Τέσσερις τρόποι να βρείτε πόσο αξίζει ένα ξενοδοχείο!

Τα τελευταία χρόνια, δεν έχουν γίνει πολλές αγοραπωλησίες ξενοδοχείων στην Ελλάδα, παρά το γεγονός ότι εκατοντάδες ξενοδοχεία προσφέρονται προς πώληση. Ο λόγος είναι ότι υπάρχει συνήθως απόσταση ανάμεσα στην αξία που θεωρούν εύλογη οι πωλητές και στην τιμή που προσφέρουν οι αγοραστές.

Υπάρχουν ωστόσο μερικές γενικά παραδεκτές προσεγγίσεις στο θέμα «αποτίμηση ξενοδοχείων» και με τις προσεγγίσεις αυτές γίνονται οι όποιες συναλλαγές. Παρουσιάζονται παρακάτω τέσσερις κλασσικοί τρόποι αποτίμησης ξενοδοχείων. Οι δύο από αυτές είναι θεωρητικές και συνεπάγονται υπολογισμούς. Οι άλλες δύο είναι πρακτικές και χρησιμοποιούνται από τους επιχειρηματίες για έναν γρήγορο υπολογισμό πριν προχωρήσουν σε οποιοδήποτε due dilligence.

Η μέθοδος της προσαρμοσμένης καθαρής θέσης

Η προσαρμοσμένη καθαρή θέση μιας ξενοδοχειακής επιχείρησης δεν είναι τίποτα άλλο από την εμπορική αξία των ακινήτων και των λοιπών παγίων της, μειωμένη κατά την αξία των καθαρών υποχρεώσεων της (υποχρεώσεις - απαιτήσεις και αποθέματα).

Η εμπορική αξία των ακινήτων διαφέρει από την αξία των βιβλίων. Η αξία των οικοπέδων βρίσκεται από τις τιμές που προσφέρονται παρακείμενα οικόπεδα, μειωμένης κατά 20 - 30%. Το ποσοστό αυτό αντιπροσωπεύει την μείωση που δέχονται συνήθως οι πωλητές κατά την διαπραγμάτευση με τους αγοραστές.

Η αξία των κτηρίων προκύπτει συνήθως από το πρότυπο κόστος κατασκευής, μειωμένο κατά το ποσοστό της απόσβεσης, ανάλογα με την παλαιότητα των κτηρίων.

Όσον αφορά το κόστος κατασκευής των κτηρίων, αυτό προκύπτει από την εμπειρία ή από καταλόγους που έχουν στην διάθεση τους οι επαγγελματίες εκτιμητές. Το κόστος κατασκευής στην Ελλάδα κυμαίνεται από 800 ευρώ/τ.μ. μέχρι 1.700 ευρώ/τ.μ., ανάλογα με την ποιότητα της κατασκευής και την περιοχή. Οι τιμές αυτές εφαρμόζονται για το σύνολο της έκτασης των κύριων χώρων. Διαφορετικοί πίνακες υπάρχουν για τους ημιυπαίθριους χώρους και τους βοηθητικούς χώρους.

Η αξία των λοιπών παγίων (εγκαταστάσεις, εξοπλισμός δωματίων, εξοπλισμός κοινοχρήστων χώρων) ευρίσκεται συνήθως πολλαπλασιάζοντας τον αριθμό των δωματίων με την εκτιμώμενη αξία του εξοπλισμού ανά δωμάτιο. Η εμπειρία του επαγγελματία εκτιμητή είναι σημαντική στον υπολογισμό αυτόν.

Τέλος, το ορθό ύψος των απαιτήσεων και των υποχρεώσεων υπολογίζεται από ορκωτό λογιστή. Στις υποχρεώσεις περιλαμβάνεται η εκτίμηση των φορολογικών υποχρεώσεων και οι προβλέψεις για κινδύνους και αποζημιώσεις. Περιλαμβάνεται, επίσης, η πρόβλεψη για αποζημίωση προσωπικού.

Η μέθοδος που έχει βάση το EBITDA

Κατ’ αρχήν, πρέπει να διευκρινιστεί η έννοια του EBITDA. Πρόκειται για τα αρχικά των λέξεων Earnings Before Interest Tax Depreciations and Amortizations. Δηλαδή, για το λειτουργικό αποτέλεσμα του ξενοδοχείου, χωρίς αποσβέσεις. Οι ξενοδοχειακές επιχειρήσεις χρησιμοποιούν και τον όρο GOP (Gross Operational Profit) που είναι κάτι παρεμφερές του EBITDA. Το δεύτερο είναι γενικός όρος, ενώ το GOP αναφέρεται μόνο στα ξενοδοχεία.

Αν υποτεθεί ότι οι απαιτήσεις και οι υποχρεώσεις δεν μεταβάλλονται σημαντικά, το ΕΒΙΤDA αντιπροσωπεύει το ταμειακό αποτέλεσμα του ξενοδοχείου που μπορεί να διατεθεί για επενδύσεις ή για πληρωμή χρεών και τόκων ή να μοιραστεί στους μετόχους. Αν από το EBITDA αφαιρεθούν οι τόκοι και οι αποσβέσεις, φτάνουμε στο αποτέλεσμα της επιχείρησης.

Πανευρωπαϊκά, οι αγοραπωλησίες ξενοδοχείων γίνονται σε επίπεδα 10 - 13 φορές το ΕΒITDA, ανάλογα με τους υπόλοιπους παράγοντες που συνεκτιμώνται. Βέβαια, από την τιμή αυτή αφαιρούνται οι καθαρές υποχρεώσεις της εταιρίας (απαιτήσεις μείον υποχρεώσεις). Ό,τι απομένει είναι η καθαρή τιμή της επιχείρησης.

Είναι αυτονόητο ότι το EBITDA που λαμβάνεται υπόψιν για τον υπολογισμό είναι εκείνο μιας τυπικής χρονιάς και όχι μιας χρονιάς που για συγκυριακούς λόγους ήταν ιδιαίτερα ευνοϊκή ή αρνητική. Τέτοιοι παράγοντες μπορεί να είναι μια πολεμική κατάσταση σε ανταγωνιστικές αγορές ή ένα αυξημένο μεταναστευτικό ρεύμα στα νησιά.

Οι αυξομειώσεις του EBITDA επηρεάζουν πάντως τις απαιτήσεις των πωλητών. Ύστερα από καλές χρονιές, οι πωλητές απαιτούν 15 ή 18 φορές το EBITDA, ενώ αντίθετα ύστερα από άσχημες χρονιές οι αξιώσεις υποχωρούν.

Η μέθοδος των προεξοφλημένων ταμειακών ροών

Σύμφωνα με την μέθοδο αυτή, η αξία του ξενοδοχείου είναι η παρούσα αξία όλων των μελλοντικών ταμειακών πλεονασμάτων. Πρακτικά παίρνουμε 7 μέχρι 10 χρόνια, αλλά στο πλεόνασμα του τελευταίου χρόνου προσθέτουμε και την υπολειμματική αξία του ξενοδοχείου.

Η προεξόφληση στο παρόν γίνεται με έναν συντελεστή προεξόφλησης ο οποίος αντανακλά την προσδοκώμενη απόδοση από την επένδυση. Ο συντελεστής προεξόφλησης ευρίσκεται με τον εξής συλλογισμό: Αν βάλει κάποιος τα χρήματά του σε ομόλογα, μπορεί να έχει μία απόδοση ακόμα και 3%. Είναι λογικό ένας επενδυτής να απαιτεί από μία επένδυση σε ξενοδοχειακή επιχείρηση ένα καθαρό έσοδο, μετά από φόρους, της τάξεως του 6 έως 7 %, αφού το κέρδος αυτό είναι σε μεγάλο βαθμό αβέβαιο.

Η μέθοδος που έχει ως βάση την τιμή ανά δωμάτιο

Η αγοραία τιμή ανά δωμάτιο δεν έχει σχέση με το κόστος κατασκευής που περιγράψαμε στην παράγραφο 1. Η αγοραία τιμή ανά δωμάτιο προκύπτει από στατιστικές προηγούμενων αγοραπωλησιών, όπου το συνολικό τίμημα διαιρέθηκε με τον αριθμό των δωματίων. Εννοείται ότι μιλάμε για αξίες πριν από τον συνυπολογισμό των υποχρεώσεων.

Ενδεικτικά, αναφέρεται ότι οι τιμές των καλών πεντάστερων resorts κυμαίνονται περί τις 100.000 ευρώ ανά δωμάτιο, ενώ οι τιμές των καλών πεντάστερων ξενοδοχείων πόλης είναι πολύ ανώτερες και μπορεί να ξεπερνούν τις 300.000 ευρώ ανά δωμάτιο. Οι έμπειροι επαγγελματίες γνωρίζουν τις τιμές ανά περιοχή και ανά κατηγορία ξενοδοχείου.

Γράφτηκε πρόσφατα στον τύπο ότι το ξενοδοχείο Hilton Αθηνών με 506 δωμάτια, πουλήθηκε από την τράπεζα που το κατείχε για 78,2 εκατ. ευρώ (το 97,3 % πουλήθηκε για 76,1 εκατ. ευρώ). Αν λάβουμε υπόψιν ότι οι καθαρές υποχρεώσεις της εταιρίας ήταν περίπου 60 εκατ. ευρώ, συμπεραίνουμε ότι η τιμή πώλησης του κτηρίου ήταν περίπου 138 εκατ. ευρώ ή 273 χιλ. ευρώ ανά δωμάτιο, συμπεριλαμβανομένων των καταστημάτων και των λοιπών χώρων.

Οι ιδιοκτήτες των ξενοδοχείων για πολλές δεκαετίες αγνοούσαν την κερδοφορία των ξενοδοχείων τους, επειδή υπολόγιζαν στις υπεραξίες της γης και των κτηρίων, οι οποίες για μια μεγάλη περίοδο ήταν εντυπωσιακές. Πολλοί είχαν πλεονάσματα από τις υπερτιμολογήσεις των επενδύσεων. Όμως, εδώ και χρόνια δεν υπάρχουν υπεραξίες.

Στο νέο περιβάλλον, κυρίαρχο ρόλο θα έχει η κερδοφορία.

* Ορκωτός Ελεγκτής, Λογιστής