Πολλά έχουν ειπωθεί για την κερδοσκοπική έξαρση που στήριξε τα κέρδη στις αγορές μετοχών στις αρχές του έτους. Μετά από ένα δύσκολο 2022, υπήρξε απότομη ανάκαμψη της αξίας των πιο ριψοκίνδυνων περιουσιακών στοιχείων με τους επενδυτές να φαίνεται ότι έχουν μια πιο αισιόδοξη άποψη για τον κόσμο, ιδίως όσον αφορά την πορεία των επιτοκίων.
Όμως, πίσω από τη στροφή αυτή, υπήρχαν ενδείξεις ότι τα θεμέλια του ράλι που προκάλεσε ο «φόβος να μην χάσεις» (Fear of Missing Out – FoMO) μπορεί να ήταν πιο σαθρά από ό,τι αρχικά φαινόταν. Αυτές οι ενδείξεις βοηθούν να εξηγηθεί η πρόσφατη υποχώρηση της ανόδου και γιατί υπάρχουν λόγοι για επιφυλακτικότητα τώρα.
Αντί να καθοδηγείται από πιο σταθερές επενδύσεις σε παραδοσιακές μετοχές ή αμοιβαία κεφάλαια, μεγάλο μέρος του ράλι στηρίχθηκε από παράγοντες όπως η κάλυψη των ανοικτών θέσεων και η φρενίτιδα στη δραστηριότητα των δικαιωμάτων προαίρεσης στις ΗΠΑ.
Τον Ιανουάριο παρατηρήθηκε αύξηση στις αγορές call options, δηλαδή στοιχημάτων που αποδίδουν όταν μια μετοχή ή ένας δείκτης φτάσει σε ένα συγκεκριμένο επίπεδο και ο επενδυτής μπορεί να αγοράσει τον υποκείμενο τίτλο. Οι κινήσεις αυτές συνιστούσαν πολύ περισσότερο από τον μέσο ημερήσιο αριθμό συναλλαγών σε αμερικανικές μετοχές τον Ιανουάριο.
Αυτό το trading παραγώγων ενίσχυσε την άνοδο των υποκείμενων περιουσιακών στοιχείων, καθώς οι dealers αγόραζαν και πωλούσαν θέσεις για να εξασφαλίσουν μια ουδέτερη στάση της αγοράς. Ωστόσο, καθώς οι αγορές έκαναν ράλι περισσότερα από τα συμβόλαια άρχισαν να είναι κερδοφόρα (σ.σ. into the money) με την τιμή τους πάνω από την τιμή εξάσκησης και υπήρξε αντίθετο αποτέλεσμα. Οι dealers αναγκάστηκαν να μειώσουν θέσεις τους στα υποκείμενα περιουσιακά στοιχεία καθώς τα δικαιώματα προαίρεσης ασκήθηκαν, προκαλώντας μεταβλητότητα και εντείνοντας το ευρύ sell-off.
Η έλλειψη σιγουριάς για μια νέα bull market στις μετοχές ήταν επίσης εμφανής στην ευρύτερη ροή των επενδυτικών κεφαλαίων. Οι αγορές μετοχών σε παγκόσμια κλίμακα επιβραδύνθηκαν σημαντικά στην αρχή του έτους.
Χρησιμοποιώντας τις ροές σε ETFs ως υποκατάστατο για τις αλλαγές θέσεων, είναι σαφές ότι τα όποια χρήματα έχουν χρησιμοποιηθεί φέτος έχουν σε μεγάλο βαθμό κατευθυνθεί σε υποεπενδεδυμένη έκθεση.
Οι επενδυτές έχουν μειώσει την κατανομή τους σε αμερικανικά μετοχικά ETF μέχρι στιγμής φέτος για να χρηματοδοτήσουν αυξήσεις αλλού. Τα ευρωπαϊκά ETFs μετοχών προσέλκυσαν τις μεγαλύτερες εισροές του τελευταίου έτους τον Ιανουάριο και επιπλέον 4,8 δισ. δολάρια προστέθηκαν τον Φεβρουάριο, αν και η Ευρώπη παραμένει υποεπενδεδυμένη, αφού οι εκροές του περασμένου έτους επέτειναν τις πωλήσεις των προηγούμενων ετών.
Μια τέτοια ροή από επενδυτές με έδρα τις ΗΠΑ προς την Ευρώπη δεν τείνει, όμως, να είναι ξετζαρισμένη με ευρώ; μπορεί να αντιστραφεί με το πρώτο σημάδι σχετικής υποαπόδοσης.
Οι ανοδικές εκπλήξεις στα οικονομικά στοιχεία θα μπορούσαν να θεωρηθούν δικαιολογία για τη στροφή της προτίμησης από την αγορά μετοχών των ΗΠΑ που είναι προσανατολισμένη στην ποιότητα προς τις ευρωπαϊκές μετοχές που είναι προσανατολισμένες στην αξία, οι οποίες επωφελούνται από ένα πιο θετικό περιβάλλον ανάπτυξης.
Ωστόσο, τα εν λόγω δεδομένα σημαίνουν ότι η προεξόφληση από την αγορά των μειώσεων επιτοκίων της Fed, της ΕΚΤ και της Τράπεζας της Αγγλίας που συνόδευσε το ράλι των μετοχών στις αρχές του έτους, ήταν άστοχη. Η εκπληκτική ανθεκτικότητα των οικονομιών, ιδίως στην Ευρώπη, γέρνει τους κινδύνους πληθωρισμού προς τα πάνω, αυξάνοντας τις πιθανότητες τα επιτόκια να παραμείνουν υψηλότερα για μεγαλύτερο χρονικό διάστημα.
Παρά τη συνεχιζόμενη επιθετική καθοδήγηση των κεντρικών τραπεζών σχετικά με τη νομισματική πολιτική, οι προσδοκίες για χαλάρωση των επιτοκίων το επόμενο έτος δεν έχουν αλλάξει τόσο πολύ, φτιάχνοντας σκηνικό για μια νέα «μέρα της κρίσεως» για τα πιο ριψοκίνδυνα περιουσιακά στοιχεία. Ειδικά εκτός Ευρώπης, το χρήμα έχει κυνηγήσει τμήματα της αγοράς που είναι πιο ευάλωτα σε αυξήσεις των επιτοκίων, αλλά δεν συμμετείχαν στο ξεπούλημα του Φεβρουαρίου, συμπεριλαμβανομένων των καταναλωτικών και τεχνολογικών μετοχών.
Φυσικά, τα ζωώδη ένστικτα είναι δύσκολο να καταπολεμηθούν όταν αναμειγνύονται με άφθονη ρευστότητα. Οι επενδυτές έχουν συσσωρεύσει μετρητά, με σχεδόν 5 δισ. δολάρια να διακρατούνται σε αμερικανικά αμοιβαία κεφάλαια χρηματαγοράς παγκοσμίως, ενώ οι αυξανόμενοι ισολογισμοί της Λαϊκής Τράπεζας της Κίνας και της Τράπεζας της Ιαπωνίας αντισταθμίζουν περαιτέρω τη σύσφιξη της νομισματικής πολιτικής των ομολόγων τους.
Ωστόσο, τα σημάδια των συνεχιζόμενων πιέσεων στις τιμές στην Ιαπωνία υποδηλώνουν ότι η Τράπεζα της Ιαπωνίας ενδέχεται να χρειαστεί να αλλάξει κατεύθυνση στη νομισματική πολιτική, ενώ η απελευθέρωση των ταμειακών αποθεμάτων εξαρτάται πιθανώς από το αν το οικονομικό περιβάλλον θα παραμείνει υποστηρικτικό - ένα όλο και πιο απίθανο αποτέλεσμα, καθώς οι προηγούμενες και μελλοντικές αυξήσεις των επιτοκίων τίθενται σε ισχύ.
Αυτή η επισφαλής ακόμα θέση για τις μετοχές συνηγορεί υπέρ της διατήρησης επενδυτικών θέσεων σε τμήματα της αγοράς που έχουν αξία. Οι επενδυτές δικαίως παρακολουθούν επίσης τις αυξανόμενες ευκαιρίες στον τομέα του σταθερού εισοδήματος. Ως αποτέλεσμα, οι ροές των παγκόσμιων ETF ομολόγων και πιστώσεων έχουν ξεπεράσει τις αγορές μετοχών από την αρχή του έτους.
Γενικά, οι πληθωριστικοί κίνδυνοι παραμένουν, οι δρόμοι της νομισματικής πολιτικής είναι αβέβαιοι και μπορεί να απαιτηθούν υφέσεις για να επανέλθει και πάλι ο πληθωρισμός στους στόχους του 2%. Ενώ η κινητικότητα στις τιμές των μετοχών έμοιαζε σαν οι «ταύροι» να βρίσκονται στη θέση του οδηγού στην αρχή του έτους, μια αφθονία αβεβαιότητας και πιθανών οικονομικών πιέσεων αρχίζουν να αποτυπώνονται στην τιμολόγηση της αγοράς, και αναμένεται πως αυτό θα συνεχιστεί.
* Η συγγραφέας είναι senior macro investment strategist της BlackRock