Οι παγκόσμιες αγορές πατούν σε ένα λεπτό στρώμα πάγου

Οι επενδυτές κάνουν χαρούμενοι πατινάζ προς την χριστουγεννιάτικη περίοδο, απολαμβάνοντας ένα ακόμα αξιοσημείωτο ράλι στις χρηματαγορές. Αλλά ο πάγος μπορεί να είναι πιο λεπτός και εύθραυστος απ’ όσο αντιλαμβάνονται πολλοί, όπως έδειξε το βίαιο sell-off της περασμένης Παρασκευής.

Η περασμένη δεκαετία έχει χαρακτηριστεί από μια ασυνήθιστη ηρεμία, ισχυρές και μακρές ανακάμψεις των αγορών μετοχών που κατά καιρούς στιγματίστηκαν από σύντομες αλλά εξαιρετικά βίαιες πτώσεις. Αυτή δεν είναι μια καινούρια παρατήρηση. Αλλά υπάρχει μια αυξανόμενη παραδοχή του φαινομένου, αυξανόμενη έρευνα επ’ αυτού και αυξανόμενη κατανόηση των στοιχείων που το καθοδηγούν –ακόμα και αν κανείς δεν φαίνεται να συμφωνεί ως προς την πρωταρχική αιτία.

Η τελευταία διερεύνηση αυτού του καθεστώτος στην αγορά έγινε από τον αμερικανικό επενδυτικό όμιλο Wellington αυτό το καλοκαίρι όταν δημοσίευσε έκθεση με τίτλο «Γιατί η ευθραυστότητα είναι η νέα πραγματικότητα για τα χρηματιστήρια μετοχών».

Είναι ένα συναρπαστικό ανάγνωσμα για όποιον αισθάνεται νευρικότητα με το γεγονός πως η παγκόσμια αγορά μετοχών έχει αποδόσει περισσότερο από 14% φέτος και είχε περάσει έξι εβδομάδες χωρίς να κινηθεί περισσότερο από 1% είτε προς τη μία είτε προς την άλλη κατεύθυνση, μέχρις ότου οι φόβοι για το νέο στέλεχος του κορωνοϊού προκάλεσαν χάος την Παρασκευή. Μάλιστα, το πόσο ξαφνική και σοβαρή ήταν αυτή η αναταραχή, αποτελεί άλλο ένα στοιχείο που στηρίζει την υπόθεση των «εύθραυστων αγορών».

Το κεντρικό πρόβλημα που εντοπίζει η Wellington είναι μια αναντιστοιχία μεταξύ της ζήτησης και της προσφοράς ρευστότητας –ουσιαστικά δηλαδή το πόσο θέλουν να εμπορευθούν οι επενδυτές, έναντι του πόσο εύκολο είναι να εμπορευθούν, κάτι που γίνεται ιδιαίτερα έντονο σε περιόδους αναταράξεων στις αγορές. Ουσιαστικά, τόσο η επιτακτική ανάγκη για πώληση και η ικανότητα της αγοράς να χειριστεί ένα κύμα πωλήσεων, έχουν γίνει πιο κυκλικά, οδηγώντας σε μια αυξανόμενα επώδυνη αναντιστοιχία όποτε οι αγορές βρίσκονται σε αναταραχή.

Όταν οι αγορές είναι ήρεμες, οι συνθήκες του trading είναι σε γενικές γραμμές καλές. Αλλά όταν σπάει η ηρεμία, τότε πολλά επενδυτικά funds είτε αναγκάζονται από αγχωμένους risk managers ή αυτομάτως από αλγοριθμικούς κανόνες, να πουλήσουν.

Την ίδια ώρα, το market-making είναι πλέον σχεδόν αποκλειστικά ένα παιχνίδι για τα υψηλής συχνότητας trading funds. Όταν η μεταβλητότητα αυξάνεται τα HFTs προστατεύονται διευρύνοντας γρήγορα τις τιμές στις οποίες θα κάνουν συναλλαγή και μειώνοντας το μέγεθος των παραγγελιών που είναι πρόθυμα να χειριστούν.

«Έχει αναπτυχθεί μια ανισορροπία μεταξύ της προσφοράς και της ζήτησης ρευστότητας και ως αποτέλεσμα βλέπουμε μια σημαντική αύξηση στην προοπτική η αγορά public equity να κάνει άλμα από μια κατάσταση ηρεμίας σε μια κατάσταση χάους», υποστηρίζει η Wellington στην έκθεσή της.

«Συνεπώς, τείνουμε να μην εμπιστευόμαστε καταστάσεις όπου η σταθερότητα έχει γίνει συναντίληψη, καθώς πιστεύουμε πως οποιαδήποτε αλλαγή στο αφήγημα μπορεί να φέρει απρόσμενα δραστικές αλλαγές στις ισορροπίες».

Αυτό αντηχεί την εργασία που έχουν κάνει για παράδειγμα οι Corey Hoffstein της Newfound Research, Michael Green της Simplify Asset Management, Christopher Cole της Artemis Capital Management και  Benjamin Bowler της Bank of America, αν και αυτοί συχνά δίνουν έμφαση σε διαφορετικές αιτίες και πτυχές.

Ο Green θεωρεί πως το αυξανόμενο κύμα της παθητικής επενδυτικής επιδεινώνει σοβαρά την ευθραυστότητα της αγοράς. Ο Cole έχει επικεντρωθεί στα προβλήματα της χρήσης της μεταβλητότητας ως του κυρίαρχου «αντιπροσώπου» για το ρίσκο, και στο πώς η ενσωμάτωση στον ιστό ολόκληρου το επενδυτικού κλάδου μπορεί να έχει λογική για τα funds ξεχωριστά, αλλά συλλογικά καθιστά ολόκληρο το σύστημα πιο εύθραυστο.

Ο Hoffstein τονίζει επίσης το πώς οι μηχανισμοί ασφάλειας των κεντρικών τραπεζών έχουν ενθαρρύνει την ανάληψη μεγαλύτερου ρίσκου, υποστηρίζει όμως πως αυτή είναι η συλλογική αλληλεπίδραση όλων αυτών των παραγόντων που μπορούν να προκαλέσουν «ντόμινο που οδηγούν εκτός ελέγχου τις αγορές».

Ωστόσο, ο Bowler, επικεφαλής του τμήματος ερευνών παραγώγων στην BofA, θεωρεί πως πολλές από τις πιο τεχνικές πτυχές επιδεινώνουν κυρίως έναν συγκεκριμένο, θεμελιώδη υποκείμενο «οδηγό». «Πολλοί από αυτούς τους άλλους παράγοντες είναι το κερασάκι στην τούρτα», υποστηρίζει. «Η ίδια η τούρτα είναι η νομισματική πολιτική».

O Bowler ήταν ένας από τους πρώτους που άρχισε να αναλύει το φαινόμενο, το 2015. Η άποψή του είναι πως η «ζέση» των κεντρικών τραπεζών για παρέμβαση κάθε φορά που οι αγορές πέφτουν, πιέζει την μεταβλητότητα στην αγορά, οδηγεί σε περιόδους ξέφρενης ανάληψης ρίσκου και υπερσυγκέντρωσης επενδυτών, που με τη σειρά του καθιστά την αντιστροφή πιο σπάνια αλλά δυσανάλογα βίαιη.

Εν τούτοις, η γνώση πως οι κεντρικές τράπεζες είναι πάντα έτοιμες να ενεργήσουν ενθαρρύνει τους επενδυτές να αγοράζουν γρήγορα στις πτώσεις. «Έχουν εκπαιδευτεί σαν τα σκυλιά του Παβλόφ», σύμφωνα με τον Bowler.

Ευτυχώς, κάποιοι επενδυτές αντιλαμβάνονται όλο και περισσότερο το πόσο εύθραυστος είναι ο πάγος και προσαρμόζονται στο νέο περιβάλλον. Ίσως είναι συνετή η επιφυλακτικότητα.

Ο Bowler σημειώνει πως αν ο πληθωρισμός συνεχίσει να αυξάνεται, μπορεί να δέσει τα χέρια των κεντρικών τραπεζών σε μελλοντικές «βουτιές» της αγοράς, βραχυκυκλώνοντας την νοοτροπία «buy-the-dip» που κυριαρχεί την τελευταία δεκαετία.

«Ο πληθωρισμός είναι ο κρυπτονίτης για το καθεστώς χαμηλής μεταβλητότητας», προειδοποιεί.

© The Financial Times Limited 2021. All rights reserved.
FT and Financial Times are trademarks of the Financial Times Ltd.
Not to be redistributed, copied or modified in any way.
Euro2day.gr is solely responsible for providing this translation and the Financial Times Limited does not accept any liability for the accuracy or quality of the translation