Η ευρωζώνη με δεκανίκια

Τράπεζες και κράτη μοιάζουν με δύο μεθυσμένους που στηρίζουν ο ένας τον άλλο στο μπαρ. Η ΕΚΤ έδωσε δεκανίκια και στους δύο. Μπορούν να περπατήσουν, αλλά αυτό δεν σημαίνει ότι η κρίση τελείωσε.

Δημοσιεύθηκε: 29 Οκτωβρίου 2012 - 08:02

Wolfgang Munchau

Η οξεία φάση της κρίσης έχει προφανώς τελειώσει. Υπάρχουν ορισμένες ενδείξεις εξομάλυνσης στη διατραπεζική αγορά. Τα spreads των κρατικών ομολόγων υποχωρούν. Η Ιταλία και η Ισπανία θα καταφέρουν να χρηματοδοτήσουν τα δημοσιονομικά τους ελλείμματα μέχρι τον επόμενο χρόνο. Οι επιχειρήσεις αναχρηματοδότησης της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας έχουν στηρίξει τις τράπεζες. Το νέο πρόγραμμα ανοιχτών νομισματικών συναλλαγών, εάν ποτέ ενεργοποιηθεί, θα στηρίξει τα κρατικά χαρτιά.

Εάν η θανατηφόρος αλληλεπίδραση μεταξύ τραπεζών και κρατών μοιάζει με δύο μεθυσμένους που στηρίζουν ο ένας τον άλλον σε ένα μπαρ, τότε η ΕΚΤ έδωσε δεκανίκια και στους δύο. Μπορούν να περπατήσουν. Αυτό, όμως, σημαίνει ότι η κρίση έχει τελειώσει.

Πέρα από τα τελευταία γεγονότα, με μία ματιά στην ευρύτερη εικόνα κάποιος καταλήγει στα ίδια ερωτήματα. Είναι μόνο κρίση ρευστότητας; Κι αν ναι, φτάνουν τα τελευταία μέτρα; Ή μήπως είναι κρίση φερεγγυότητας;

Στην τελευταία περίπτωση, η ΕΚΤ δεν θα μπορεί να βοηθήσει γιατί δεν της επιτρέπεται -από τον ίδιο τον νομικό της προσδιορισμό- να διαγράψει ή να συμμετάσχει σε αναδιάρθρωση τίτλων που κατέχει. Στην περίπτωση άτακτης χρεοκοπίας, η χώρα θα χάσει την πρόσβαση στην ΕΚΤ και ενδεχομένως να χρειαστεί να αποχωρήσει από την ευρωζώνη. Τα προγράμματα της ΕΚΤ στηρίζονται στην εκτίμηση ότι κάτι τέτοιο δεν πρόκειται να συμβεί.

Όπως, όμως, δείχνει και η προκαταρκτική έκθεση της τρόικας, το ελληνικό χρέος σαφέστατα δεν είναι βιώσιμο, ακόμη και βάσει των αισιόδοξων εκτιμήσεων. Η Πορτογαλία αναμένεται να πέσει και εκείνη στη μαύρη τρύπα και το ίδιο θα συμβεί στην Ισπανία εάν η ισπανική κυβέρνηση συνεχίσει να προσπαθεί να λύσει το πρόβλημα των χρεών του ιδιωτικού κλάδου με λιτότητα στον δημόσιο τομέα. Με τη συνολική δημοσιονομική διόρθωση να πλησιάζει το 10% του ΑΕΠ (στόχος που θεωρείται ότι θα επιτευχθεί μέσα σε λίγα χρόνια) και με δημοσιονομικό πολλαπλασιαστή στο 1,5, θα πρέπει να υπολογίζουμε μείωση του ΑΕΠ κατά 15%. Στην περίπτωση της Ισπανίας μπορεί να είναι ακόμη υψηλότερη καθώς οι ζημίες του τραπεζικού τομέα θα είναι ακόμη μεγαλύτερες σε περίπτωση μεγάλης ύφεσης.

Για όσους από εμάς εκτιμούμε ότι αυτή είναι κρίση φερεγγυότητας, τίποτα δεν άλλαξε πραγματικά τους τελευταίους έξι μήνες, εκτός από το ότι η ΕΚΤ εκμηδένισε τον μικρό κίνδυνο άμεσου ατυχήματος. Για να επαναλάβουμε την αγαπημένη παρομοίωση του προηγούμενου χρόνου, με το νέο πρόγραμμα απεριόριστων αγορών κρατικών ομολόγων η ΕΚΤ απλώς μεγάλωσε το μπαλάκι που κλότσησε λίγο παρακάτω. Αλλά συνεχίζει να κλοτσάει.

Η αποφασιστικότητα των κυβερνήσεων της ευρωζώνης να σταματήσουν την κρίση ρευστότητας συναγωνίζεται μόνο την άρνησή τους να αναγνωρίσουν την κρίση φερεγγυότητας. Η ΕΚΤ και τα κράτη μέλη μπορεί να είναι απείρως υπομονετικά ως προς τη μετακύλιση του χρέους, αλλά δεν είναι διατεθειμένα να αναγνωρίσουν ζημίες, στο ελληνικό ή στο ισπανικό χρέος για παράδειγμα. Ξαναθυμήθηκα αυτήν την πραγματικότητα όταν διάβασα ότι η Γερμανία είναι έτοιμη να δεχθεί διετή παράταση του ελληνικού προγράμματος, χωρίς όμως να συνεπάγεται αυτό νέα κεφάλαια, αφήνοντας την Ελλάδα μόνη της να βρει πώς θα χρηματοδοτηθεί αυτό το κενό - κάτι που απλούστατα δεν γίνεται.

Η άρνηση να επιτραπεί στον Ευρωπαϊκό Μηχανισμό Σταθερότητας να χρηματοδοτήσει απευθείας τις ισπανικές τράπεζες εμπίπτει στην ίδια κατηγορία. Το χρέος που έχει αυξηθεί στην Ισπανία θα παραμείνει χρέος του ισπανικού κράτους που είναι ο ύστατος εγγυητής.

Λύση είναι μία πολιτική που θα εξασφαλίσει την επιστροφή στη φερεγγυότητα. Φερεγγυότητα είναι μία αναλυτική έννοια, που εξαρτάται από τις εκτιμήσεις του καθενός για τα επιτόκια, την οικονομική ανάπτυξη και βεβαίως το συνολικό ύψος του χρέους. Εάν οι εκτιμήσεις είναι ανέφικτα αισιόδοξες ως προς το μέγεθος του δημοσιονομικού πολλαπλασιαστή, την παγκόσμια οικονομία και τον αντίκτυπο των διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων στην ανάπτυξη, τότε το χρέος μπορεί να εξαφανιστεί στα χαρτιά. Αυτό μπορεί να συνεχιστεί μέχρις ότου διαψευσθούν οι προβλέψεις. Αλλά δεν μπορεί να συνεχιστεί επ’ αόριστον.

Οι τελευταίοι απογοητευτικοί δείκτες εμπιστοσύνης συμβαδίζουν με την εκτίμησή μου ότι η λιτότητα θα επιφέρει σημαντικό αρνητικό αντίκτυπο στην ανάπτυξη το 2013. Η ύφεση στη νότια Ευρώπη, συμπεριλαμβανομένης και της Ελλάδας, θα συνεχιστεί πιθανότατα μέχρι το 2014, όταν ο λόγος χρέους προς ΑΕΠ πιθανότατα θα είναι στα ίδια επίπεδα με σήμερα. Εάν συνεχίσουμε με το ένα πρόγραμμα λιτότητας μετά το άλλο για πολλά χρόνια, τότε ενδέχεται κάποια στιγμή η πολιτική αυτή να λειτουργήσει. Αυτή, όμως, δεν είναι μία πολιτικά ρεαλιστική πρόταση. Η Πορτογαλία, για παράδειγμα, ήδη μειώνει τα επιδόματα για τους πολύ φτωχούς ώστε να ανταποκριθεί στους στόχους μείωσης του ελλείμματος.

Πιστεύω, κατά συνέπεια, ότι δεν έχουμε ακόμη λύση για την κρίση ούτε ενδείξεις πως πλησιάζουμε σε αυτό το σημείο…, ούτε καν με μικρά βήματα. Δεν προβλέπω ότι θα υπάρξει κάποια αλλαγή σε αυτήν την κατάσταση ούτε μετά τις γερμανικές εκλογές. Δεδομένου ότι η κρίση δεν μπορεί να λυθεί από μόνη της, δεν βλέπω θεμελιώδεις αλλαγές σε αυτό το θέμα, εκτός ίσως από το ότι η ΕΚΤ έχει μειώσει τον βραχυπρόθεσμο κίνδυνο ατυχημάτων.

Για να το θέσω αλλιώς, εάν είναι αισιόδοξος κάποιος, τότε πρέπει να θεωρεί ότι πρόκειται για κρίση ρευστότητας. Σίγουρα το ίδιο θα πίστευε και πριν από έξι μήνες. Νομίζω ότι αυτή η εκτίμηση είναι λάθος. Θα ήταν τουλάχιστον μία συνεπής θέση.

Αυτό που δεν μπορώ με τίποτα να καταλάβω είναι πώς ένας ήταν απαισιόδοξος πριν από μερικούς μήνες και είναι αισιόδοξος τώρα. Μπορεί μήπως κάποιος να μου το εξηγήσει;

© The Financial Times Limited 2012. All rights reserved.
FT and Financial Times are trademarks of the Financial Times Ltd.
Not to be redistributed, copied or modified in any way.
Euro2day.gr is solely responsible for providing this translation and the Financial Times Limited does not accept any liability for the accuracy or quality of the translation