επενδυτές κωδικός άλλου, με τους όποιους κινδύνους συνεπαγόταν μια τέτοια πρακτική, ενώ οι εκτελέσεις των εντολών δεν ακολουθούσαν κάποια τυποποιημένη διαδικασία, με συνέπεια τον χαμηλό βαθμό αξιοπιστίας.

Με τη χρήση διαφόρων μέσων, όπως βαλίτσες ή καρότσια, γινόταν η μεταφορά των τίτλων για την εκκαθάριση των συναλλαγών από το αποθετήριο στις θυρίδες φύλαξης και το αντίστροφο, με προφανείς κινδύνους κλοπής για το μεταφερόμενο μέσο και ασφάλειας για τους υπαλλήλους.

Το Συνεγγυητικό Κεφάλαιο για την κάλυψη της τυχόν αθέτησης από πλευράς ενός από τα αντισυμβαλλόμενα μέλη μιας συναλλαγής (μη πληρωμή αγοράς ή μη παράδοση πωλούμενων τίτλων) ήταν ανεπαρκές. Επομένως, ήταν θέμα χρόνου να συμβεί η εμφάνιση συστημικού κινδύνου για την αγορά, όταν οι συναλλαγές θα πύκνωναν. Και πράγματι, το 1996 ξέσπασε το σκάνδαλο της Δέλτα Χρηματιστηριακής, προκαλώντας σοβαρή αρρυθμία στην αγορά και στην ανάθεση πολυήμερου ελεγκτικού έργου από τις αρχές, που οδήγησε στη διαμόρφωση ευμεγέθους Συνεγγυητικού Κεφαλαίου για την αποκατάσταση της αξιοπιστίας της αγοράς.

Με την εφαρμογή του σταθεροποιητικού προγράμματος της περιόδου 1985-1987, οι ανισορροπίες στην οικονομία (έλλειμμα ισοζυγίου πληρωμών, δημοσιονομικό έλλειμμα) τέθηκαν υπό έλεγχο. Αυτό οδήγησε και σε βελτίωση της κερδοφορίας των εταιρειών, με συνέπεια τη βελτίωση του κλίματος και στο ημιθανές χρηματιστήριο, με τις συναλλαγές να αυξάνουν από το φθινόπωρο του 1987 και στη συνέχεια. Όταν δε το 1990 μεταδόθηκε η φήμη ότι η Ελλάδα διεκδικεί τη διοργάνωση των Ολυμπιακών του 1996, οι τιμές των μετοχών εκτοξεύθηκαν, για να υποχωρήσουν όταν ανακοινώθηκε ότι θα διοργανωθούν τελικά στην Ατλάντα.

Εν μέσω ενός τέτοιου περιβάλλοντος, ψηφίζεται ο Ν.1806/88 για τον εκσυγχρονισμό της χρηματιστηριακής νομοθεσίας, έργο του αείμνηστου Θεόδωρου Καρατζά και από το 1990 συστήνονται οι πρώτες χρηματιστηριακές εταιρείες, η λειτουργία των οποίων άλλαξε δραστικά επί τα βελτίω τις προσφερόμενες υπηρεσίες προς τους ενδιαφερόμενους επενδυτές.

Ο αριθμός των συναλλασσόμενων άρχισε να αυξάνεται και οι εταιρείες οργάνωσαν νέα τμήματα υπηρεσιών (αναλύσεων, εργασιών corporate, κ.ο.κ.) εκτός από το παραδοσιακό back office. Επιπλέον, τα υψηλά επιτόκια δανεισμού οδήγησαν αρκετές εταιρείες στην αναζήτηση του οδικού χάρτη για την εισαγωγή τους στο χρηματιστήριο.

Σύντομα υπήρξε συνωστισμός αιτήσεων και σημαντικά έσοδα από τις αναδοχές που συμπλήρωσαν το προμηθειακό εισόδημα από τις χρηματιστηριακές συναλλαγές ιδιωτών και θεσμικών επενδυτών. Το πρώτο αυτό κύμα εταιρειών που επιθυμούσαν την εισαγωγή τους στο χρηματιστήριο περιέλαβε πολλούς εκπροσώπους κατασκευαστικών εταιρειών, καθώς αυξάνονταν τα δημόσια έργα και αναζητούνταν νέα κεφάλαια, με τον κλάδο ωστόσο να έχει σημαντικές ιδιαιτερότητες σε σχέση με την κατανόηση της λειτουργικής δομής του και της αποτίμησης των μεγεθών του.

Η πρώτη περίοδος έφερε σημαντικά διδάγματα προς κάθε κατεύθυνση καθώς το ξύπνημα του χρηματιστηρίου ήταν αποτέλεσμα της κατανόησης των πλεονεκτημάτων του θεσμού: για τους επενδυτές, που έμαθαν τη δυνατότητα άντλησης υπεραξιών από τις μετοχές, αλλά και σημαντικών μερισματικών αποδόσεων. Για τις επιχειρήσεις, που ανακάλυψαν τρόπους για άντληση φθηνού χρήματος, αποτύπωσης της αξίας της επιχείρησης καθημερινά αλλά και μερικής ρευστοποίησης με τη διάθεση τμήματος των μετοχών, χωρίς να χάνεται ο έλεγχος.

Για το κράτος, την ευρεία χρήση ενός σημαντικού χρηματοδοτικού εργαλείου που υποβοηθά  τις επενδύσεις και επομένως την αναπτυξιακή διαδικασία και συμβάλλει στα δημοσιονομικά έσοδα από τη φορολογία των κερδών και των μερισμάτων. Με τις εταιρείες, τέλος, να δηλώνουν όλο τον κύκλο εργασιών καθώς έτσι διαμορφώνονταν οι προϋποθέσεις για υψηλότερη αποτίμηση κατά την εισαγωγή τους στο χρηματιστήριο, για να αντλήσουν περισσότερα νέα κεφάλαια, διαπιστώνοντας ότι τους συμφέρει να μη φοροδιαφεύγουν!

Δεύτερη Περίοδος (1997-2009): Όλη η Ελλάδα συμμετέχει!

To 1997 ανακοινώνεται η προοπτική της εισόδου της ελληνικής οικονομίας στην ΟΝΕ και κλειδώνει η ισοτιμία της δραχμής με το ευρώ (ECU). Η ελληνική οικονομία μεθοδεύει τις ενέργειες εκείνες που θα οδηγούσαν στην εκπλήρωση των προϋποθέσεων σύμφωνα με τα κριτήρια του Μάαστριχτ για το ύψος των επιτοκίων, το δημοσιονομικό έλλειμμα και το δημόσιο χρέος.

Το χρηματιστήριο προεξοφλεί ότι το εγχείρημα θα στεφθεί από επιτυχία και θα ευεργετηθεί η ελληνική οικονομία με την αναμενόμενη επιτάχυνση της ανάπτυξης. Ξεκινά ανοδική πορεία του Γενικού Δείκτη, που συνεχίζεται και το 1998. Διακόπτεται ωστόσο για μερικούς μήνες, όταν τα ρωσικά ομόλογα καταρρέουν και το fund LTCM χρεοκοπεί.

Το κύμα ρευστοποιήσεων στις αναδυόμενες αγορές πλήττει και το ελληνικό χρηματιστήριο καθώς ο Marc Mobius της Templeton ρευστοποιεί τις ελληνικές θέσεις του. Για πρώτη φορά, αντιλαμβανόμαστε ότι σε ένα διεθνοποιημένο περιβάλλον, οι κινήσεις των διαχειριστών συγχρονίζονται σε όλες τις αγορές όταν ένας διαταρακτικός παράγοντας («μαύρο κύκνο» τον αποκάλεσε αργότερα ο Taleb) πλήξει μια αγορά.

Σύντομα ωστόσο η κρίση θα ξεπεραστεί και τον Δεκέμβριο θα διαμορφωθεί η υψηλότερη επίδοση της χρονιάς εκείνης, με τους επενδυτές να κλιμακώνουν την προσέλευσή τους για να αγοράσουν μετοχές. Παράλληλα, ξεκινά και το τιτάνιο έργο της αποϋλοποίησης των έγχαρτων τίτλων, ανώνυμων και ονομαστικών, εκ των ων ουκ άνευ προϋπόθεση για τη λειτουργία της αγοράς, που θα απαιτήσει αρκετό χρόνο για να ολοκληρωθεί.

Όταν φτάνουμε στο 1999, ιδιαίτερα προς τους καλοκαιρινούς μήνες, η μη ορθολογική ευφορία είναι παντού διάχυτη. Ο αριθμός των κωδικών των επενδυτών ξεπερνά κατά πολύ το ένα εκατομμύριο και οι ΕΛΔΕ τις 1.000 σε όλη την Ελλάδα. Ο αριθμός των εισηγμένων εταιρειών φτάνει τις 300 σχεδόν και περισσότερες από άλλες 400 εταιρείες ζητούν την εισαγωγή τους.

Ισχυρές ομάδες επενδυτών, τα lobbies, χειραγωγούν τις μετοχές, με αποτέλεσμα στις περιφερειακές μετοχές να καταγράφονται αποδόσεις που φτάνουν το 8.500% (π.χ. μετοχή της Ερμής), ενώ ακόμη και μετοχές πολύ χαμηλών επιδόσεων όπως τα ΜΑΚΛΩ, ο Κλαουδάτος και η Αθηναία υπεραποδίδουν!

Έχει συντελεστεί η υπερτροφική μεγέθυνση του χρηματιστηριακού κλάδου, οδηγώντας σε στρατοσφαιρικά επίπεδα τιμών, σε μια πρωτόγνωρη φούσκα, με τις εποπτικές αρχές να αδυνατούν να αποτρέψουν την ακραία κερδοσκοπία που καθημερινά εκδηλώνεται από τους χιλιάδες των επενδυτών που θεωρούν ότι δια του χρηματιστηρίου θα πετύχουν τη γρήγορη αύξηση του πλούτου τους.

Η επενδυτική κοινότητα προσβλέπει στην προσεχή μετάταξη της ελληνικής αγοράς στις ανεπτυγμένες, διαδικασία που θα οδηγούσε σε κύμα εισροών από αλλοδαπούς επενδυτές, ενώ καλλιεργείται και το σενάριο ότι η Σοφοκλέους θα γίνει το χρηματοοικονομικό κέντρο της ΝΑ Ευρώπης.

Με την κορύφωση του Γενικού Δείκτη στις 6.355 μονάδες τον Σεπτέμβριο του 1999, η φούσκα σκάει, οι τιμές υποχωρούν και όλα αλλάζουν! Η υποχώρηση των τιμών διαρκεί ως το 2003 και ενδιάμεσα συντελούνται οι επιθέσεις της 11ης Σεπτεμβρίου, γεγονός καταλυτικής σημασίας για τον πλανήτη αλλά και για τις αγορές καθώς οι ΗΠΑ αλλάζουν τη στρατηγική τους.

Μετά ωστόσο τη στρατιωτική νίκη στο Ιράκ το 2003, η ηρεμία στις αγορές αποκαθίσταται, με το ελληνικό χρηματιστήριο να ανακάμπτει κινούμενο ανοδικά ως το 2007. Η χρηματoοικονομική κρίση του 2008-2009 με την κατάρρευση των επενδυτικών τραπεζών που κορυφώνεται με τη χρεοκοπία της Lehman Brοthers ταράζει τον πλανήτη, αλλά δεν πλήττει το ελληνικό χρηματιστήριο. Ο υφέρπων δημοσιονομικός εκτροχιασμός δεν είναι ακόμη γνωστός, επιτρέποντας μάλιστα ανοδική κίνηση το 2009, όταν οι εκλογές οδηγούν σε πολιτική αλλαγή.

Η δεύτερη περίοδος φέρνει σημαντικά διδάγματα. Κανένα χρηματιστήριο δεν μπορεί να εκπληρώσει την αποστολή του, να συμβάλει στην οικονομική ανάπτυξη και να ωφελήσει τους επενδυτές και τις επιχειρήσεις, αν δεν υπάρχει επαρκής εποπτικός μηχανισμός. Το έλλειμμά του επέτρεψε την εκδήλωση της αχαλίνωτης κερδοσκοπίας.

Όλοι οι παράγοντες της επενδυτικής κοινότητας, οι επενδυτές, οι επιχειρήσεις, οι διαμεσολαβητές (χρηματιστηριακές & ΕΛΔΕ), οι μεγαλομέτοχοι των εταιρειών, οι ανάδοχοι, δηλαδή οι τράπεζες, επεδίωξαν την εξυπηρέτηση των δικών τους στόχων, με την ανεπαρκή νομοθεσία να αδυνατεί να συγκρατήσει τις ακρότητες.

Η διάχυση ευφάνταστων σεναρίων και ανακριβούς πληροφόρησης ήταν καθημερινή πρακτική, ενώ η ανυπαρξία ποινολογίου για την εσωτερική πληροφόρηση και τη μεταβολή των ποσοστών των βασικών μετόχων των εταιρειών οδήγησαν σε εκτεταμένη μεταβίβαση πλούτου, από τους πολυάριθμους επενδυτές σε μικρό αριθμό προσώπων που εκμεταλλεύθηκαν την πρωτόγνωρη συγκυρία.

Ως αποτέλεσμα, το κύρος του θεσμού του χρηματιστηρίου υπονομεύθηκε αφού ακόμη και κυβερνητικοί παράγοντες το χρησιμοποίησαν για πολιτικά οφέλη. Μια πολυάριθμη γενιά αποταμιευτών που έγιναν επενδυτές την περίοδο εκείνη βίωσαν τραυματική εμπειρία από τη συμμετοχή τους σε αυτό, καθώς η ανύπαρκτη επενδυτική παιδεία τους οδήγησε στη διαμόρφωση στρεβλής αντίληψης για το τι είναι το χρηματιστήριο, αφού πίστεψαν στο απατηλό όνειρο της γρήγορης αύξησης του πλούτου μέσω της αγοράς μετοχών για να πετύχουν τους στόχους που ο καθένας είχε.

Τρίτη Περίοδος (2009-2021): Το μεγάλο ξεκαθάρισμα!

Στους πρώτους μήνες του 2010 αρχίζει να δημοσιοποιείται ο δημοσιονομικός εκτροχιασμός της ελληνικής οικονομίας. Το έλλειμμα της Κεντρικής Διοίκησης φτάνει στο 9,4% του ΑΕΠ, ενώ λίγο πριν το πρώτο εξάμηνο γνωστοποιείται ότι το έλλειμμα της Γενικής Κυβέρνησης ξεπερνά το 15% του ΑΕΠ, όταν τα κριτήρια του Μάαστριχτ προσδιόριζαν μέγιστο όριο το 3%.

Η Ευρωπαϊκή Επιτροπή αιφνιδιάζεται καθώς δεν είχε προβλεφθεί μηχανισμός στήριξης χωρών που καταγράφουν τέτοιες ανεπιθύμητες επιδόσεις και έχουν αδυναμία άντλησης κεφαλαίων από τις αγορές. Οι αγορές που μέχρι πριν λίγους μήνες βαθμολογούσαν την ελληνική οικονομία και τα ομόλογά της με υψηλές επιδόσεις, κάνουν στροφή χαρακτηρίζοντας πλέον τα ελληνικά ομόλογα ως σκουπίδια.

Το ελληνικό χρέος ύψους €300 δισ. φτάνει στο 126,8% του ΑΕΠ και καθώς είναι αδύνατο να αναχρηματοδοτηθεί πλέον, αναζητείται ο φορέας που θα στηρίξει την ελληνική οικονομία, με το ΔΝΤ να είναι πλέον προ των πυλών. Τελικά τον Ιούνιο συμφωνείται πακέτο στήριξης για την ελληνική οικονομία ύψους €110 δισ., το 1ο Μνημόνιο, από το ΔΝΤ και τον νεοσύστατο EFSF, και η ελληνική οικονομία καλείται να εκπληρώσει σκληρούς όρους στο πλαίσιο πακέτου μέτρων λιτότητας.

Οι τιμές στο χρηματιστήριο κινούνται πτωτικά, διαδικασία που συνεχίζεται για άλλα δύο χρόνια, με την ελληνική οικονομία να συμφωνεί το 2012 το δεύτερο πακέτο στήριξης ύψους €109 δισ. (2ο μνημόνιο), που συνοδεύτηκε από το κούρεμα των ομολόγων, το γνωστό PSI. Τα ασφαλιστικά ταμεία και οι τράπεζες είναι τα μεγάλα θύματα αυτής της διαδικασίας καθώς τα χαρτοφυλάκιά τους είναι γεμάτα ομόλογα.

Οι τράπεζες προβαίνουν σε δύο διαδοχικές ανακεφαλαιοποιήσεις με ποσά από το ειδικού σκοπού ΤΧΣ που συστήνεται με ευρωπαϊκούς πόρους, αλλά προσμετρώνται στο δημόσιο χρέος. Παράλληλα ο τραπεζικός κλάδος αναδιαρθρώνεται καθώς η οικονομική ύφεση οδηγεί σε εκτόξευση των μη εξυπηρετούμενων δανείων σε συνέχεια της υποχώρησης των τιμών των ομολόγων, με αποτέλεσμα τον μηδενισμό των καθαρών θέσεων. Αποφασίζεται να αναδιαρθρωθεί ώστε να περιλαμβάνει τέσσερις συστημικές τράπεζες που απορροφούν όλες τις υπόλοιπες, σύμφωνα με το σχέδιο της Τράπεζας της Ελλάδος που σταδιακά υλοποιείται.

Την ίδια ώρα, η οικονομική κρίση οδηγεί σε ευρύτερη κοινωνικοπολιτική κρίση, με αποτέλεσμα την αναδιάταξη του πολιτικού σκηνικού. Έτσι η αδυναμία εκλογής Προέδρου Δημοκρατίας το 2014 οδηγεί σε πρόωρες εκλογές τον Ιανουάριο του 2015, μετά τις οποίες προκύπτει η κυβέρνηση ΣΥΡΙΖΑ-ΑΝΕΛ, που υποστήριζε ότι θα επαναδιαπραγματευτεί τις συμφωνίες που είχαν κάνει οι ελληνικές κυβερνήσεις με τους πιστωτές τους. Εξέλιξη η οποία οδήγησε σε νέα υποχώρηση του Γενικού Δείκτη στο ελληνικό χρηματιστήριο, διαψεύδοντας τις αισιόδοξες προσδοκίες που είχαν διαμορφωθεί το 2014.

Ακολούθησε μια δραματική περίοδος που οδήγησε στα γεγονότα του καλοκαιριού του 2015, οπότε και υπήρξε η στροφή 180 μοιρών από κυβερνητικής πλευράς. Το τραπεζικό σύστημα, ωστόσο, υπέστη μεγάλο κραδασμό εξαιτίας της πολύμηνης φυγής μεγάλου μέρους των καταθέσεων, που εκδηλώθηκε λόγω του πιθανολογούμενου Grexit.

Tο καλοκαίρι τελικά αποφασίστηκε η επιβολή των Capital Controls, με το χρηματιστήριο να κλείνει για αρκετές εβδομάδες ώστε να δοθεί χρόνος για να αποκατασταθεί η αρνητική ψυχολογία. Η χώρα υπέγραψε το 3ο μνημόνιο, λαμβάνοντας νέο δάνειο €86 δισ., διασφαλίζοντας την παραμονή της χώρας στην Ευρωζώνη. Λίγο αργότερα απαιτήθηκε άλλη μία κεφαλαιοποίηση των συστημικών τραπεζών, η 3η στην περίοδο της κρίσης, με τους μετόχους να χάνουν για μια ακόμη φορά το σύνολο της επένδυσής τους. Αναπόφευκτα, οι ανακεφαλαιοποιήσεις διενεργούνται με την είσοδο ξένων επενδυτών, με τη διαδικασία να οδηγεί σε συμμετοχή τους πάνω από το 50% στις καθημερινές συναλλαγές στο χρηματιστήριο.

Ως αποτέλεσμα, η ελληνική οικονομία ορθοποδεί και το χρηματιστήριο σταθεροποιείται. Μάλιστα, μετά την πολιτική αλλαγή που συντελείται το 2019, το χρηματιστήριο κινείται ανοδικά, με τον Γ.Δ. να καταγράφει επίδοση +50%, που το κατέταξε σε παγκόσμιο πρωταθλητή! Όμως, σύντομα θα εμφανιζόταν ένας ακόμη «μαύρος κύκνος» το 2020, με τη μορφή της πανδημίας, που εξαπλώθηκε σε όλο τον πλανήτη και απαίτησε παρατεταμένα lockdown για να αντιμετωπιστεί, μέχρις ότου υπάρξουν αποτελεσματικά εμβόλια.

Παράλληλα, οι κυβερνήσεις εξάντλησαν τα παρεμβατικά τους εργαλεία με την εφαρμογή πρωτόγνωρα χαλαρών δημοσιονομικών και νομισματικών πολιτικών, με τους δείκτες χρέους να εκτοξεύονται και το ενεργητικό των Κεντρικών Τραπεζών να διογκώνεται. Αναπόφευκτα, τα χρηματιστήρια βίωσαν ισχυρές αναταράξεις, με τις εταιρείες υψηλής τεχνολογίας να αναρριχώνται καθώς πρόσφεραν λύσεις για την εξ αποστάσεως διενέργεια πολλών δραστηριοτήτων, όπως της εργασίας και της εκπαίδευσης.

Η τρίτη περίοδος ήταν μια παρατεταμένη περίοδος τραυματικών εμπειριών για τους επενδυτές, σε συνέχεια εκείνης που είχε συντελεστεί το 1999 με την εξαΰλωση πλειάδας μετοχών που εκπροσωπούσαν τη μικρή κεφαλαιοποίηση. Καθώς δε στην περίοδο 2000-2008 είχαν διαμορφωθεί συνθήκες που οδήγησαν τους επενδυτές να θεωρούν ότι ο ενδεδειγμένος τρόπος συμμετοχής στο χρηματιστήριο είναι η διακράτηση τραπεζικών μετοχών (τραπεζοκεντρικός χαρακτήρας της αγοράς), ο μεγαλύτερος αριθμός επενδυτών κατέγραψε τεράστιες απώλειες στα χαρτοφυλάκιά του.

Το δίδαγμα επομένως είναι ότι η συμμετοχή των επενδυτών στις αγορές πρέπει να ακολουθεί κανόνες, όπως εκείνον της διασποράς και να τυγχάνουν της παρακολούθησης από εξειδικευμένους επαγγελματίες, ώστε η διαχείριση του επενδυτικού κινδύνου να ελαχιστοποιείται. Παράλληλα, αναδείχθηκε και η σημασία του χρονικού ορίζοντα διακράτησης τίτλων, καθώς όπως αποδείχθηκε είναι δυνατό να απαιτηθεί ακόμη και 10ετής περίοδος για να ξεπεραστούν οι αναταράξεις και να διαμορφωθεί κατάλληλα η αναδιάρθρωση των χαρτοφυλακίων.

Τέταρτη Περίοδος (2022-σήμερα): Ο ενάρετος κύκλος επιστρέφει!

Μετά τη λήξη της επιφυλακής για την πανδημία, το ΑΕΠ άρχισε να αναρριχάται. Με ρυθμό +8,4% το 2021, +5,6% το 2022 και +2,0% το 2023, με την ανάπτυξη να τροφοδοτείται από την ιδιωτική κατανάλωση και τις εξαγωγές το 2021-22 και επιπλέον την αυξημένη συμβολή του τουρισμού το 2023, αλλά όχι και τις επενδύσεις λόγω της καθίζησης στο 4ο τρίμηνο (στο -5,7% ετησίως).

Με τα ευρωπαϊκά κονδύλια, εκείνα του Ταμείου Ανάκαμψης που έχουν ορόσημο το 2026 και εκείνα του ΕΣΠΑ 2021-27, οι επενδύσεις, δημόσιες και ιδιωτικές, αναμένεται να αυξηθούν (στο +15,1% προβλέπει ο προϋπολογισμός για το 2024): Εκείνες που σχετίζονται με τον ενεργειακό και ψηφιακό μετασχηματισμό, εκείνες που σχετίζονται με την απασχόληση και εκείνες που αφορούν τον μετασχηματισμό της οικονομίας.

Παράλληλα, ευρωπαϊκοί και εθνικοί πόροι χρηματοδοτούν ήδη πολλά έργα υποδομών, ενώ αναμένεται να δρομολογηθούν και άλλα σύμφωνα με τα τελικά master plans για την αποκατάσταση των φυσικών καταστροφών, όπως εκείνες της Θεσσαλίας μετά τον Daniel. Όλοι οι διεθνείς επενδυτικοί οίκοι και στην Ελλάδα η ΤτΕ και το ΙΟΒΕ αναμένουν ρυθμούς μεγέθυνσης περί το 2,2-2,5% για τη διετία 2024-25, επιβεβαιώνοντας την εκτίμηση ότι επανέρχεται ο ενάρετος κύκλος επαναλαμβανόμενων θετικών επιδόσεων στα μακροοικονομικά μεγέθη (επενδύσεις, απασχόληση, εξαγωγές). Την ίδια ώρα, οι δείκτες χρέους υποχωρούν καθώς η ελληνική οικονομία ευεργετείται από την επάνοδο της επενδυτικής βαθμίδας που οδηγεί σε χαμηλότερη δανειακή επιβάρυνση λόγω των ευνοϊκότερων όρων εξυπηρέτησης του δημόσιου χρέους.

Ωστόσο, η παραμονή της εμπόλεμης κατάστασης στην Ουκρανία και τη Μέση Ανατολή διατηρεί τις αβεβαιότητες του εξωτερικού περιβάλλοντος και διαμορφώνει απειλές, όπως εκείνη που σχετίζεται με το ενδεχόμενο αναζωπύρωσης του πληθωρισμού. Ως αποτέλεσμα, οι Κεντρικοί Τραπεζίτες διστάζουν να προχωρήσουν σε δραστικές επιτοκιακές μειώσεις, αν προηγουμένως δεν πεισθούν για την τιθάσευσή του.

Ενόψει των παραπάνω, τα μεγέθη των εισηγμένων εταιρειών αναμένεται να συνεχίσουν την ανοδική τους πορεία και κατά το 2024. Εκτιμάται μάλιστα ότι το P/E των εταιρειών υψηλής κεφαλαιοποίησης μπορεί να υποχωρήσει στο 10 το 2024 και στο 6,5 για τις τράπεζες. Αυτό θα είναι το αποτέλεσμα:

• Της περαιτέρω αύξησης των μεγεθών των τραπεζών καθώς θα βελτιωθεί η οργανική κερδοφορία τους τόσο λόγω της διατήρησης του επιτοκιακού περιθωρίου σε υψηλά επίπεδα όσο και λόγω των αναμενόμενων αυξημένων δανειοδοτήσεων, κυρίως για τη μόχλευση των ευρωπαϊκών προγραμμάτων.
• Της συνέχισης της αύξησης των μεγεθών των εταιρειών που δραστηριοποιούνται στον ενεργειακό και τον ψηφιακό μετασχηματισμό αλλά και σε όσες δραστηριοποιούνται στον κατασκευαστικό κλάδο, που καταγράφει ύψος-ρεκόρ στα ανεκτέλεστα υπόλοιπα των μεγεθών του.
• Της ανάπτυξης των πωλήσεων των εξαγωγικών επιχειρήσεων (πετρελαιοειδών, μεταλλουργικών, δομικών υλικών, προϊόντων διατροφής, προϊόντων για την προσωπική φροντίδα, φαρμακευτικών προϊόντων, πλαστικών προϊόντων κ.ο.κ.).
• Της αύξησης των μεγεθών των εταιρειών που με άμεσο ή έμμεσο τρόπο δραστηριοποιούνται στον τουρισμό (αεροπορικές, ενοικίασης αυτοκινήτων, λιμανιών).
• Της συνέχισης των επενδύσεων των εταιρειών που δραστηριοποιούνται στην αξιοποίηση της ακίνητης περιουσίας, εμπορικών επιχειρήσεων με ηγετική θέση στον κλάδο τους αλλά και της βελτίωσης των μεγεθών εταιρειών με ειδικά χαρακτηριστικά όπως ο στοιχηματισμός, η διαχείριση υδάτινων πόρων κ.α.

Στην τελευταία αυτή περίοδο, οι επενδυτές καλούνται να απογαλακτιστούν από όσα τραυματικά βίωσαν στο παρελθόν. Οι πιο παλιοί που βίωσαν τη χρηματιστηριακή φούσκα του 1999 και κατέγραψαν σημαντικές απώλειες στα χρήματά τους, καλούνται να το προσπεράσουν και να αντιληφθούν ότι όλα σήμερα είναι διαφορετικά. Ιδιαίτερα στον τομέα της αξιοπιστίας, καθώς το θεσμικό πλαίσιο και η εφαρμογή του διασφαλίζουν σε ικανοποιητικό βαθμό την ποιότητα των οικονομικών στοιχείων των εισηγμένων εταιρειών, πολλές από τις οποίες καταβάλλουν σεβαστά ποσά για τη δημόσια εικόνα τους. Όταν δε κλείσει και δικαστικά η υπόθεση του σκανδάλου Folli Follie με τις αναλογούσες ποινές για τους υπεύθυνους, η αξιοπιστία θα αναβαθμιστεί ακόμη περισσότερο.

Μαζί με τους πιο παλιούς επενδυτές, υπάρχουν και οι επενδυτές σε τραπεζικές μετοχές που την προηγούμενη δεκαετία απώλεσαν πολλά χρήματα. Ευλόγως τους στοιχειώνει η τραυματική εμπειρία, με αποτέλεσμα να αρνούνται να εξετάσουν το ενδεχόμενο για νέες τοποθετήσεις, καθώς θεωρούν ότι η προτροπή για συμμετοχή στις τραπεζικές ανακεφαλαιοποιήσεις είχε τα ερωτηματικά της που δεν έχουν επαρκώς διερευνηθεί. Και εδώ ωστόσο, το σκηνικό είναι δραστικά διαφορετικό, καθώς οι τράπεζες έχουν πλέον εξυγιανθεί, είναι κεφαλαιακά θωρακισμένες και προσβλέπουν σε ανάπτυξη των μεγεθών τους. Είναι επομένως επενδύσιμες!

Και μερικές ακροτελεύτιες επισημάνσεις: Οι χρόνιες παθογένειες του ελληνικού χρηματιστηρίου συνεχίζουν να παραμένουν. Οι δεικτοβαρείς τίτλοι συμμετέχουν κατά 90% περίπου στις ημερήσιες συναλλαγές. Η συμμετοχή των ιδιωτών επενδυτών παραμένει χαμηλή. Ο αριθμός των επενδυτικών επιλογών υψηλής αξιοπιστίας συνεχίζει να είναι περιορισμένος και η ανάγκη αντιστροφής της παρατεταμένης διαδικασίας του delisting πρόδηλη, ώστε να ξεκινήσει η διαδικασία εκδήλωσης ενδιαφέροντος από τις ιδιωτικές εταιρείες.

Η επενδυτική παιδεία παραμένει σε χαμηλά επίπεδα και το συναισθηματικό στοιχείο και όχι η ορθολογική κρίση κυριαρχούν στις αποφάσεις κατά τις επενδυτικές επιλογές των συμμετεχόντων: ο πανικός και ο φόβος όταν οι αγορές υποχωρούν, ο ενθουσιασμός και η παρόρμηση όταν αναρριχώνται.

Η εγχώρια επενδυτική κοινότητα θεσμικών επενδυτών έχει μικρό ειδικό βάρος με τα κατά κεφαλή Κεφάλαια υπό διαχείριση να είναι μόλις €1.264 στο τέλος του 2022 (στην 22η θέση της σχετικής λίστα της Eurostat). Η αξιοπιστία δεν έχει αποκατασταθεί καθώς η διαδικασία απονομής δικαιοσύνης στις υποθέσεις που εκδικάζονται είναι δραματικά αργή. Αν και τα υψηλά επιτόκια συνιστούν πλέον σημαντικό λόγο για να εξετάσουν οι ευμεγέθεις κερδοφόρες επιχειρήσεις το ενδεχόμενο εισαγωγής τους στο χρηματιστήριο, είναι αναγκαίο να εφαρμοστεί ολοκληρωμένο πακέτο μέτρων, στο πλαίσιο ενός συνολικού σχεδιασμού μακράς πνοής με στόχο την οργανική σύνδεση του ελληνικού χρηματιστηρίου με την ελληνική οικονομία, ώστε να υποβοηθηθεί η διαδικασία οικονομικής μεγέθυνσης της ελληνικής οικονομίας.

* Ο Δημήτρης Τζάνας είναι Οικονομολόγος, Σύμβουλος Επενδύσεων.