Το spread μεταξύ ιταλικών και γερμανικών ομολόγων αυξήθηκε την περασμένη εβδομάδα περίπου στις δυο ποσοστιαίες μονάδες. Γιατί να γίνεται αυτό; Σε αντίθεση με το 2012, δεν υποβόσκει απειλή κρίσης ρευστότητας. Το πρόγραμμα έκτακτης αγοράς τίτλων της ΕΚΤ πιθανότατα θα εξασφαλίσει ότι η ιταλική κυβέρνηση μπορεί με ασφάλεια να εκδώσει όσο χρέος χρειάζεται τη φετινή χρονιά. Αντίθετα, τα προβλήματα της Ιταλίας είναι διαφορετικής φύσεως.
Στα τέλη της προηγούμενης χρονιάς το χρέος του δημόσιου τομέα της Ιταλίας ήταν 136% του ΑΕΠ. Την περασμένη δεκαετία αυξήθηκε κατά 30 ποσοστιαίες μονάδες. Ας υπολογίσουμε ότι αυτό που το ΔΝΤ αποκαλεί «μεγάλο lockdown» αφήσει το ιταλικό ΑΕΠ 10% χαμηλότερα έναντι του 2019, και το ανεξόφλητο χρέος αυξηθεί την ίδια στιγμή κατά 20%. Όταν το χρέος αυξάνεται και ταυτόχρονα η παραγωγή υποχωρεί, τότε αυτοί οι δείκτες εκτοξεύεται γρήγορα.
Τι πρέπει να κάνει η Ιταλία; Βλέπω τρεις τρόπους δράσης. Η προσδοκία μου για την τηλεδιάσκεψη των ηγετών της ΕΕ αυτή την εβδομάδα είναι ένας συμβιβασμός σε ένα ταμείο αναδιάρθρωσης. Όταν τελειώσουν τα χειροκροτήματα και οι άνθρωποι δουν τις λεπτομέρειες, θα συνειδητοποιήσουν ότι δεν θα έχει καμία μακροοικονομική σημασία. Αυτό θα αφήσει για άλλη μια φορά την ΕΚΤ, ως τον μόνο ευρωπαϊκό θεσμό που έχει σημασία. Το πρόγραμμα της κατά της πανδημίας θα κάνει τα απαραίτητα τη φετινή χρονιά.
Τι γίνεται όμως μετά; Το μόνο διαθέσιμο εργαλείο που απομένει στην ΕΚΤ είναι αυτό του πρώην επικεφαλής της, του Μάριο Ντράγκι, οι «ανοικτές νομισματικές συναλλαγές» (Outright Monetary Transactions-OMT), ένα πρόγραμμα που ποτέ δεν ξεκίνησε και θα είναι για πάντα συνδεδεμένο με την υπόσχεση του 2012 να «κάνει ότι χρειαστεί» για να σωθεί η ευρωζώνη. Αυτό θα επιτρέψει στην ΕΚΤ να κάνει απεριόριστες αγορές ιταλικού χρέους, αλλά μόνο αν η Ιταλία κάνει αίτηση στον ESM για μια διευρυμένων όρων πιστωτική γραμμή. Είναι σαν μια διευκόλυνση υπερανάληψης με κάποιους ήπιους όρους. Δεν είναι η ίδια η διευκόλυνση που έχει σημασία, αλλά η σύνδεσή της με πρόγραμμα της ΕΚΤ. Κι’ όμως δεν φαίνεται να υπάρχει πλειοψηφία στο ιταλικό κοινοβούλιο για στήριξη από τον ESM. Ούτε είναι ξεκάθαρο ότι η ΕΚΤ θα συμφωνούσε να ξεκινήσει το OMT. Το επιχείρημα είναι ότι δεν σχεδιάστηκε για να αντιμετωπίσει επικείμενη χρεοκοπία.
Μια άλλη πορεία για την Ιταλία είναι η πτώχευση ή η αναζήτηση αναδιάρθρωσης χρέους. Αυτό ίσως είναι συμβατό με την συμμετοχή στην ευρωζώνη, αλλά θα απαιτούσε την εμπλοκή της ΕΚΤ, καθώς σε διαφορετική περίπτωση το ιταλικό χρέος θα μπορούσε να χάσει το στάτους του. Οι εγχώριες τράπεζες είναι μια άλλη προτεραιότητα. Καθώς διακρατούν πολύ ιταλικό κρατικό χρέος, η πτώχευση θα οδηγούσε σε τραπεζικές καταρρεύσεις. Κι’ όμως, όπως σημειώνει ο Ιρλανδός οικονομολόγος Karl Whelan, η Ιταλία θα μπορούσε να «κουρέψει» τα ομόλογά της και να κερδίσει αρκετή εξοικονόμηση ώστε να τις εθνικοποιήσει και να τις σώσει. Οι επενδυτές θα εξαϋλώνονταν, αλλά οι καταθέτες θα διασώζονταν.
Τέλος υπάρχει πάντα η σκέψη της εξόδου από το ευρώ. Δεν είναι ένα πιθανό γεγονός. Αλλά, από την άλλη, ούτε το Brexit ήταν. Όπως συνέβη στη Μεγάλη Βρετανία, οι Ιταλοί αρχίζουν να κατηγορούν την Ευρωπαϊκή Ενωση για όλα όσα πήγαν στραβά. Ακουσα μια ιστορία για κάποιον που κατηγορούσε τους Ολλανδούς για μια καθυστέρηση στην πληρωμή επιδόματος ανεργίας. Είναι φυσικά μια παράλογη κατηγορία. Το κίνημα των Πέντε Αστέρων, ο μεγάλος εταίρος της κυβέρνησης συνασπισμού, μπορεί να δει μια ευκαιρία να αναζωογονήσει τη φθίνουσα ρευστότητά του και να «παίξει» με το αυξανόμενο αντιευρωπαϊκό αίσθημα. Είναι δύσκολο να είναι κανείς υπερβολικός με την δραματική στροφή της Ιταλίας προς τον ευρωσκεπτικισμό. Δεν θα φύγει όταν τελειώσουν τα lockdown.
Ο Εμμανουέλ Μακρόν σωστά προειδοποιεί για το ξήλωμα της Ευρωπαϊκής Ενωσης. Φοβάμαι, όμως, ότι ο Γάλλος πρόεδρος θα αποφύγει μια αναμενόμενη εδώ και καιρό αντιπαράθεση με την Γερμανία, που παραμένει επιφυλακτική στην ιδέα των ομολόγων ευρωζώνης. Εκτός και εάν είναι πρόθυμος να ξεκινήσει τη διαδικασία για ένα τέτοιο ομόλογο με μικρότερο αριθμό κρατών, η απειλή του είναι «εύκολα λόγια». Αν ο Τζουζέπε Κόντε, ο Ιταλός πρωθυπουργός, λειτουργήσει στο πνεύμα των προκατόχων του, θα συμφωνήσει σε έναν ηλίθιο συμβιβασμό και θα ανακαλύψει αργότερα ότι το κόστος υπερβαίνει το όφελος. Όταν γίνει αυτό, δεν θα έχουν απομείνει πολλές καλές επιλογές.
Όταν οι βορειοευρωπαϊοι συζητούν τα ευρωομόλογα ή παρόμοια εργαλεία, βάζουν το πλαίσιο σε όρους αλληλεγγύης και φιλανθρωπίας ή στην περίπτωση της Ολλανδίας ως δώρο. Δεν τα βλέπουν ως ασφάλεια κινδύνου. Υπάρχει μηδενική αναγνώριση στην Γερμανία και υποθέτω στην Ολλανδία, για τα δυνητικά καταστροφικά αποτελέσματα στους χρηματοοικονομικούς κλάδους και τις οικονομίες τους αν η Ιταλία πτώχευε.
Κι’ όμως η πτώχευση γίνεται αυξανόμενα πιθανή αν οι πολιτικοί αποκλείσουν εναλλακτικές. Αν ή όταν αυτό συμβεί, η ευρωζώνη δεν θα είναι έτοιμη.