ΧΑ: Annus Horribilis - Η απόλυτη αβεβαιότητα του 2015

Για τέταρτο έτος κατά την τελευταία επταετία (περίοδος 2008-2014), το ελληνικό χρηματιστήριο κατέγραψε δραματικά αρνητική επίδοση. Έτσι, σε συνέχεια υποχώρησης κατά 65,5% το 2008, και απωλειών κατά 35,62% το 2010 και 51,88% το 2011, κατέγραψε και φέτος απώλειες μεγαλύτερες του 30% σε επίπεδο Γενικού Δείκτη υποχωρώντας ακόμη και κάτω από τις 800 μονάδες!

Ακόμη μεγαλύτερες ήταν οι απώλειες για το δείκτη των εταιρειών υψηλής κεφαλαιοποίησης, το δείκτη του πολύπαθου τραπεζικού κλάδου αλλά και των εταιρειών μεσαίας και μικρής κεφαλαιοποίησης, αποτυπώνοντας έτσι την ισχυρή βούληση για αποεπένδυση από το ελληνικό χρηματιστήριο, ενώ ελάχιστες μετοχές κατέγραψαν θετικές επιδόσεις.

Η διαδικασία συντελείται σε τιμές που στο παρελθόν (π.χ. την περίοδο 1995-96 οπότε ο Γ.Δ. κινείτο περί τις 900 μονάδες) οι επενδυτές αρνούνταν να αποχωρισθούν τους τίτλους τους. Η αποεπένδυση διενεργείται επειδή οι μεν ξένοι αρνούνται να αποδεχθούν τον εγκλωβισμό τους σε ένα σκηνικό παρατεταμένου πολιτικού κινδύνου που παραλύει κάθε οικονομική λειτουργία, οι δε Έλληνες, επιπλέον, γιατί όντας θύματα της οικονομικής ανέχειας και της υπερφολόγησης ρευστοποιούν τα πάντα για λόγους κάλυψης βασικών τους αναγκών.

Ενόψει των παραπάνω, η αξιοπιστία της ελληνικής χρηματιστηριακής αγοράς καταγράφει συνεχή πτωτική πορεία η αντιστροφή της οποίας δεν είναι ορατή στο εγγύς μέλλον, διαμορφώνοντας προϋποθέσεις να προσεγγίσει τα επίπεδα του Ιουνίου 2012 οπότε ο Γενικός Δείκτης κινήθηκε πρόσκαιρα κάτω από τις 600 μονάδες !

Και όμως, η εικόνα του 2014 είχε διπλή όψη. Το 1ο τρίμηνο, οι προσδοκίες ήταν αισιόδοξες με το Γενικό Δείκτη να καταγράφει κέρδη μέχρι και 19%, ενώ τα spread των 10ετών ομολόγων σημείωναν ραγδαία αποκλιμάκωση. Έτσι, στις αρχές Απριλίου επετεύχθη η έξοδός μας στις αγορές με την άντληση 3 δισ. ευρώ μέσω έκδοσης 5ετους ομολόγου που έγινε ανάρπαστο, με απόδοση 4,95%.

Ακολούθησε η επιτυχής διενέργεια νέων ανακεφαλαιοποιήσεων για τις τέσσερις συστημικές τράπεζες που άντλησαν άλλα 8,3 δισ. ευρώ από funds εξωτερικού συντελώντας στην περαιτέρω κεφαλαιακή θωράκισή τους και επιτρέποντας στο ΤΧΣ τη διατήρηση ανέπαφων των ταμιακών διαθεσίμων του, με τίμημα ωστόσο την απομείωση των ποσοστών συμμετοχής του.

Παράλληλα, η χρηματοδότηση ομολογιακών εκδόσεων και η συμμετοχή στη διαδικασία των ιδιωτικοποιήσεων (παρά τη μη ολοκλήρωση της πώλησης της ΔΕΣΦΑ στους Αζέρους ελέω Ε.Ε. σε συνέχεια εκείνης της ματαίωσης της ΔΕΠΑ στους Ρώσους) και επιχειρηματικών συμφωνιών – εξαγορών, ολοκλήρωνε την αίσθηση ότι η ψήφος εμπιστοσύνης στις προοπτικές της ελληνικής οικονομίας εξελισσόταν με σταθερό βήμα προόδου.

Ταυτόχρονα, θετικές ήταν και οι εξελίξεις από το μακροοικονομικό μέτωπο, ιδιαίτερα στο πεδίο της εκτέλεσης των στόχων του προϋπολογισμού που επιτύγχανε το στόχο των πρωτογενών πλεονασμάτων, με τίμημα ωστόσο την υπερφορολόγηση ιδιωτών και επιχειρήσεων. Η εξαιρετική χρονιά για τον τουρισμό που σημειώνει ρεκόρ όλων των εποχών στις αφίξεις, συνέβαλε καθοριστικά στην καταγραφή θετικής επίδοσης για το ΑΕΠ στο 3ο τρίμηνο (+1,9%) , αναπτύσσοντας προσδοκίες για θετική επίδοση απολογιστικά για το 2014 και ανάλογη συνέχεια για το 2015.

Οι γεωπολιτικές δε αναταραχές που συντελέστηκαν, στην Ουκρανία (με κορύφωση την πτώση του Μαλαισιανού αεροπλάνου τον Ιούλιο) και τη Μέση Ανατολή με τις ακρότητες του «Ισλαμικού κράτους», συνέβαλλαν στη μεταβλητότητα των αγορών αλλά δεν έβλαψαν τελικά τη χώρα μας, οδηγώντας μάλιστα στην αύξηση Ευρωπαίων επισκεπτών στην Ελλάδα που αποτελεί «νησίδα ηρεμίας», παρά τη μείωση των Ρώσων λόγω της ύφεσης εξαιτίας των κυρώσεων που υφίσταται η χώρα τους.

Ωστόσο, μετά το πετυχημένο 1ο εξάμηνο, με το rebalancing των δεικτών του MSCI, το χώνεμα των νέων τραπεζικών τίτλων από τις υπερμεγέθεις ΑΜΚ με την παρεπόμενη συναλλακτική νευρικότητα και την ανοχή τεράστιου ύψους «ανοικτών πωλήσεων» από επενδυτές εξωτερικού, όλα άρχιζαν να αλλάζουν.

Η κυβέρνηση πιεζόμενη από την καταγραφόμενη δημοσκοπικά μείωση του ποσοστού της ανήγγειλε μονομερώς την λήξη της εποχής του μνημονίου, αν και γνώριζε το πλήθος των εκκρεμοτήτων στις διαπραγματεύσεις με την τρόικα, γεγονός που είχε οδηγήσει στην αναστολή της εκταμίευσης σημαντικού ύψους ποσών για τη χώρα μας.

Οι συναντήσεις ελληνικής αντιπροσωπείας στο Παρίσι τόσο στις 2/9 όσο και στις 24/11 ήταν άγονες, ενώ ενδιάμεσα ο νέος Υπουργός Οικονομικών Γκίκας Χαρδούβελης μετά τον ανασχηματισμό του Ιουνίου, είχε πάρει στις 12/10 το μήνυμα για το πάγωμα των συζητήσεων για τη μεταμνημονιακή εποχή. Έτσι, η επιτυχής ολοκλήρωση των stress tests των ελληνικών τραπεζών στις 26/10 αποτέλεσε τον καταλύτη για εκτεταμένο sell-off για το σύνολο των μετοχών (τραπεζικών και λοιπών δεικτοβαρών) που διακρατούσαν τα funds εξωτερικού στο ελληνικό χρηματιστήριο, ωθώντας το Γενικό Δείκτη προς τις 900 μονάδες και προσδίδοντας στον Οκτώβριο το χαρακτηρισμό του «μαύρου», ενώ οι αποδόσεις των 10 ετών ομολόγων έφτασαν (τότε) μέχρι το 9% !

Ο πολιτικός κίνδυνος είχε κάνει την ολική επαναφορά του στην ελληνική οικονομία. Έτσι, η αναγγελία πρόωρης διενέργειας της διαδικασίας για την εκλογή Προέδρου της Δημοκρατίας, ξύπνησε μνήμες του 2012 και επανέφερε στο εξωτερικό τα σενάρια για Grexit καθώς ο πολιτικός κίνδυνος εξαιτίας των πρόωρων εκλογών (με πιθανή επανάληψή τους) μετά την αποτυχία εκλογής Προέδρου διαγράφηκε ως ορατή προοπτική.

Στο μεταξύ, η ασφυκτική προθεσμία των δύο μόλις μηνών για την ολοκλήρωση των διαπραγματεύσεων με την τρόικα, δημιουργεί μείζονα αβεβαιότητα για τον τρόπο με τον οποίο η χώρα θα ανταποκριθεί στις καταβολές τοκοχρεωλυσίων ύψους πάνω από 20 δισ. ευρώ το 2015, καθώς δεν υφίσταται ακόμη συμφωνία για νέα πιστωτική γραμμή.

Το αποτέλεσμα ήταν ένα ακόμη βίαιο κύμα αποεπένδυσης το Δεκέμβριο από τους συμμετέχοντες επενδυτές εξωτερικού, μερικοί από τους οποίους δηλώνουν απροσχημάτιστα ότι διακόπτουν μέχρι νεωτέρας τις ελληνικές τοποθετήσεις τους, προσδίδοντας στοιχεία από αρχαία ελληνική τραγωδία στην πολύπαθη αγορά μας στο φινάλε του έτους...

2015: Απόλυτη αβεβαιότητα 

Με τα δεδομένα αυτά, μόνο υψηλού βαθμού αβεβαιότητες μπορούν να χαρακτηρίσουν το περιβάλλον του ελληνικού χρηματιστηρίου, δημιουργώντας ένα μίγμα προσδιοριστικών παραγόντων που αποτρέπουν ακόμη και την εκδήλωση του παραδοσιακού January effect, της θετικής δηλαδή ψήφου εμπιστοσύνης στις προοπτικές του εκάστοτε νέου έτους. Ωστόσο, όλοι οι διεθνείς οργανισμοί δίνουν μέχρι τώρα πρόβλεψη για ισχυρό ποσοστό οικονομικής μεγέθυνσης για την ελληνική οικονομία το 2015.

Ειδικότερα, συνοψίζοντας τα του περιβάλλοντος που θα επηρεάσουν την πορεία του ελληνικού χρηματιστηρίου για το 2015, μπορούμε να επισημάνουμε τα παρακάτω:

Στο εσωτερικό, η διεξαγωγή πρόωρων εκλογών διαμορφώνει εναλλακτικά σενάρια διαφορικού βαθμού αισιοδοξίας σε σχέση με το χρόνο κατά τον οποίο θα υπάρξει κυβέρνηση που θα ολοκληρώσει τη διαπραγμάτευση με την τρόικα και στη συνέχεια θα συζητήσει για την αναδιάρθρωση του δυσβάστακτου δημόσιου χρέους, με τρόπο που θα επιτρέψει την προσδοκία ουσιαστικής συμβολής της δημοσιονομικής πολιτικής στην προσπάθεια επανεκκίνησης της οικονομίας . Μέσω δηλαδή ενισχυμένων κονδυλίων στο Προϋπολογισμό Δημοσίων Έργων ώστε από κοινού με ευρωπαϊκούς πόρους να προωθηθούν στοχευμένες δράσεις.

Επί πλέον, είναι αναγκαίο να επιδιώξει τη διαμόρφωση φιλικότερου επιχειρηματικού περιβάλλοντος, προ πάντων με λιγότερες φορολογικές επιβαρύνσεις, που θα επιτρέψει την ανάληψη επενδυτικών πρωτοβουλιών.

Στο εξωτερικό, η «ηχώ των γεγονότων της δεκαετίας του 90» κατά την προσφυή έκφραση του έκφραση του Economist, υπενθυμίζει τις αναλογίες που βιώνει και σήμερα η παγκόσμια οικονομία. Έτσι, αν και η παγκόσμια οικονομία έχει πλέον δύο μεγάλες μηχανές που τροφοδοτούν τη διαδικασία της μεγέθυνσης, τις ΗΠΑ και την Κίνα, είναι πιθανό να συμβάλουν και οι δύο στην επιβράδυνσή της: οι ΗΠΑ λόγω της μείωσης των εξαγωγών εξαιτίας του ισχυρού δολαρίου και της χρεοκοπίας παραγωγών πετρελαίου από τα σχιστολιθικά πετρώματα αν διατηρηθούν χαμηλά οι τιμές του πετρελαίου, και η Κίνα λόγω της περαιτέρω μείωσης των εξαγωγικών της επιδόσεων καθώς μειώνεται η αγοραστική δύναμη των καταναλωτών στις χώρες όπου εξάγει.

Στην Ιαπωνία, υπάρχει συγκρατημένη αισιοδοξία σε σχέση με την επάνοδο των ισχυρών δόσεων ποσοτικής χαλάρωσης που προσδοκάται να επαναφέρουν την οικονομία και πάλι σε τροχιά μεγέθυνσης. Στην Ε.Ε., η εγκαθίδρυση συνθηκών αποπληθωρισμού κάνουν επιτακτική την επίσπευση των δράσεων της ΕΚΤ που έχουν προαναγγελθεί από τον Μάριο Ντράγκι και των στοχευμένων δράσεων του Γιούνκερ, όπως προβλέπει το ύψους 315 δις. ευρώ πακέτο.

Όμως, το Βερολίνο, εμμονικά πιστό στη δημοσιονομική πειθαρχία, δεν συνομολογεί μέχρι τώρα για την ποσοτική χαλάρωση. Επιβράδυνση, τέλος, σημειώνεται και από το μέτωπο των αναδυόμενων οικονομιών, ενώ οι χαμηλές τιμές πετρελαίου, που ευνοούν τις δυτικές οικονομίες, συνιστούν σοβαρή απειλή για αρκετές από αυτές. Επικεφαλής είναι η Ρωσία που έχει ήδη πληγεί σοβαρά από τις σε βάρος της κυρώσεις λόγω της συμπεριφοράς της στην Ουκρανία.

Καταληκτικά, η επιβράδυνση της παγκόσμιας οικονομίας είναι η πιθανότερη εκδοχή, ενώ η έλλειψη πολιτικής συνεννόησης καθιστά προβληματική τη διαχείριση των ανισορροπιών της παγκόσμιας οικονομίας (αντιμετώπιση οξυμμένων ανισοτήτων, διοχέτευση λιμνάζουσας ρευστότητας στην πραγματική οικονομία κοκ), ενώ ένα « χρηματοπιστωτικό ατύχημα» δύσκολα θα αντιμετωπιστεί καθώς τα παρεμβατικά επιτόκια των κεντρικών τραπεζών είναι σχεδόν μηδενικά. Παράλληλα, η αναμενόμενη περαιτέρω ανατίμηση του δολαρίου, διαμορφώνει προϋποθέσεις ολικής επαναφοράς των ΗΠΑ στη διεθνή σκηνή και αυξημένη ευθύνη τους σε σχέση με την ανάληψη κατάλληλων πρωτοβουλιών ώστε να αποφευχθεί η εν δυνάμει πολλαπλά επικίνδυνη πορεία προς παγκόσμια ύφεση.

Συμπεράσματα

Τα δεδομένα αυτά δεν σηματοδοτούν ευνοϊκές προϋποθέσεις για τις μετοχικές αξίες διεθνώς καθώς δεν αναμένεται να οδηγήσουν σε βελτίωση της εταιρικής κερδοφορίας, ενώ παράλληλα η χαλαρή νομισματική πολιτική που άσκησε η FED τα προηγούμενα έτη οδηγώντας μέγα μέρος της ρευστότητας προς τα ομόλογα και τις μετοχές, αναμένεται να αντιστραφεί από το 2ο τρίμηνο του 2015.

Πρόλαβε ωστόσο να οδηγήσει το Dow Jones σε ιστορικά υψηλά επίπεδα (πάνω από 18.000 μονάδες) το 2014, ενώ την ίδια ώρα τα αναδυόμενα χρηματιστήρια σημείωναν μεγάλη υποχώρηση (με επικεφαλής εκείνο της Ρωσίας) καθώς η υποτίμηση των νομισμάτων τους οδηγούσε σε βίαιη αποεπένδυση από αυτά.

Ανάλογη τύχη, με ηπιότερη ένταση, είχαν και τα χρηματιστήρια των χωρών της ευρωζώνης 2014 με το ελληνικό να ακολουθεί την πορεία των αναδυομένων χωρίς να διαγράφονται θετικές προσδοκίες για το 2015, αφού η πολιτική δημοσιονομικής λιτότητας στην Ε.Ε. δεν φαίνεται να αντιστρέφεται και δεν υλοποιούνται διαρθρωτικές αλλαγές που θα μπορούσαν να επαναφέρουν γρήγορη επάνοδο στην ανάπτυξη.

Επομένως, για όσους ακολουθούν επενδυτική στρατηγική με τοποθετήσεις μακράς πνοής, μόνο οι επιλεκτικές τοποθετήσεις σε μετοχικούς τίτλους -stock picking strategy με ειδικά χαρακτηριστικά (εξωστρεφείς, κερδοφόρες, με υψηλή μερισματική απόδοση, ψαγμένες ως προς τα θεμελιώδη τους και λαμβάνοντας υπόψη τα μηνύματα της τεχνικής ανάλυσης) μπορούν να δικαιώσουν.

Από την άλλη πλευρά, το ελληνικό χρηματιστήριο θα παραμείνει σε ομηρία ενόσω τα δεδομένα τόσο στο εσωτερικό όσο και στο εξωτερικό περιβάλλον θα παραμένουν αμετάβλητα, παρά τα ελκυστικά στοιχεία πολλών εταιρειών.

Είναι ωστόσο ρεαλιστικό να προσδοκούμε ότι το σενάριο της σύντομης άρσης των εσωτερικών αβεβαιοτήτων (στο 1ο δίμηνο) με τη μορφή της διαμόρφωσης και πάλι κυβερνητικού σχήματος ευρωπαϊκού προσανατολισμού είναι αρκετά πιθανό (πάνω από 50%), γεγονός που θα επιτρέψει την προσδοκία για θετικό ρυθμό μεγέθυνσης και υλοποίηση μεταρρυθμίσεων ευεργετικών για το χρηματιστήριο, με αιχμή την προώθηση των αποκρατικοποιήσεων και την ελάφρυνση της φορολογίας. Δεν μπορούν ωστόσο να αποκλεισθούν εναλλακτικά σενάρια παράτασης της αβεβαιότητας με εμφανώς αρνητικό αντίκτυπο στην οικονομία, το επιχειρηματικό περιβάλλον και το χρηματιστήριο.

Επομένως, μόνη βεβαιότητα είναι ότι οι διακυμάνσεις θα συνεχισθούν, ίσως και με εντατικότερους ρυθμούς , γεγονός που θα συντηρήσει τις κινήσεις με βραχυπρόθεσμο χρονικό ορίζοντα που ταιριάζουν σε επενδυτές με ριψοκίνδυνο επενδυτικό προφίλ.

Τέλος, πρέπει να μνημονευθεί ότι τα τελευταία χρόνια και με κορύφωση το 2014, έχει διαμορφωθεί στο ελληνικό χρηματιστήριο μια κατάσταση ειδικών χαρακτηριστικών: πτώση της αξίας των συναλλαγών ,με δειλή τάση αντιστροφής την τελευταία διετία, αποχή των επενδυτών μακράς πνοής, καθοδική πορεία των ενεργών κωδικών (υποχώρησαν κάτω από τις 20.000!), συνεχής μείωση της συμμετοχής εγχώριων επενδυτών, έντονη μεταβλητότητα με χαμηλό βαθμό εμπιστοσύνης και πλήρη σχεδόν αποστροφή ανάληψης επενδυτικού κινδύνου για ελληνικές τοποθετήσεις, μη άντληση κεφαλαίων για αναπτυξιακούς σκοπούς από εταιρείες του μη χρηματοπιστωτικού χαρακτήρα, φορολογικές αστοχίες κοκ.

Η συντήρηση αυτής της κατάστασης συνιστά ορατή απειλή για επάνοδο της ελληνικής χρηματιστηριακής αγοράς στην περιθωριακή μορφή που υπήρχε σε παλαιότερες εποχές. Το 2015 λοιπόν, οφείλει η Πολιτεία να ασχοληθεί, μεταξύ άλλων, ενεργητικά με την αναζήτηση τρόπων που θα λάβουν την μορφή εθνικής πολιτικής ώστε το χρηματιστήριο να συνδεθεί οργανικά με τους μεσοπρόθεσμους στόχους «μιας άλλης» οικονομικής πολιτικής με στόχο την παραγωγική ανασυγκρότηση της ελληνικής οικονομίας.

Στόχος που από όλους δηλώνεται ότι πρέπει να επιδιωχθεί, χωρίς όμως να είναι σαφές ότι είναι στον ίδιο βαθμό και επιθυμητό...

* O κ. Δημήτρης Τζάνας είναι Σύμβουλος Επενδύσεων.