* Οι πίνακες που αφορούν στο δημόσιο χρέος και στο κόστος εργασίας στην Ευρώπη, καθώς και στον ρυθμό αύξησης ΑΕΠ στην Ευρώπη και στις τιμές στόχους για τα ευρωπαϊκά χρηματιστήρια, δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη: "Συνοδευτικό Υλικό".

O κίνδυνος επανεμφάνισης ενός νέου συστημικού ρίσκου στο παγκόσμιο χρηματοοικονομικό σύστημα, ως απόρροια της μετάδοσης της ελληνικής κρίσης στην περιφέρεια της ευρωζώνης, καθιστά επιφυλακτικούς τους επενδυτές, ενώ οι αναλυτές εκφράζουν φόβους πως, αν η κατάσταση δεν τεθεί γρήγορα υπό έλεγχο, μπορεί να εκτροχιαστεί και η πορεία ανάκαμψης των οικονομιών, βάζοντας τον κόσμο σε νέες περιπέτειες.

Η ανάκαμψη των οικονομιών εξάλλου παραμένει ανομοιογενής σε παγκόσμια κλίμακα, ενώ η ανάπτυξη εντοπίζεται κυρίως στις αναδυόμενες περιοχές και όχι στις ανεπτυγμένες.

Παράλληλα, αν και η τελευταία παγκόσμια κρίση - ύφεση ξεκίνησε από τις ΗΠΑ, τελικά το ΑΕΠ της χώρας υποχώρησε σωρευτικά 3,7% έναντι 5,2% της ευρωζώνης, ενώ η ανάκαμψη το 2010 εμφανίζεται υψηλότερη στη μεγαλύτερη οικονομία του κόσμου (+3,8%) έναντι των χωρών της ζώνης του ευρώ (+1,1%), ως αποτέλεσμα κυρίως της ταχύτερης ανάκαμψης στην κατανάλωση.

Με βάση σύνθετους δείκτες, που εξετάζουν τις αποτιμήσεις σε μεσοπρόθεσμη βάση, φαίνεται ότι στις περισσότερες μετοχικές αγορές οι αποτιμήσεις βρίσκονται περίπου σε ουδέτερα επίπεδα,

Ακολουθήστε το Euro2day.gr στο Google News!Παρακολουθήστε τις εξελίξεις με την υπογραφη εγκυρότητας του Euro2day.grFOLLOW USΑκολουθήστε τη σελίδα του Euro2day.gr στο Linkedin αν και για τους αναλυτές οι μετοχές σε σχέση με τα ομόλογα και τα διαθέσιμα - ισοδύναμα διαθεσίμων εξακολουθούν να αποτελούν προτιμότερη κατηγορία επένδυσης.

--- Η Ιστορία και τα όρια

Από την εποχή της Μεγάλης Ύφεσης του 1929, ο μέσος όρος των έντονα πτωτικών περιόδων για τους μετοχικούς τίτλους διαρκεί 14 μήνες, με τις απώλειες να φτάνουν στο 35%. Μπορεί στο Κραχ του ’29 οι αμερικανικές μετοχές να υποχώρησαν κατά 85,5%, όμως οι τίτλοι παγκοσμίως έχασαν το 55% της αξίας τους, ενώ κατά την τελευταία πτωτική αγορά που ολοκληρώθηκε τον Μάρτιο του 2009 η πτώση παγκοσμίως ξεπέρασε το 58%.

Οι έντονα πτωτικές περίοδοι, πάντως, ακολουθούνται από έντονα ανοδικές, οι οποίες με βάση τα στοιχεία από το Κραχ του 1929 διαρκούν κατά μέσο όρο 63 μήνες με κέρδη 188%. Καθώς από το γύρισμα των χρηματιστηρίων παγκοσμίως (Μάρτιος 2009) τα κέρδη των μετοχών κυμαίνονται στο 70%, ορισμένοι αναλυτές θεωρούν ότι τα περιθώρια ανόδου των χρηματιστηρίων ενδεχομένως να μην έχουν ολοκληρωθεί.

Ακόμη όμως και αν είναι έτσι, ίσως είναι καλό να θυμηθούμε πως ιστορικά από τη δεκαετία του 1930 η πρώτη διόρθωση κυμαίνεται κατά μέσο όρο στο -15%, διόρθωση η οποία δεν έχει σημειωθεί ακόμη κατά την τρέχουσα ανοδική περίοδο.

Από την άλλη πλευρά, βέβαια, παρά το γεγονός ότι το επενδυτικό κλίμα αναμένεται να παραμείνει ευμετάβλητο μεσοπρόθεσμα, σύμφωνα με τις προβλέψεις των αναλυτών, οι μετοχικοί τίτλοι θα μπορούσαν να σημειώσουν άνοδο 10% - 15% από τα παρόντα επίπεδα έως το τέλος του 2010.

Μέχρι στιγμής τα κέρδη των χρηματιστηρίων έχουν υποβοηθηθεί από τα πρωτοφανή επίπεδα κρατικής στήριξης και τα χαμηλά επιτόκια, αλλά δεν είναι πλέον λίγοι εκείνοι που αναρωτιούνται αν κάτι τέτοιο μπορεί να συνεχιστεί, την ώρα όπου εκφράζονται ανησυχίες για τον κίνδυνο επανεμφάνισης ενός νέου συστημικού ρίσκου, ως απόρροια της μετάδοσης του ιού της ελληνικής κρίσης χρέους και σε άλλα μέρη του κόσμου.

Για ορισμένους αναλυτές, μάλιστα, τα χρηματιστήρια από τον Μάρτιο του 2009 σημείωσαν δυναμική ανάκαμψη σε πτωτική όμως αγορά (bear market rally). Σύμφωνα δε με τα ιστορικά στοιχεία, οι αγορές είναι πιθανόν να παρουσιάσουν άνοδο έως και 80% σε δολάρια ΗΠΑ προτού σταθεροποιηθούν εντός κάποιου εύρους για παρατεταμένη χρονική περίοδο.

Με αυτά τα δεδομένα, φαίνεται ότι οι δείκτες ίσως προς το παρόν έχουν πλησιάσει τα ανώτατα σημεία τους. Οι βραχυπρόθεσμοι κίνδυνοι για τις μετοχές, λοιπόν, δείχνουν ότι έχουν αυξηθεί, ενώ στο Χ.Α. το γεγονός ότι οι επίσημες προβλέψεις για την ύφεση κυμαίνονται πλέον στο -4%, τη στιγμή όπου οι οικονομολόγοι δεν αποκλείουν πλέον το -6%, αναπόφευκτα εξαλείφει τις προοπτικές κερδοφορίας των εταιρειών, οι οποίες αναμένεται να συνεχίσουν να αντιμετωπίζουν τη δική τους στενωπό, περιορίζοντας έτσι και τα όποια περιθώρια των ελληνικών τίτλων. Πολύ περισσότερο μάλιστα που για τις αγορές, ακόμη και μετά το πακέτο διάσωσης, το τοπίο παραμένει θολό για τη χώρα μας.

--- Το ντόμινο του κινδύνου

Ενώ, πάντως, αυξάνονται οι φωνές που κάνουν λόγο για την ανάγκη δομικών αλλαγών στο χρηματοπιστωτικό σύστημα, ώστε να δοθεί και ένα τέλος στο δομικά αμφίβολο σύστημα των επί πληρωμή οίκων αξιολόγησης, η συνολική αξία των συγκεκριμένων στοιχημάτων - συμβολαίων πάνω στο ελληνικό χρέος, που διπλασιάστηκε τον τελευταίο χρόνο, διαμορφώθηκε σήμερα στα 71 δισ. δολάρια, με την καθαρή όμως αξία (αν δηλαδή εξαιρεθούν οι ενδιάμεσες αγοραπωλησίες που προέρχονται από την πώληση του ίδιου συμβολαίου από έναν επενδυτή σε άλλον) να κυμαίνεται στα 8,2 δισ. δολάρια.

Αυτό σημαίνει ότι, ανεξάρτητα εάν για τους πολιτικούς η κερδοσκοπία έχει αναδειχτεί σημαντικός συντελεστής των εξελίξεων, η ουσία είναι πως προκειμένου να αλλάξει η εικόνα για τη χώρα μας και να επιστρέψουν τα ελληνικά ομόλογα στις αγορές θα πρέπει πρώτα να τις εκπλήξουμε θετικά, και κάτι τέτοιο δεν φαίνεται σύντομα στον ορίζοντα.

Καθώς ο φόβος του ντόμινο από την ελληνική κρίση χρέους σκιάζει την «περιφέρεια» της ευρωζώνης, επηρεάζοντας αρνητικά τα ευρωπαϊκά χρηματιστήρια και το ευρώ, ορισμένοι οικονομολόγοι εκτιμούν ότι εδώ που έφτασαν τα πράγματα ένας ευρωπαϊκός μηχανισμός χρηματοδότησης των αδύναμων χωρών ίσως τελικά είναι αναγκαίος και ενδεχομένως η ΕΚΤ θα πρέπει να εφαρμόσει μη συμβατική νομισματική πολιτική.

Ένα από τα θέματα κομβικής σημασίας για το 2010 σχετίζεται με τον βαθμό στον οποίο η ζήτηση από την πλευρά του ιδιωτικού τομέα μπορεί να αντικαταστήσει την κρατική βοήθεια. Μέχρι στιγμής, τα κέρδη των ευρωπαϊκών χρηματιστηρίων έχουν υποβοηθηθεί από τα πρωτοφανή επίπεδα κρατικής στήριξης και τα χαμηλά επιτόκια, ενώ δεν είναι λίγοι οι αναλυτές που αναρωτιούνται εάν κάτι τέτοιο μπορεί να συνεχιστεί.

Πολλοί χρηματιστηριακοί σχολιαστές προβλέπουν νέα βύθιση στις τιμές των μετοχών έπειτα από μια σύντομη περίοδο ανάκαμψης («double dip»), εξαιτίας του φόβου ότι η ανάκαμψη δεν θα προέλθει από τη βελτίωση των οικονομικών μεγεθών.

--- Δομικά προβλήματα

Παράλληλα, τα πρωτοφανή επίπεδα του δημόσιου και του ιδιωτικού χρέους δημιουργούν, εύλογα, πολλές ανησυχίες. Πιο συγκεκριμένα, στις χώρες της ευρωπαϊκής περιφέρειας υπάρχουν σαφή δομικά προβλήματα, σε σχέση τόσο με το έλλειμμα των κρατικών προϋπολογισμών όσο και με το αυστηρό πρόγραμμα λιτότητας που πιθανότατα θα εφαρμόσουν.

Στη διάρκεια των επόμενων πέντε ή δέκα ετών, πάντως, αναμένονται σημαντικές αλλαγές στους ρυθμούς ανάπτυξης όλων των ευρωπαϊκών χωρών και πλήρης αναστροφή των τάσεων που κυριάρχησαν την τελευταία δεκαετία στη Γηραιά Ήπειρο.

Για παράδειγμα, στα κράτη όπου σημειώθηκε η ισχυρότερη ανάπτυξη (Αυστρία, Ελλάδα, Ισπανία, Πορτογαλία, Ιταλία, Ιρλανδία και Μ. Βρετανία) υπάρχει το ενδεχόμενο να καταγραφεί σημαντική μείωση στον ρυθμό αύξησης του ΑΕΠ, καθώς στις οικονομίες αυτές παρατηρείται συγκριτικά μεγάλος δανεισμός σε σχέση με την κατανομή της παγκόσμιας ζήτησης, όπως και υψηλή ιδιωτική κατανάλωση, μεγάλο ποσοστό της οποίας προέρχεται από φθηνά πιστωτικά κεφάλαια.

Αντίθετα, πολλές από τις οικονομίες του «πυρήνα» της Ευρώπης (Γερμανία, Γαλλία, Βέλγιο, Ολλανδία, Σουηδία και Ελβετία) αντιμετωπίζουν λιγότερα προβλήματα, καθώς τα ποσοστά της ιδιωτικής αποταμίευσης είναι υψηλά και το επίπεδο δανεισμού των καταναλωτών χαμηλότερο.

Πού οδηγούν όλα αυτά; Στην προοπτική πως, είτε τη γλιτώσουμε είτε όχι από τη στενωπό, τα επόμενα χρόνια, το ειδικό οικονομικό βάρος των χωρών του «ευρωπαϊκού πυρήνα» θα αυξηθεί, ενώ για ορισμένα κράτη της «περιφέρειας», όπως η Ελλάδα, θα πάρει μάλλον την κατιούσα.
Πάντως, οι περιορισμένες πιέσεις των τιμών, η ασθενής συνολική προσφορά του χρήματος και εν γένει οι κίνδυνοι οι οποίοι προκύπτουν από την κρίση χρέους που πλήττει τον δυτικό κόσμο δείχνουν ότι οι κεντρικές τράπεζες στις κυριότερες οικονομίες θα προβούν σε οριακές μόνο κινήσεις (ή και σε καμία) φέτος.

Την ίδια στιγμή, η προοπτική για πιο επιθετική σύσφιγξη στην Κίνα και στις αναδυόμενες χώρες, όπου αναμένεται να υπάρξουν και ανατιμήσεις νομισμάτων σε περιορισμένη κλίμακα, μπορεί να παίξει τον δικό της ρόλο στο επενδυτικό τοπίο, αν και στην παρούσα φάση μια βίαιη άνοδος των κινεζικών επιτοκίων δεν είναι ορατή.

Πιθανή βίαιη άνοδος των κινεζικών επιτοκίων, πάντως, θα ήταν φύσει αρνητική για μετοχές και εμπορεύματα, ενώ μια ανατίμηση του νομίσματος (αν και πολύ θετική μακροπρόθεσμα) θα μπορούσε βραχυχρόνια να προκαλέσει κλυδωνισμούς μέσω πτώσης στη ζήτηση για αμερικανικά κυβερνητικά ομόλογα τα οποία ίσως να υποχωρούσαν σημαντικά.

--- Οι πιθανές εξελίξεις

Στις ΗΠΑ, μέχρι πρότινος, οι ανακοινώσεις της Νομισματικής Επιτροπής ανέφεραν ότι τα χαμηλά επιτόκια θα παρέμεναν σε ισχύ για «παρατεταμένη περίοδο», αλλά προσφάτως η στάση της άλλαξε και ενδέχεται στις αμέσως επόμενες συνεδριάσεις να εκλείψει αυτή η προσαρμοστική διατύπωση, ως προετοιμασία, όπως λέγεται, για τις αγορές εν όψει των πρώτων αυξήσεων στα επιτόκια κατά το δεύτερο εξάμηνο του έτους.

Καθώς, όμως, ο κίνδυνος σήμερα εντοπίζεται από την πλευρά του αποπληθωρισμού και όχι του πληθωρισμού, αν και ενδέχεται να υπάρξουν κάποιες πληθωριστικές φάσεις βραχυπρόθεσμα, η μετάβαση σε πολιτική σύσφιγξης (άνοδος των επιτοκίων) απέχει μάλλον ακόμη αρκετά.

Στην ευρωζώνη, ύστερα και από το πακέτο στήριξης για την Ελλάδα, η προοπτική επαχθούς και αποπληθωριστικής οικονομικής ρύθμισης για τη χώρα μας αλλά και για άλλα περιφερειακά κράτη ουσιαστικά «δένει» τα χέρια της ΕΚΤ για το υπόλοιπο του έτους και ίσως για τις αρχές του 2011.

Στη Βρετανία, ο πολιτικός κίνδυνος έχει ενταθεί, καθώς οι αγορές δυσανασχετούν στο ενδεχόμενο η εκλογική αναμέτρηση να μην αναδείξει αυτοδύναμη κυβέρνηση, ενώ η Τράπεζα της Αγγλίας θα τηρήσει, βραχυχρόνια τουλάχιστον, στάση αναμονής.

Υπό το πρίσμα, λοιπόν, ελαφρώς μεγαλύτερης ανάπτυξης και πτωτικού πληθωρισμού, οι κεντρικές τράπεζες των ανεπτυγμένων οικονομιών φαίνεται πιθανό να διατηρήσουν τα επιτόκιά τους στα τρέχοντα χαμηλά επίπεδα, αν και το ΔΝΤ ζήτησε από αυτές να λαμβάνουν υπόψη τους και τις εξελίξεις στην παγκόσμια οικονομία, ενώ στις αναδυόμενες αγορές, παρότι κάποιες κεντρικές τράπεζες αύξησαν ήδη τα επιτόκιά τους, αυτά εκτιμάται ότι θα παραμείνουν σε χαμηλότερα από τα αναμενόμενα επίπεδα μέχρι τουλάχιστον η Fed... να κάνει την πρώτη κίνηση.

* Οι πίνακες που αφορούν στο δημόσιο χρέος και στο κόστος εργασίας στην Ευρώπη, καθώς και στον ρυθμό αύξησης ΑΕΠ στην Ευρώπη και στις τιμές στόχους για τα ευρωπαϊκά χρηματιστήρια, δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη: "Συνοδευτικό Υλικό".

** Αναδημοσίευση από το 633ο φύλλο της εβδομαδιαίας εφημερίδας ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ, 7 – 11 Μαΐου 2010.