Μετά από μια δεκαετία εκπληκτικών επιδόσεων, που ξεπέρασαν την Ευρώπη και τον υπόλοιπο κόσμο, η αμερικανική αγορά μετοχών τελεί υπό διαπραγμάτευση με λόγο τιμής προς κέρδη πάνω από 21 φορές. Αντιθέτως, η Ευρώπη διαπραγματεύεται μόλις 14 φορές και το Ηνωμένο Βασίλειο είναι πιο κοντά στις 12 φορές.
Φυσικά, μεγάλο μέρος αυτής της διαφοράς αποτίμησης είναι συνάρτηση της ανάπτυξης και των διαφορών σε ότι αφορά κλάδους. Αλλά όχι στο σύνολό της.
Αν πάρουμε εταιρείες με παρόμοιες προοπτικές ανάπτυξης, οι μετοχές που είναι εισηγμένες στις ΗΠΑ συνήθως τελούν υπό διαπραγμάτευση με premium σε σχέση με τις αντίστοιχες μετοχές που είναι εισηγμένες στην Ευρώπη. Διαπιστώνουμε επίσης ότι κάθε κλάδος στην Ευρώπη διαπραγματεύεται σήμερα με μεγαλύτερο discount (έκπτωση) σε σχέση με τις ΗΠΑ απ' ό,τι στο παρελθόν.
Σίγουρα το χάσμα αποτίμησης είναι συνάρτηση πραγμάτων που δεν μπορούν να ελεγχθούν από τις ομάδες management. Ο πόλεμος στην Ουκρανία και η σχετική έλλειψη ενεργειακής ανεξαρτησίας έχουν καταστήσει την Ευρώπη περιοχή υψηλού ρίσκου για τους επενδυτές. Οι ευρωπαϊκές εταιρείες τείνουν επίσης να είναι περισσότερο εκτεθειμένες στην Κίνα, η οποία έχει πολύ μεγαλύτερα ρίσκα τώρα από ό,τι πριν από πέντε χρόνια.
Ποιες είναι λοιπόν οι επιλογές για τι διοικήσεις των ευρωπαϊκών εταιρειών; Θα μπορούσαν να μειώσουν το ρίσκο της έκθεσής τους, μεταφέροντας για παράδειγμα μεγαλύτερο μέρος των δραστηριοτήτων τους στις ΗΠΑ. Αυτό οπωσδήποτε το έχουμε δει να συμβαίνει. Οι ευρωπαϊκές εισηγμένες εταιρείες έχουν περίπου το ένα τρίτο του ενεργητικού τους στις ΗΠΑ, από 18% πριν από μια δεκαετία. Αντίθετα, η πορεία των επενδύσεων προς την Κίνα έχει σταματήσει σε μεγάλο βαθμό.
Μια άλλη δυνατότητα για τις διοικήσεις είναι να επαναγοράσουν τις μετοχές τους, αν τις θεωρούν υποτιμημένες. Αυτό το βλέπουμε να συμβαίνει κυρίως στις ενεργειακές και χρηματοοικονομικές μετοχές και δεν μας εκπλήσσει. Ένα κοινό παράπονο για την Ευρώπη είναι η έλλειψη μιας κουλτούρας μετοχών. Τα αμερικανικά νοικοκυριά έχουν κατά μέσο όρο περίπου το 30% των χρηματοοικονομικών τους περιουσιακών στοιχείων στο χρηματιστήριο σε σύγκριση με το 10% των ευρωπαϊκών νοικοκυριών, τα οποία προτιμούν τις τραπεζικές καταθέσεις, τα ομόλογα και τις επενδύσεις σε ακίνητα.
Αναμφισβήτητα, αν το κεφάλαιο είναι παγκόσμιο, αυτό δεν θα έπρεπε να έχει καμία σημασία. Τα μετοχολόγια των μεγαλύτερων ευρωπαϊκών εταιρειών δείχνουν ότι αυτές ανήκουν σε μεγάλο βαθμό σε διεθνείς επενδυτές.
Πιστεύουμε, όμως, ότι αυτή η έλλειψη εγχώριου ενδιαφέροντος για τις μετοχές σημαίνει ότι οι Ευρωπαίοι πολίτες έχουν μικρότερο μερίδιο στις μετοχές και οι μικρότερες κεφαλαιοποιήσεις έχουν έλλειψη αφοσιωμένων τοπικών επενδυτών, ενώ οι κυβερνήσεις είναι πιο πιθανό να ρυθμίζουν ή να φορολογούν παρά να στηρίζουν την ανάπτυξη.
Για να αλλάξει αυτό, οι ίδιες οι ευρωπαϊκές εταιρείες πρέπει να επενδύσουν στην ανάπτυξη. Οι αμερικανικές εταιρείες δαπανούν περίπου το διπλάσιο από ό,τι οι ευρωπαϊκές εταιρείες για επενδύσεις και Έρευνα και Ανάπτυξη (ως ποσοστό των ταμειακών ροών).
Σε οικονομικό επίπεδο, μεγάλο μέρος της αδυναμίας της Ευρώπης σε ότι αφορά την αύξηση της παραγωγικότητας είναι συνάρτηση της έλλειψης επενδύσεων και των αδύναμων υποδομών. Μεγαλύτερες εταιρικές επενδύσεις θα ωφελούσαν τους μετόχους, τους εργαζόμενους και τελικά θα έδιναν ώθηση στις οικονομίες. Τούτου λεχθέντος, πολλές δυνητικές επενδύσεις «διαρρέουν» εκτός Ευρώπης σε μέρη όπου οι επιδοτήσεις ή τα ευνοϊκότερα φορολογικά καθεστώτα τις καθιστούν πιο ελκυστικές.
Υπάρχουν και άλλες πιο άμεσες λύσεις, όπως η επανεισαγωγή στις ΗΠΑ. Αλλά αυτό θα μπορούσε να γίνει μόνο για ευρωπαϊκές εταιρείες με μεγάλες δραστηριότητες στις ΗΠΑ ή σε συγκεκριμένους τομείς - όπως η βιοτεχνολογία - όπου υπάρχει μεγαλύτερη κάλυψη από αναλυτές στις ΗΠΑ.
Μια άλλη δυνατότητα είναι οι εταιρείες να αποσχίσουν μέρος των δραστηριοτήτων τους ώστε το νέο σχήμα να εισαχθεί σε χρηματιστήρια των ΗΠΑ. Και πάλι, αυτό ισχύει μόνο για λίγους και μπορεί να μειώσει τη ρευστότητα του βασικού τίτλου που είναι εισηγμένος σε μια ευρωπαϊκή χρηματιστηριακή αγορά. Ακούμε όλο και περισσότερο από Αμερικανούς επενδυτές ότι η έλλειψη ρευστότητας είναι ένας παράγοντας που μειώνει την ελκυστικότητα των ευρωπαϊκών μετοχών.
Η έξοδος από το χρηματιστήριο είναι μια άλλη επιλογή. Οι μη εισηγμένες ευρωπαϊκές εταιρείες απολαμβάνουν υψηλότερη αποτίμηση και μικρότερο χάσμα σε σύγκριση με εκείνες των ΗΠΑ. Αλλά αυτό θα είναι και πάλι δυνατό μόνο για λίγες εταιρείες και το premium αποτίμησης των ιδιωτικών (σ.μ. μη εισηγμένων) περιουσιακών στοιχείων μπορεί απλώς να αντανακλά την έλλειψη συναλλαγών και όχι μια πραγματική αναντιστοιχία.
Τέλος, οι συγχωνεύσεις και εξαγορές είναι ένας προφανής καταλύτης που θα συμβάλει στην άνοδο των ευρωπαϊκών αποτιμήσεων, ιδίως για τις μεσαίες και μικρές κεφαλαιοποιήσεις. Έχουμε ήδη δει τις απαρχές αυτού του φαινομένου, αλλά κατά την άποψή μας χρειάζεται περισσότερη εμπιστοσύνη στην προοπτική σε ότι αφορά τα επιτόκια για να διασφαλιστεί η συνέχισή του.
Τελικά, πιστεύουμε ότι το χάσμα αποτίμησης είναι πιθανό να διατηρηθεί. Υπάρχει όμως περιθώριο να μειωθεί. Η καλύτερη οικονομική ανάπτυξη στην Ευρώπη, καθώς η μεταποίηση ανακάμπτει από την ύφεση, και η εστίαση των διοικήσεων -αλλά κυρίως των Ευρωπαίων πολιτικών- στις επενδύσεις για την ανάπτυξη και την ασφάλεια (για παράδειγμα στην τεχνητή νοημοσύνη, τις ανανεώσιμες πηγές ενέργειας και την άμυνα) είναι ζωτικής σημασίας. Και σε τομείς όπου δεν υπάρχει ανάπτυξη, η επαναγορά μετοχών μπορεί να είναι η σωστή στρατηγική· είναι ένα καλό σημάδι ότι οι ευρωπαϊκές διοικήσεις το ενστερνίζονται αυτό.
Οι ίδιοι οι επενδυτές ανησυχούν ολοένα και περισσότερο για την κυριαρχία των αμερικανικών megacap τεχνολογικών μετοχών στα χαρτοφυλάκιά τους, η εξεύρεση ενδιαφερουσών εναλλακτικών λύσεων ανεβαίνει στην ατζέντα τους.
Η Ευρώπη έχει αξία, απλώς πρέπει να δείξει ότι μπορεί να προσφέρει ανάπτυξη.
* Η συγγραφέας του άρθρου είναι strategist ευρωπαϊκού χαρτοφυλακίου της Goldman Sachs.