Η θριαμβευτική επιστροφή των μετοχών

Μετοχές ή ομόλογα; Ο διαχειριστής διαθεσίμων Arne Alsin προσπαθεί να απαντήσει στο αιώνιο επενδυτικό ερώτημα, επιχειρώντας ένα συγκριτικό crash test στις αποδόσεις μετοχών και ομολόγων και αποδεικνύοντας τα συγκριτικά πλεονεκτήματα των πρώτων, τουλάχιστον για τον μακροπρόθεσμο επενδυτή.

Δημοσιεύθηκε: 23 Σεπτεμβρίου 2006 - 10:18

του Arne Alsin (*)

Οι μετοχές προσφέρουν μια πολύ πιο ελκυστική επενδυτική επιλογή σήμερα, σε σχέση με τα ομόλογα. Για να καταλάβουμε το γιατί, ας συγκρίνουμε μια τοποθέτηση σε ένα δεκαετές αμερικανικό κρατικό ομόλογο (4,8%) με επενδύσεις σε μετοχές των Citigroup, General Electric και Home Depot.

Είναι αρκετά εύκολο να συγκριθεί η ομολογιακή απόδοση του 4,8% με τη μερισματική απόδοση των εταιριών. Η μερισματική απόδοση 1,8% της Home Depot είναι μέτρια, συγκρινόμενη με την ομολογιακή απόδοση. Όμως οι αποδόσεις των Citigroup στο 4,1% και General Electric στο 3% είναι ανταγωνιστικές με την ομολογιακή απόδοση, τουλάχιστον μετά φόρων, καθώς τα μερίσματα φορολογούνται χαμηλότερα.

Ένας από τους καλύτερους τρόπους για να συγκριθούν τα ομόλογα με τις μετοχές είναι η αντιπαράθεση των ομολογιακών αποδόσεων με το equity yield, τον δείκτη ”κερδών ανά μετοχή προς τιμή” των μετοχών. Ο δείκτης αυτός υπολογίζεται από τη διαίρεση των κερδών ανά μετοχή με την τιμή της μετοχής.

Από τη στιγμή που η μετοχή της Citigroup διαμορφώνεται περί τα 48 δολάρια και θα παράγει κέρδη ανά μετοχή της τάξεως των 4 δολαρίων, ο δείκτης διαμορφώνεται στο 8%. Αντίστοιχα, το equity yield της General Electric είναι 7% και της Home Depot είναι 9%. Το ενδιαφέρον είναι ότι αυτός ο δείκτης υποτιμά τις πιθανές αποδόσεις των μετοχών, όπως θα εξηγηθεί παρακάτω.

Τα εταιρικά κέρδη ενισχύονται

Εάν επενδύσετε σε ένα 10ετές αμερικανικό κρατικό ομόλογο, η απόδοση στο 10ο έτος θα είναι ίδια με την απόδοση του πρώτου έτους: 4,8%. Όμως τα κέρδη των ανωτέρω εταιριών δεν θα παραμείνουν στάσιμα. Είναι ιδιαίτερα πιθανό να ενισχυθούν με την πάροδο του χρόνου.

Όταν ο Warren Buffett ξεκίνησε να αγοράζει Coca Cola το 1988, το equity yield της εταιρίας ήταν 6,5%, μια διόλου ελκυστική απόδοση, σε σχέση με την ομολογιακή απόδοση του 9% εκείνη την περίοδο. Όμως ο δεκαπλασιασμός των επενδεδυμένων κεφαλαίων που αποκόμισε ο Buffett από το 1988 είναι ιδιαίτερα εντυπωσιακός και οφείλεται σχεδόν αποκλειστικά στην ενίσχυση της κερδοφορίας.

Το πλεονέκτημα της επανεπένδυσης

Είναι εύκολο για τους επενδυτές να επικεντρωθούν στα μερίσματα και να αγνοήσουν το equity yield. Αυτό συμβαίνει επειδή τα μερίσματα αντιπροσωπεύουν το ποσοστό επί της κερδοφορίας που οι επενδυτές βλέπουν να μπαίνει στην τσέπη τους. Όμως με βάση την πραγματική παραγωγή πλούτου, τίποτε δεν είναι τόσο σημαντικό όσο τα αδιάθετα κέρδη.

Ενώ ένας επενδυτής που τοποθετείται σε ένα ομόλογο με απόδοση 4,8% πρέπει να σκεφτεί πώς θα επενδύσει το εισόδημα, οι μέτοχοι μεταφέρουν αυτόν τον προβληματισμό στη διοίκηση της εταιρίας. Με βάση το μακροχρόνιο ιστορικό κάθε επιχείρησης, είναι λογικό για τους επενδυτές στις μετοχές των Citigroup, GE και Home Depot να περιμένουν μια ετήσια συνδυαστική απόδοση 18%-22% στα αδιάθετα κέρδη.

Ενώ η αγορά μετοχών της Coca Cola από τον Buffett με equity yield της τάξεως του 6,5% φαίνεται αμφιλεγόμενη όταν συγκρίνεται με την ομολογιακή απόδοση του 9%, φαίνεται λογική όταν εξετάζεται στο πλαίσιο της απόδοσης επί των αδιάθετων κερδών της Coca Cola, μια απόδοση που διαμορφώνεται κατά μέσο όρο στο 30% ετησίως.

Το φορολογικό πλεονέκτημα των μετοχών

Ενώ οι επενδυτές ομολόγων καταβάλλουν φόρο στα έσοδα από τόκους ετησίως, οι μακροπρόθεσμοι επενδυτές μετοχών μπορούν να γλιτώσουν ένα σημαντικό ποσό. Για παράδειγμα, ας υποθέσουμε ότι αγοράζετε μετοχές της Home Depot με την πρόθεση να κρατήσετε τις μετοχές για τουλάχιστον πέντε χρόνια. Ο μόνος φόρος που καταβάλλετε είναι στο μέρισμα. Δεν χρωστάτε κάποιο φόρο για τα αδιάθετα κέρδη.

Οπότε, τι σημαίνουν τα ανωτέρω στην επιλογή μεταξύ μετοχών και ομολόγων; Με τις μεγάλες εταιρίες να παράγουν απόδοση πολύ υψηλότερη από το 4,8% των κρατικών ομολόγων, οι αγορές μετοχών και ομολόγων δεν δείχνουν ευθυγραμμισμένες και απαιτείται κάποια αναπροσαρμογή. Είτε οι αποδόσεις των ομολόγων είναι υπερβολικά χαμηλές είτε το equity yield των μετοχών μεγάλης κεφαλαιοποίησης είναι υπερβολικά υψηλό.

Όμως, είτε ο πληθωρισμός ενισχυθεί είτε παραμείνει σε ήπια επίπεδα, οι μετοχές προσφέρουν καλύτερη σχέση ρίσκου/απόδοσης σε σχέση με τα ομόλογα.

Εάν ο πληθωρισμός, για παράδειγμα, εκτιναχθεί στο 6%, οι επενδυτές σε εταιρίες με equity yield της τάξεως του 7%-9% έχουν καλύτερη προστασία από τους επενδυτές ομολόγων με σταθερή απόδοση 4,8%. Εάν ο πληθωρισμός παραμείνει περιορισμένος, οι μακροπρόθεσμοι επενδυτές μετοχών έχουν παραδοσιακά πολύ καλύτερες προοπτικές για υψηλότερες αποδόσεις από τους μετόχους ομολόγων.

(*) Ο Arne Alsin είναι διαχειριστής διαθεσίμων της Alsin Capital

© The Financial Times Limited 2006. All rights reserved.
FT and Financial Times are trademarks of the Financial Times Ltd.
Not to be redistributed, copied or modified in any way.
Euro2day.gr is solely responsible for providing this translation and the Financial Times Limited does not accept any liability for the accuracy or quality of the translation