Δεν υπάρχουν πολλά στα οποία συμφωνούν οι οικονομολόγοι, αλλά είναι δύσκολο να βρεθεί ένας που δεν πιστεύει στο παλιό ρητό των επενδυτών, πως η φράση «αυτή τη φορά είναι διαφορετικά» είναι μια από τις πιο επικίνδυνες στις αγορές.
Γιατί, λοιπόν, η αναφορά στην πρόσφατη συμπεριφορά ενός συγκεκριμένου φαινομένου της αγοράς και της φημολογούμενης δύναμής του να προβλέψει την ύφεση, σχεδόν πάντα απαντάται με ένα «ναι μεν αλλά»;
Ο δείκτης είναι γνωστός ως αντιστροφή της καμπύλης των αποδόσεων - η γραμμή που χαράσσεται μεταξύ των αποδόσεων των ομολόγων του αμερικανικού δημοσίου σε διαφορετικές διάρκειες, συνήθως μεταξύ διετών και δεκαετών εκδόσεων. Συνήθως κλίνει προς τα πάνω για να αντικατοπτρίζει τον υψηλότερο κίνδυνο δανεισμού για μεγαλύτερο χρονικό διάστημα. Όταν αντιστρέφεται - δηλαδή, αντιστρέφει την κατεύθυνση ώστε οι πιο μακροπρόθεσμες αποδόσεις να είναι χαμηλότερες - υποδηλώνει προσδοκίες ότι τα επιτόκια θα μειωθούν για να τονωθεί η ανάπτυξη.
Για κάποιους, το γεγονός και μόνο ότι κοστίζει λιγότερο στην Ουάσινγκτον να δανείζεται για δέκα χρόνια απ’ ότι για δύο, είναι προμήνυμα πως κάτι πάει στραβά – οι επενδυτές δέχονται χαμηλότερες αποδόσεις για να αναλάβουν μεγαλύτερο ρίσκο με την πάροδο του χρόνου. Για άλλους, η ίδια η αντεστραμμένη καμπύλη επιβραδύνει την οικονομία, με τις τράπεζες να είναι λιγότερο πιθανό να δανείσουν για μεγάλα χρονικά διαστήματα όταν κερδίζουν λιγότερα.
Πριν από την έναρξη κάθε μιας από τις έξι υφέσεις στις ΗΠΑ από το 1980, η καμπύλη αντιστράφηκε. Για τις τέσσερις από αυτές από το 1990 και μετά, η αντιστροφή μετατράπηκε και πάλι σε κανονικό σχήμα λίγο πριν από το ξέσπασμα της ύφεσης, συχνά επειδή οι αποδόσεις βραχυπρόθεσμων τίτλων υποχωρούσαν εν αναμονή της μείωσης των επιτοκίων.
Μετά από δύο και πλέον χρόνια αντιστροφής, οι αποδόσεις των διετών ομολόγων υποχώρησαν κάτω από τις αποδόσεις των 10ετών ομολόγων πριν από δύο εβδομάδες. Ωστόσο, ο S&P 500 σημείωσε νέο ρεκόρ, αφού η Fed άρχισε να μειώνει τα επιτόκια για να βοηθήσει να διατηρηθεί η οικονομία σε ένα «καλό σημείο», όπως είπε ο πρόεδρος Τζέι Πάουελ.
Θα μπορούσε πράγματι να είναι διαφορετικά αυτή τη φορά; Οι πιστοί της καμπύλης αποδόσεων δεν το πιστεύουν. Συχνά αρχίζουν παραπέμποντας στην ανθρώπινη ψυχολογία. Η Wall Street πουλά επενδυτικά όνειρα και σε κανέναν δεν αρέσει να είναι ο πρώτος που θα αναφέρει τη λέξη που αρχίζει από «Υ».
«Με έχουν απολύσει δυο φορές επειδή πρόβλεψα ύφεση. Το γεγονός πως είχα δίκιο δεν είχε καμία σχέση» λέει ο οικονομολόγος Gary Shilling, που πιστεύει στο σήμα της καμπύλης αποδόσεων, αλλά προειδοποιεί πως οι κινήσεις της δεν δείχνουν το πόσο σοβαρή μπορεί να είναι η οποιαδήποτε κάμψη.
Υπάρχει επίσης το γεγονός ότι η ραγδαία άνοδος της χρηματιστηριακής αγοράς και οι προειδοποιήσεις από τις αποδόσεις των ομολόγων συχνά συνυπάρχουν. Το 2000, η αναστροφή άρχισε περισσότερο από ένα μήνα πριν από την κορύφωση του Nasdaq τον Μάρτιο του ίδιου έτους και έληξε τρεις μήνες πριν από την έναρξη της ύφεσης τον Μάρτιο του 2001, σύμφωνα με το Εθνικό Γραφείο Οικονομικών Ερευνών, τον διαιτητή των αμερικανικών οικονομικών κύκλων.
Το 2006, ο S&P 500 είχε περίπου 20% ράλι να διανύσει ακόμα όταν η καμπύλη άρχισε να αντιστρέφει την κατεύθυνσή της τον Ιούνιο. Οι τιμές των μετοχών κορυφώθηκαν μόλις τον Οκτώβριο του 2007 - τέσσερις μήνες μετά την ομαλοποίηση των αποδόσεων και δύο πριν από την έναρξη της ύφεσης.
«Οι περισσότεροι οικονομολόγοι άρχισαν να κάνουν λόγο για ύφεση μόλις τον Σεπτέμβριο του 2008, μη κατανοώντας ότι δεν ήταν η χρηματοπιστωτική κρίση που την προκάλεσε - ήταν η Fed και η κρίση την επιδείνωσε», λέει ο David Rosenberg της Rosenberg Research, ο οποίος θεωρείται μία από τις «αρκούδες» της Wall Street. Υποστήριξε την προγνωστική δύναμη της καμπύλης εκείνη τη φορά και πιστεύει ότι μια ύφεση είναι πιθανή και αυτή τη φορά.
Δεν βοηθάει το γεγονός ότι δεν υπάρχει μεγάλη συμφωνία σχετικά με το ποια καμπύλη αποδόσεων πρέπει να παρακολουθείται. Ενώ η διετής έναντι της 10ετούς ομολόγου είναι η συνήθης, πολλοί οικονομολόγοι προτιμούν να ξεκινούν με το τρίμηνο έντοκο γραμμάτιο. Ο ίδιος ο Πάουελ, σε μια ομιλία του το 2022, έκανε λόγο για εξέταση μιας καμπύλης που καλύπτει μόλις 18 μήνες.
Η ομάδα επενδυτικής στρατηγικής της Goldman Sachs, η οποία συμβουλεύει τους πλουσιότερους πελάτες της, παρακολουθεί τέσσερις διαφορετικές καμπύλες, που όλες έχουν πλέον αντιστραφεί, και εξακολουθεί να μην έχει ως βασικό σενάριο την ύφεση. «Το βασικό ερώτημα είναι αν η αντιστροφή οφείλεται στο ότι η Fed είναι πιθανό να σχεδιάσει μια ήπια προσγείωση ή είναι απλώς επειδή η Fed είναι πίσω από την καμπύλη;» διερωτάται ο Brett Nelson της Goldman.
Πάντα υπάρχει κάτι που κάνει αυτή τη φορά να μοιάζει διαφορετική. Το 2000, η τεχνολογική έκρηξη άλλαζε την οικονομία. Το 2006, οι κινεζικές και ιαπωνικές αγορές μακροπρόθεσμων ομολόγων συγκρατούσαν τις μακροπρόθεσμες αποδόσεις. Αυτή τη φορά, οι λόγοι περιλαμβάνουν τη σοβαρότητα του πληθωρισμού που προκαλείται από την πανδημία.
«Η ιστορία ρίχνει μια μακρά σκιά. Κατά ειρωνικό τρόπο εδώ το πρόβλημα είναι ότι οι άνθρωποι συνεχίζουν να σκέφτονται την ιστορική σκιά της ανεστραμμένης καμπύλης αντί να προσέχουν τη βραχυπρόθεσμη δυναμική», λέει ο Fred Carstensen, ιστορικός της Οικονομίας στο Πανεπιστήμιο του Κονέκτικατ.
Ωστόσο, ενώ οι οικονομολόγοι το συζητούν, οι επενδυτές πρέπει να βάλουν τα κεφάλαιά τους να δουλέψουν ελπίζοντας πως η αποτυχία τους δεν θα είναι πολύ σοβαρή, όποια και αν είναι η πλευρά που έχει δίκιο. «Η ύφεση καθυστέρησε, αλλά όχι, δεν νομίζουμε πως θα αποφευχθεί», λέει ο Bryan Whalen, chief investment officer της εταιρείας asset management TCW.
«Αν κάνουμε λάθος και έχουμε πράγματι μια ήπια προσγείωση, δεν υπάρχει μεγάλο περιθώριο ανόδου –τα πιστωτικά spreads είναι ‘σφιχτά’. Αν έχουμε δίκιο, θα είναι ένα μεγάλο κέρδος για εμάς. Αυτές είναι καλές πιθανότητες».