Παρότι η βιαιότατη πτώση στις χρηματιστηριακές αγορές ακολουθήθηκε από μια ανάλογα βίαιη άνοδο, το κοκτέιλ παραμένει εκρηκτικό. Η πανδημία του κορωνοϊού, η μάχη του πετρελαίου, οι δημοσιονομικές και νομισματικές παρεμβάσεις-μαμούθ είναι παράγοντες που δεν μπορούν προς ώρας να σταθμιστούν και να εκτιμηθούν. Με δεδομένο, λοιπόν, ότι οι συνέπειες στην παγκόσμια οικονομία θα είναι μεγάλες, τρία είναι τα κρίσιμα ερωτήματα που καλούνται να απαντήσουν τώρα ο επενδυτές.
Το πρόσφατο ισχυρό sell-off στις αγορές των μετοχών και το ανοδικό ξέσπασμα που ακολούθησε όχι μόνο άλλαξε την προοπτική για το επόμενο χρονικό διάστημα, αλλά επανέφερε στο προσκήνιο την... ξεχασμένη μεταβλητότητα. Παρότι ο αμερικανικός δείκτης S&P 500 διαμορφώνεται 20% χαμηλότερα από τα ιστορικά υψηλά του, έχει ήδη κάνει ράλι 25%, φτάνοντας από τις 2.192 στις 2.750 μονάδες. Ανάλογη συμπεριφορά και ποσοστά πτώσης και αντίδρασης εμφανίζει και ο παγκόσμιος δείκτης MSCI World Index.
Στο ίδιο χρονικό διάστημα, σε αυτή την πτωτική κίνηση των αγορών, το Χρηματιστήριο της Αθήνας δεν είχε διαφορετική συμπεριφορά, έχοντας να διαχειριστεί επιπροσθέτως και τους ισχυρούς φόβους για την οικονομία εξαιτίας της εξάρτησης του ΑΕΠ της χώρας από τον τουρισμό. Στη διάρκεια αυτής της θερμής περιόδου, ο Γενικός Δείκτης του Χ.Α. κινείται με -35%, την υψηλότερη πτώση από όλες τις αγορές.
Οι αποφάσεις των κεντρικών τραπεζών και ειδικά της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας για τη νομισματική πολιτική παρέχουν δίχτυ ασφαλείας για την εγχώρια οικονομία και τις τράπεζες, ενώ τα δημοσιονομικά μέτρα της κυβέρνησης μένει να φανεί στο επόμενο διάστημα αν είναι αρκετά.
Στο... κοκτέιλ, όμως, πλην της πανδημίας, έχουν προστεθεί η πορεία του πετρελαίου και του δολαρίου. Οι αγορές περιμένουν την υποχώρηση του δολαρίου να σημάνει την επιστροφή του ρίσκου στις αγορές των περιουσιακών στοιχείων. Πλην των παραπάνω στοιχείων, το ισχυρό sell-off του προηγούμενου μήνα, από τη μία πλευρά, απάντησε σε μερικά ερωτήματα, από την άλλη, όμως, δημιούργησε νέα και πολύ σημαντικά για το τι θα πρέπει να περιμένουμε μέχρι τέλους τους έτους.
1. Αγοράζουμε ή όχι;
To μόνο ερώτημα το οποίο έχει απαντηθεί είναι κατά πόσο ακόμα οι χρηματιστηριακοί δείκτες μπορούσαν να συνεχίζουν να ανεβαίνουν σε ιστορικά υψηλά χωρίς σημαντικές διορθώσεις. Η απάντηση, όμως, προκαλεί τη δημιουργία ενός άλλου: οι διορθώσεις αυτές «αγοράζονται», είναι ένα bear market rally ή επιστροφή μιας νέας μεγάλης τάσης; Η απάντηση για την ώρα είναι ότι πρόκειται για bear market rally. Μέχρι και την ανακατάληψη του κινητού μέσου όρου των 200 εβδομάδων (περίπου 3.000 μονάδες στον S&P 500), οι επενδυτές έτσι θα βλέπουν την κίνηση. Ο πρώτος λόγος είναι ότι τα βίαια bear market rallies δεν είναι και τόσο ασυνήθιστα στις πτωτικές αγορές, αφού οι τελευταίες κινούνται με γνώμονα το short covering, αλλά και τις μικρότερες αξίες συναλλαγών. Για να αντιστραφεί ένα τέτοιου μεγέθους sell-off, το μεγαλύτερο ιστορικά, οι δείκτες θα πρέπει να συνεχίσουν σε νέα, υψηλότερα επίπεδα στη συνέχεια του έτους και να παραμείνουν εκεί.
Ο βασικός λόγος που αυτό το sell-off δεν είναι ακόμα ξεκάθαρο αν αποτελεί ευκαιρία τοποθετήσεων είναι ότι υπάρχουν πολλές ανησυχητικές ενδείξεις για το τέλος αυτού του ανοδικού κύκλου. Το sell-off οφείλεται πρωτίστως στις ανησυχίες για την επιβράδυνση της παγκόσμιας ανάπτυξης και το γεγονός ότι οι αποδόσεις των ομολόγων μειώνονται και η τιμή του δολαρίου ενισχύεται είναι δομικά στοιχεία των πτωτικών αγορών. Αν ξεκινήσει το ακριβώς το ανάποδο, με τις αποδόσεις των 10ετών να αυξάνονται σε ΗΠΑ και Γερμανία και τον δείκτη του δολαρίου να μειώνεται, τότε το ράλι είναι καταδικασμένο.
Συνεπώς, ακόμα κι αν οι μετοχικοί δείκτες έχουν ήδη εισέλθει και πάλι σε ανοδικό κύκλο (bull market), είναι αρκετά πιθανό να υπάρξουν και νέα «ξεπουλήματα» στο κοντινό μέλλον. Σε τέτοιες συνθήκες οι επενδυτές μάλλον δεν θα πρέπει να κυνηγούν τις τιμές, γιατί μπορεί να βρίσκεται πολύ κοντά ακόμη μία διόρθωση.
2. Πόσο πραγματικά επηρεάζει η πανδημία και το πετρέλαιο;
Το δεύτερο ερώτημα είναι αν οι φόβοι για τα οικονομικά μετά την πανδημία και την πτώση των τιμών του πετρελαίου είναι δικαιολογημένοι ή έχουν υπερμεγεθυνθεί. Συνολικά, οι πρόσφατες κινήσεις στις μετοχές φαίνεται να αποτιμούν μια επιβράδυνση της τάξεως του 5% στην παγκόσμια οικονομική ανάπτυξη. Η πτώση στην αγορά των ΗΠΑ προεξόφλησε ένα μέρος της ύφεσης, αλλά το πόση θα είναι η ύφεση, πόσο θα διαρκέσει και πρωτίστως τι σχήμα θα έχει η οικονομική ανάπτυξη παραμένουν ερωτήματα. Αν η πτώση του πραγματικού ΑΕΠ κυμαίνεται στο 5%, οι μετοχές μπορεί και να έχουν αποτιμήσει το πρόβλημα. Αν όμως είναι μεγαλύτερη σε ύψος και διάρκεια, τότε οι μετοχές έχουν μπροστά τους δύσκολα προβλήματα να διαχειριστούν.
Από την άλλη, αν και παραμένει ο μεγαλύτερος macro κίνδυνος για την ώρα, υπάρχουν κάποιες ενδείξεις προσωρινής σταθεροποίησης στην αγορά του πετρελαίου με φόντο τη συμφωνία που επιχειρείται να κλειδώσει στο πλαίσιο του ΟΠΕΚ+.
Παρά τα προβλήματα, η ανάπτυξη στην Κίνα αναμένεται φέτος να είναι θετική, έστω και με μικρό ποσοστό. Από την άλλη, βέβαια, οι δείκτες PMI στην Ευρώπη δείχνουν… όλεθρο και οι πτωτικές τιμές των εμπορευμάτων μπορεί τελικά να δώσουν μια καθαρή σπρωξιά για χαμηλότερα επίπεδα στο παγκόσμιο ΑΕΠ.
3. Πού πάνε οι αποτιμήσεις;
Το τρίτο στοιχείο είναι αποτιμήσεις των μετοχικών δεικτών και των εταιρειών συνολικότερα. Παρότι η κερδοφορία είχε αποτελέσει πηγή ανησυχίας στη διάρκεια των τελευταίων μηνών, καθώς αναθεωρήθηκε προς τα κάτω λόγω των μειωμένων επαναγορών μετοχών και της πτώσης των τιμών των εμπορευμάτων, τον περασμένο μήνα οι αναθεωρήσεις των κερδών παρουσιάζουν ραγδαία πτώση τόσο στις ΗΠΑ, όσο και στην Ευρώπη.
Τα περιθώρια κερδοφορίας βρίσκονται σε κίνδυνο, ενώ στην Ευρώπη τα περιθωρίου κέρδους μειώνονται δραστικά. Ταυτόχρονα, σε ορισμένες χώρες οι παραδοσιακές μετρήσεις αποτίμησης όπως οι δείκτες P/E, παρά την πτώση, εμφανίζονται υψηλοί σε απόλυτους όρους (absolute) και μόνο σε σχετικούς όρους (relative, όπως σε σχέση με τα ομόλογα π.χ.) έχουν γίνει αρκετά ελκυστικοί. Η αποτίμηση των ΗΠΑ για φέτος τοποθετείται στις 17,4 φορές και 16,7 φορές τους επόμενους 12 μήνες, αλλά αν τα κέρδη μειωθούν επιπλέον 20% ή 30%, τότε ο δείκτης αυτός μικρή σημασία θα έχει αφού οι μετοχές θα είναι ακριβές. Στην Ευρώπη, οι δείκτες μπορεί να είναι και υψηλότεροι.
Με τα επίπεδα αισιοδοξίας να έχουν μειωθεί και τη διάθεση ανάληψης κινδύνου να παραμένει σε ύφεση τις τελευταίες εβδομάδες, το retail παραμένει εντός της αγοράς μετοχών. Το πιο πιθανό είναι ότι οι δείκτες P/E δεν θα αποτελέσουν επενδυτικό εργαλείο και οι κινήσεις της αγοράς θα εξαρτηθούν περισσότερο από την ψυχολογία, την ανάκαμψη ή την κάμψη της δραστηριότητας και τα νέα από την εύρεση ενός εμβολίου ή φαρμάκου.
Το επενδυτικό κλίμα θα βελτιωθεί μόλις επιστρέψει η κανονικότητα χωρίς εκπλήξεις.